面对史上最无厘头做空报告：天鸽互动除了回购外，内心崩溃不？_【小白不菜】

喵了个咪的，这年头的做空报告都实行靠“假设”和“推论”了么？...

杨姐点评：

港股和美股的做空机制，给了一些人机会去从中牟利。对于他们来说，做空报告是否严谨其实并不那么重要，只要股价打下来他们就赢了。

不过像爱默生这样“粗糙”的报告，就连杨姐这个半吊子都觉得他的逻辑有问题……也就只能呵呵了，因为我们谁都知道，他的目的是什么。

【听杨姐说】

8月27日，天鸽互动发布声明，回击十天前爱默生(Emerson)的做空报告，并宣布计划回购最多价值6亿港元股份：此前2017年6月1日曾宣布回购不超过天鸽已发行股份10%的股份。按照8月17日收市后5.69港元计算，天鸽计划回购约7.97%的已发行股份，所回购的股份将于回购后注销。

回购股票，一般用来展示一个上市公司的信心。

也是，仔仔细细看了一遍爱默生做空报告，又仔仔细细看了一遍天鸽互动声明的杨姐，看到一半的时候内心已经崩溃了两次，当然，虽然还有些地方杨姐也没有想通透，但至少就姐看明白的几个问题来说，我估计天鸽互动上上下下的内心也一样崩溃。

来，且听姐从头说哈。

十天前的8月17日，此前做空过中国宏桥和桑德国际的国际做空老手爱默生又出手了，此次他们的目标是天鸽互动，就是我们熟悉的9158！这次突袭引发了天鸽互动的股价巨大波动，一度下跌9%，但最终收盘时只下跌了7%左右。

做空真是一门好生意，引得人乐此不疲！

杨姐在2014年时还在财经媒体做互联网科技记者，当时还去香港参加过天鸽互动的上市敲钟会，因此非常关心天鸽互动的发展，怀着沉痛且学习的心态仔细研读爱默生的报告，看完掩卷沉思良久：

喵了个咪的，这年头的做空报告都实行靠“假设”和“推论”了么？

爱默生的做空报告，主要质疑天鸽互动的有几点：

1、虚拟销售；2、僵尸用户——天鸽夸大其网上视频用户基数约6倍，夸大该部分收入超过100%。总之，就是天鸽夸大其实际收入数。2013年天鸽的实际收入，最多仅是其声称的41%。

虚拟经销商的问题最好玩，姐先说这个。

关于这段，爱默生在做空报告中的描述是：他们在网络上发现，有一家名为“海象网络”的公司，在天鸽互动上市那天（2014年7月9日）在其自己的网站上刊登了一篇名为《（海象集团助天鸽互动成功上市》的文章。文中称，该公司是9158视频社区唯一的娱乐业务经营者。

人家爱默生有海象网络的截图为证呢

爱默生的第一个推理是，根据海象网络去年（杨姐注：2016年）12月在www.chinahr.com,上发布的招聘广告，该公司提供9158视频社区、新浪秀场、跳舞吧(Tiao58.com)和 Duoduo Games[1]的运营服务以及其他运营服务……

爱默生称，由于这些业务都属于天鸽，因此可以简单认为海象网络是天鸽“最大的经销商”——这是杨姐我第一次内心崩溃的时候，我好想问他们这种假设“最大”的逻辑在哪里？

第二个推理是，2016年，天鸽财报中“在线互动娱乐服务”收入为7.59亿人民币，其中23%来源于其最大的经销商。这样计算出是1.76亿人民币 ( = 759 * 23% )。考虑到经销商在TUS中收入占比是65%，最大的经销商应获得3.27亿人民币的收入——因此，爱默生认为，海象网络的收入应该是3.27亿！

好，接着得出结论了——根据爱默生对ECIS的调查显示，海象网络去年的收入仅为850万人民币，或者说小到仅为其应达到的金额的2.6%。爱默生特别强调“这是另一条令人信服的证据，证明经销商未向天鸽贡献收入。”

没错，这是我第二次内心崩溃的地方，爱默生的逻辑是，先假设你是最大的经销商，然后用你的收入来证明你不是最大的经销商……然后得出结论你造假。

爱默生还试图证明其他几家其他的“经销商”的收入问题。

接着就是爱默生最终想要得出的结论——没有经销商，那么收入也是假的：“从所谓经销商那里获得的收入几乎不存在。如果我们直接扣除他们的贡献，天鸽的收入将仅为列报收入的48%。”

唉，说实在的，姐真心怀疑过自己，难道是我老了——现在的做空报告时兴上网搜招聘广告找线索？天鸽互动怎么说呢？

终于，天鸽互动回应了，于是我们看到了史上最“无厘头”的一份做空报告：被用来证明天鸽互动造假的这个“代理商海象网络”——天鸽互动在其公告中称：不好意思，这不是我们的代理商！

天鸽互动在其澄清报告中称：

其次，再说说僵尸用户的问题。

1，从带宽成本看天鸽用户量

陌陌和YY都是美股上市公司，统一按照6.8元的汇率进行折算，可以看出，天鸽互动在带宽成本和月活数（MAUs）上的关系，如果月活数（MAUs）被放大了倍数，会导致多出1.5亿的成本，那么这至少1.5亿资产如何在负债表中隐藏？

2016年天鸽的带宽托管费与月活跃用户数的比值1.59介于陌陌的1.45与YY的4.28间，天鸽在当前活跃用户数规模下，带宽托管费用并无不合理之处。即使与六间房可查询的数据比，2013年天鸽的带宽托管费与月活跃用户数的比值为2.72，高于六间房的1.33。

但杨姐还是认为，爱默生通过带宽测算本身就存在问题：带宽成本逐年成下降趋势，对外报价和实际到手价格存在差；云服务，错峰选择带宽；直播画面压缩都可减少带宽成本——用这个作为用户数的测算，实在太不专业。

更何况，统计口径也不一样啊

2，用户渗透率概念的问题。

在艾瑞报告关于渗透率的描述中，2013年3月六间房以网页为主；而9158视频社区和新浪秀，则以其客户端软件为主，两者登录路径不同，网页端产品可直接输入域名，也可通过推广得到短时激增。而客户端产品需先下载其客户端软件，安装之后才能进入。本身就存在差异。

3，2013年3月单月数据估算2013全年，本身就不对。

可是，无论如何，爱默生也不应该不找天鸽互动求证一下，就暗自通过这些网上搜来的素材进行推断和假设把？

好吧，就算你怕天鸽互动警觉你们在调查他们，也可以通过暗访的形式去求证一下吧？这似乎并不难——以广告主的身份打个电话问问不就行了？

唉，换个角度看，爱默生公司还是太“纯洁”，海豹网络的假消息害死人啊——估计爱默生公司是香港公司，人家那里都是诚信企业，说是啥就是啥，多半没见过内地公司“李鬼”式的玩法，前些年连中将、大将都有人敢冒充，更何况一个公司的小小代理商了。