相当意外！赴美IPO的贝壳，总资产近一半都是“钱”

贝壳的毛利率稳步提高，反映核心业务盈利能力的经调整EBITDA利润率已经连续三年为正。虽然公司仍然还在烧钱，但是现金储备非常充足，没有偿债压力。...




作者 | 商立木

流程编辑 | 小白

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贝壳的毛利率稳步提高，反映核心业务盈利能力的经调整EBITDA利润率已经连续三年为正。虽然公司仍然还在烧钱，但是现金储备非常充足，没有偿债压力。

”

在中国，买卖二手房从来都不是一件容易的事。一个主要原因是卖家一般会把房源挂在多个中介出售，而买家也需要同时去关注多个中介。

而且经常出现的一件事是：卖家的卖房意愿也和能够卖出的价格相关，价格越高卖的意愿越强。

这里面，多个中介与卖家的扯皮、买家在多个中介之间的比价，都让二手房交易变得过于繁琐。曾经有过买房经验的老铁对此一定都体会得很深刻。

这时候，就迫切需要一个大的平台，各个品牌不仅可以发布房源信息，平台通过各种手段对信息进行“验真”，更重要的是，平台要建立各种标准，完善行业基础设施，让竞争最终变成专业能力和服务的竞争。

目前，风云君认为离这个目标最近的是贝壳找房（BEKE.N，以下简称贝壳）。恰好这家公司最近在纽交所递交了招股书。有了公开数据，风云君要是不解读，那实在说不过去。

房产交易有一个专门的指标，叫做GTV（Gross Transaction Volume，成交总额），与电商的GMV类似。值得一提的是，相对GMV，GTV确认口径要严格得多，必须真实成交，但允许最终过户手续没有办结的交易被统计在内。

根据招股书，2018年贝壳实现GTV1.15万亿元，2019年则突破2万亿大关，达到2.13万亿元，同比增长84.5%。

从GTV来看，贝壳已成为中国最大的房产交易和服务平台，以及中国第二大商业平台，仅次于阿里巴巴（BABA.N，09988.HK）的6.59万亿元（注：2020财年）。

分业务看，二手房交易GTV为1.30万亿，新房交易GTV为0.75万亿，其他新兴业务GTV为0.08万亿。

这里的交易包括出售，也包括出租。其他新兴业务主要包括金融服务和装修服务。



根据灼识咨询（CIC）的数据，2019年中国住房市场规模为22.3万亿元。其中的10.5万亿，也就是47.1%是通过房产中介完成的。



疫情影响了很多行业，贝壳2020年一季度GTV较2019年同期出现短暂下滑，但在二季度，单季度GTV高达9992亿人民币，上半年合计达到1.33万亿，相当于2019年全年的62.5%。

说实话，这个数据出乎风云君的意料，相当震惊。

先来看商业模式。

贝壳做的是平台生意，而其获取收入的主要来源是：存量房交易、新房交易以及其他新兴业务。

二手房交易收入在2019年增长了21.9%，招股书显示，从边际收益看，2017、2018、2019年存量房交易的边际收益（净收入-经纪人佣金）分别为56.4亿、77.3亿、95.5亿，新房交易的边际收益（净收入-新房渠道及分佣）分别为28.7亿、30.3亿、49.2亿，可以看出存量房仍是贝壳基本盘。

2019年贝壳平台新房营收达202.7亿人民币，同比2018年增长171.3%。新房业务在2019年全面释放，得益于ACN（Agent Cooperation Network）网络效应外溢至二手房交易之外的其他赛道。

ACN，即经纪人合作网络，重新定义服务者之间的关系。作为贝壳平台底层操作系统，通过规则的设定，ACN连接不同品牌、经纪人，帮助服务者高效合作、共享成功，进而为客户提供更优质、更便捷的服务。

因为有较强的线上积累和海量线下触点（经纪人、门店、城市），贝壳已经和中国排名前一百的房地产开发商（注：按合同销售额排名）建立了合作关系。

另外，其他新兴业务则增长了15%。新房、存量、其他新兴业务三者占总收入的比例分别是44%、53%、3%。

招股书显示，2019年，贝壳的总收入为460.1亿元。2020年上半年贝壳收入将达到268.2亿元。相较2019年上半年增速达到36.8%，相当不错！前面风云君提到了，贝壳要做的是平台，这就要求公司在自有的链家之外，入住更多的品牌。

我们来看看贝壳做的怎么样。

首先是平台上的经纪人和中介门店数量。

截至2020年6月底，贝壳平台上共有45.60万地产经纪人，以及4.22万个中介门店。

2017-2019年，经纪人数量的复合年增长率为72.5%，中介门店数量的复合年增长率为116.1%。

截至2020年6月底，平台上的地产中介品牌数量共有265个，相比2018年底的116个有了大幅提高。

平台规模正在高速扩张。



与此同时，2019年下半年平均每个门店的二手房交易GTV达到2030万元，同比增长了86.2%，说明平台带来了效率的提高。



下面我们来看看贝壳的盈利能力。

2019年，贝壳的毛利率为24.5%，连续三年处于上升趋势。衡量核心业务盈利能力的经调整EBITDA利润率（注：调整项为股权激励、长期投资的公允价值变动等）连续三年为正，其中2019年达到6.3%。

不过根据公司预披露的二季度数据，今年二季度净利润不低于27亿人民币。也就是说，上半年整体盈利不低于14.69亿元，净利润率不低于5.5%，同比提高了2.7个百分点。

作为一家以信息技术重构行业基础的公司，贝壳的研发费用率逐年上升，其中2019年达到3.4%，2020年一季度进一步提高至6.3%。

2019年的管理费用率为18.2%，同比上升了1.0个百分点，主要与管理层股权激励的增加有关。

同年，贝壳的销售费用率为6.7%，同比下降了2.0个百分点。这主要是因为在贝壳平台已经获得了一定的知名度后，公司减少了营销开支。



最后，我们来看看贝壳的现金储备和现金流状况，毕竟公司目前还处在发展扩张时期。

截至2020年一季度末，贝壳的总资产达到612.41亿元。其中，货币资金、一年内到期的受限制现金、短期投资分别占比25.4%、10.2%、12.6%，合计达到48.2%，接近总资产的一半。

同时，短期借款的金额为5.37亿元，公司没有偿债的压力。

截至2019年末，贝壳的资产负债率为53.1%，比前两年有所下降；有息负债占总资产的比例为11.8%，有所上升。

最后来做一个总结。

贝壳是中国最大的居住服务平台，2019年的GTV超过2万亿元。

从边际贡献率来看，二手房交易对毛利率提升的贡献更大，新房交易也为公司收入增长提供了巨大动力。

金融服务、装修服务等新兴业务增长稳定，边际贡献率也在逐年上升。

今年的新冠疫情给公司的一季度业绩造成较大的打击。不过从预披露的二季度数据来看，上半年公司在收入和净利润率方面同比都实现了增长。

贝壳找房的初衷是做房产交易和服务的平台。从这个角度出发，平台上的经纪人和门店数量增长非常快，而且给链家以外品牌的佣金分成占营业成本的比例在提高，这都说明平台战略很成功。

贝壳的毛利率稳步提高，反映核心业务盈利能力的经调整EBITDA利润率已经连续三年为正。虽然公司仍然还在烧钱，但是现金储备非常充足，完全没有偿债的压力。

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