观点分享集（二）---东易日盛

东易日盛是个什么样的公司？通过此篇分析可见端倪~~~...





接《无忧树下：观点分享集（一）》，内容来自2017年12月25日的交流，标的：东易日盛，仅供参考。

在讲东易日盛之前，援引高盛的文章，家装领域是中国下一个风口。研究报告称：

中国家装家电市场将在2020年超越美国，成为全球第一，从今年起年均增长率可达12%。高盛将中国家装市场分为六大门类并给出了2016年产出的价值：

第一个是装修和家具，890亿美元；

第二个是改造部分，650亿美元；

第三个是家用品，140亿美元；

第四个是大型烹饪设备，120亿美元；

第五个是白色家电，560亿美元；

第六个是其他设备，280亿美元。

这六大门类中白色家电市场已趋于成熟，增速相对比较慢，同时产生了几大巨头共存的局面，比如海尔、美的。装修改造和家用品市场仍是在快速发展阶段，其特征就是具有垄断或者寡头的局面尚未出现。排名行业前5的企业往往3%的市场份额都没有，虽然中国目前的家装产业在规模上已经达到2640亿美元，仅次于美国，位居全球第二，但家装产业在整个中国零售业中的占比仅为5%，日本7%，美国10%。中国在家装的人均花销上为133美元，日本522美元，美国则高达928美元。所以高盛的预计是2020年中国的家装市场将比现在扩大60%，每年的增速也将超2位数。所以，我们看到了中国家装市场有几个特点：空间大，市场较分散。

东易日盛在我们2016年年报分析系列中曾进行详细分析，基本也是围绕无忧树的基本面分析框架而展开。什么是“生意”？生意是企业为社会创造价值并且通过创造价值获得相应回报的良性循环。单有价值的创造没有回报这叫公益，或者不创造价值而获取回报这是不可持续的生意。简单讲，生意是一种以相互利益为原则，这种定义是正能量定义生意的一种方式，其实也是符合普遍的价值规律。世界上很多生意的利润很高，毒品、造假……但这不是良性的循环，可持续性也存在问题，可持续性存在问题即使空间再广阔，那也是伪命题。

大家是否记得“好生意”的几个特征，特别是在定性方面的特征？第一“空间大”、第二“有高用户粘性”、第三“低资本支出”、第四“高门槛”。这些特征其实也可以有相应的量化指标来对应。当然一个好的生意必须要匹配好的经营，如果经营能力太差也没用，好生意要与好赢家结合起来，两者结合形成观察企业的一些关键要素。所以这些窍诀是很重要的，在无忧树的企业分析框架中都有系统阐述。

可以简单思维一下，东易日盛是不是在很好的行业？是不是有好生意的特征？当然它不一定要符合所有的特征。首先符合社会发展需求，市场空间很大。看它的基本资料：公司是专业的整体家装解决方案供应商，从事的主要业务是家庭建筑装饰设计、装饰施工、产品配套及全国性家装品牌特许经营。本公司的业务模式上，分别以连锁经营为特征的“家装零售”业务和高度产业化基础之上的精装修工程业务，为个人客户与企业客户（主要为房地产开发商和大型物业的业主）提供定制化“有机整体家装解决方案”。如果不参考定量的指标，怎么从大的方面去抓住它的要点？

我觉得第一个是消费升级带来的一个红利。消费升级是什么？以前吃野菜是因为贫穷，而现在吃野菜就算是消费升级，因为价格高了不少。消费升级会体现在各个层面，也就是说我们有钱了必须享受享受，由基本的物质享受到高级的物质享受。消费升级本质上是人们欲望的一种升级，理论上是没有天花板的，但与经济能力相匹配。人的欲望没有天花板，所以一旦人的经济能力能够匹配这部分欲望时，相关产业就会高速发展。基本的资料看了，也看到是要为了“凝聚家人情感的美好生活方式”，“美好的生活方式”是否要通过消费升级来实现？所以可提出一关键词：消费升级。

