【策略聚焦】中美博弈“软平衡”：等待和期待

中美分歧阶段性缓和，短期可以更乐观一些...



文｜秦培景  裘翔  杨灵修  联系人：姚光夫

中美分歧阶段性缓和，元首会晤确定了以谈判解决问题的主基调，略优于市场预期。后续谈判中，市场准入方面的成果值得期待；外部加息趋缓、内部政策更重结构性改革的导向也值得期待。短期可以更乐观一些，由于基本面依然有下行惯性，风险充分化解还需时间，底仓配置上依然需要保持定力。

G20中美元首会晤的结果整体略好于市场预期，达成了建设性共识。包括：

1）2000亿美元清单维持10%的加税力度，明年1月1日暂不提升至25%；

2）前提是，在未来90天谈判窗口中，中美在强制技术转让、非关税壁垒、网络入侵、服务和农业等结构性改革领域达成协议（reach an agreement）；

3）中国将加大从美国的农产品、能源、工业产品的进口，改善中美贸易逆差。习特会最重要的意义在于，确定了未来以谈判为解决问题的主基调，打破中美分歧的负反馈循环。

接下来90天的谈判内容和美国的诉求在“301”调查报告和“301”更新报告中都有体现。我们预计，其中扩大市场准入是双方共识度高，最容易取得进展的领域。参考之前中美双边投资协定（BIT）和负面清单，预计大类行业中服务业、金融、制造业（部分）的开放会提速；且对美国限制的负面清单会更优惠。具体来说，美国竞争力比较强，意识形态关系不高，国企占比不大的一些服务业短期进展会比较明显，包括高端医疗、法律服务、高等教育等行业。

——资料来源：USTR，Section 301 Final Report，301 Report Update；中信证券研究部策略组绘制

暂不继续加征关税可以缓解美国输入性通胀的压力和中国部分出口行业失业的压力。通胀预期对美联储加息的约束变弱，加上鲍威尔上周偏鸽派的表态，市场对美联储的加息预期也有弱化，A股受美股共振的压力会缓和。对中国而言，政策留有余力，重心更多放在结构性改革。国内政策开年再大幅放松的可能性不大，结构性改革的力度会加大。考虑到中美谈判还有不确定性，预计12月中央经济工作会议的政策定调在保持定力的同时，也会预留出更大的弹性空间。

——资料来源：Datastream，黑线为100-联邦基金利率期货报价（2019年12月合约），中信证券研究部策略组

1）基本面预期依然紊乱。一方面，外部需求压力和国内对冲政策的力度同涨同跌，中美分歧是阶段性缓和而非根本性缓解，90天谈判的结果仍有不确定性。另一方面，近期油价下行，年报商誉减值等风险也使得A股基本面预期比较紊乱。

2）股权质押融资的风险有缓解，但进度较慢。11月A股解质押1336亿元，其中提前解质押占比56.0%，环比提升4pcts；但12月质押到期规模2633亿元，依然处于高峰。各地专项救助资金潜在规模已经超过3000亿元，但整体处于设立阶段，落地案例并不多：一是资金对收益率有要求，二是一些获支持大股东旋即减持的案例，也造成了不好的影响。

G20舆情有助于改善A股的风险偏好，后市可以更乐观一些。配置上新增推荐集装箱运输和VLCC油运。但是，考虑到市场风险充分化解还需时间，国内经济还处于惯性下行的通道中。底仓配置上依然要保持定力，建议继续以能够抵御经济波动的弱周期行业为主，包括医疗、新能源产业链、军工、农业、企业级云服务、5G、免税店、保健品等。

风险因素：中美谈判进展慢于预期，分歧进一步恶化；股权质押到期高峰的风险爆发；国内宏观经济数据明显低于预期；中央经济工作会议定调弱于预期。

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