家装的消费升级有哪些基本特点？

第一要看存量，存量的改造是刚需，存量房可以包括二手房、自住房、毛坯房，这其实也可算是升级的一种。据相关研报的数据，中国的存量住宅数量全球最大，而商品住宅每年还在以700万套的数量增长，到2020年将超过1.1亿套，实际上改造性住房装修产值从2015年开始快速增长，2014年行业产值3900亿，2015年增长到4500亿，增速达到了15.4%，2016年产值增长到5400亿，增速达到17.7%。

另一种消费升级体现的是对品牌、品质的追求而形成的消费升级。即使有一个预期，说房地产市场可能会出现逆转等等，但对于家装来说，实际影响是很小的。因为这么大的一个市场，这么低集中度，稍微提升一下市场占有率是不是就能解决问题？当然市场的情绪又是另外一码事，我们不能去猜测市场的情绪，在股票市场常常有如此现象：几个月就透支了几年的行情，反向也一样。只需记住一个根本的原则---价格围绕价值波动，找出价值被低估或能持续创造价值的企业即可。

 

第二是技术进步。有人说，家装本身分散，集中是非常难的。但是我们思考，未来技术革新会不会改变这种局面呢？东易日盛在这方面其实做了很多工作，它开发了DIM+数装美居系统，全流程的信息化系统和世界级的木工工厂，通过技术手段解决了行业的痛点。如果还停留在过去的思维，觉得谁也代替不了谁的时候，技术的快速发展将解决我们认为过去不可能的事情。过去是+互联网，现在是互联网+，这是思维上的一种革新，互联网也从工具变成了新经济模式。

东易日盛在2015年就提出了一个向平台转型的目标，这是其很与众不同的特点。公司的DIM+数装系统及供应链系统其实都具备成为一个开放平台的可能。这在行业报告中已经写的很明白：家装分散的特性使大部分装修公司只能借助于第三方公司信息系统和供应链，这个领域出现平台性公司的可能性极大。公司也是在2016年启动了定增的工作，募集的资金主要是用于供需链、智能物流、仓储管理平台建设项目、数字化家装企业系统建设。所以这里有想象空间。

东易日盛2015年转型是比较艰难的，互联网家装对它有很强的冲击，当时虽然量不断地攀升，但利润非常薄。那时虽然提出了互联网转型，有些焦虑，但并没选择盲目跟风。而是首先打磨自己的信息化系统，解决属于家装本身的问题，看过一些它的访谈，感觉管理层较稳健，厚积薄发。公司主要有哪些产品？公司业务主要是A6业务，致力于为中大户型提供有机的整体家装解决方案；速美超级家，针对年轻人，以80、90后人群为主；睿筑业务，主要针对高端别墅市场。前5大客户的销售占比在营业收入占比是2.44%，说明它的客户还是比较分散，这点好理解，家装还是散户居多嘛，前5大供应商采购额是12.23%。

再看一下规模，这是我们要重点观察的一块。相关报告中都有很好的数据，逻辑关系也十分清楚。不能不看报告，也不能全信报告。估值的高和低，商业模式的好与坏，发展的阶段，复制的能力，生意的好坏并不是报告能完全告诉我们的，这需要有独立的见解。

东易日盛经十余年发展已经成为具有13家子公司，96家直营分公司，79家特许加盟商，238家连锁店面，产品和服务已经辐射135个城市的家庭装饰行业知名企业。业务覆盖京津冀环渤海经济圈，长三角经济区和珠三角经济区，成渝经济区等家装重点发展区域，与同行业的企业相比公司的规模经营优势将形成较大的市场竞争力。

它的规模在这个市场是很有竞争优势的，是我们要确认的。拳头产品A6采取的是连锁和加盟形式，目前在全国的门店超过130家，加盟店66家，基本上已经完成全国布局，A6多年行业第一，这是我们要知道的它在行业中的地位。再一个速美超级家，它是面对年轻人，以80、90后的客户为主，目前处于快速扩张期，展示的数据不是太多，看到最新更新大概是有4家直营店，60家落地服务商。董事长陈辉在接受采访时说：2017年会落地200家店，3年内会实现300至500家门店。业务会由落地服务模式向直营商和落地服务商的模式转化，系统开始上线时不是很稳定，经过一些调整，目前已经非常稳定。其中有一个潜台词---复制，在后面内容中会看到。

前面已经讲了，家装是一个大行业，目前普遍都是小公司，东易日盛的占有率也不是很高，但相比其它装修公司又是龙头。公司在一次投资者互动中讲：模式可以快速复制，可以赚复制的钱，这个优势一旦形成之后它的竞争优势就会很明显，一般做家装的是很难突破这一块的。我们知道这种模式一旦成型之后，就可能是“好生意+好赢家”，很可能成为产业链核心利益的分配者，这些我们前面学过的。

公司是这样描述使命的（此处省略）。每家公司都会将自己的使命描述得很棒，从许多人的直观感受来说使命或多或少是吹牛皮，没多少意义。但好公司就能够实现这种使命，实现这种愿景。使命的下方就是战略，战略就是围绕使命来进行的。

它的战略是？“双轮驱动”。哪双轮呢？第一是资本轮，什么意思？通过投资收购来进行战略布局。东易日盛并购的一些企业业绩表现是十分好的。第二是实业轮，立足自身的实业发展，这方面我们已经讲过，公司还是做足了功夫，以家装为入口，构建家居生态消费圈。我们看到公司的战略实施能力还是非常强的，战略始终围绕着使命，匹配度也很高，慢慢地去实现，这是好企业的一个特征，它能够围绕着使命构建战略并实现之。

相反看一些差公司，它们也有使命、愿景及愿景下的战略，但它的战略往往是不能实现的，所有的牛皮都吹过，从来没有一个落地。说明企业本身的经营能力，管理团队有问题，企业的管理团队不行，在再好的行业也没用。过去讲好生意好赢家中曾经提及白酒行业，白酒是很好的生意，现金流充沛等优势都有，如果三四流的经营水平，可能就是五流的结果，被淘汰也极有可能。

所以一个好的经营团队是非常重要的。怎么辨别好的经营团队？就是看它的战略实施怎么样，如果三天两头换一个战略，比如以前的那个匹凸匹很有意思，它的战略就是经常换，什么热就换什么，这就是收割韭菜的。一旦看到这样的公司，经常换股东啊、战略啊，得敬而远之。如果懂企业分析框架，就很难被欺骗。

可以看看行业的一些数据。根据2016年的政府工作报告，2020年我国的城镇化率要达到6%左右，而城镇化率每年平均增长1个百分点，每年将新增城镇人口1300万，按照全国城镇人口人均住房面积平均30平方米计算，每年将带来3.9亿的新建住房需求，这些将给住房装饰行业带来巨大的市场空间。按照每平米产生500—1000的基础装饰费用估算将带来1950-3900亿元的市场需求，这都是第三方的调查数据，说明增量没什么太多问题，存量改造前面已基本上讲了，这里就不再重复了。相信通过这样简单的交流有些基本了解。公司每年的估值波动区域，下图为2014-2017年三季度数据。



观察PE数据，近三年的最小值是在30-40倍的区域，高位的数据是比较高的，有一定的失真，常态的平均值大概是30-40倍左右。PB的平均值大概是6-8倍之间。

预测最新的PE估值，假设2017年的业绩是2.2亿附近，当前市值是60多亿，如果按60亿除以2.2亿应该是27倍附近，属于过去的下轨附近，也可以说是处于低位。市场普遍预期大概有30%增长，公司仍然处于增长期，所以我们主要观察的是公司是否在持续增长。如果确实没有持续增长说明公司可能遇到了问题，就要警觉。也可简单看一下它的ROE，在各种行情软件里都可以看的到。2015年之后ROE触底反弹，现在基本上处于一个恢复期。（更多的数据分析请参照无忧树的年报分析系列，本文的语音可访问千聊。）~~~~~~

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