财子说丨巨杉齐东超：以日本为鉴，看我国投资
“Yuan来如此”将陆续发表大家在东京拜访交流后的投资感悟，共同探讨中国经济的发展之路，本期分享齐东超先生的独家视角！...
齐东超：
清华大学工学硕士。2004年任职海通证券研究所分析师，2005年加入汇添富基金，历任汇添富基金分析师、研究副总监、基金经理、投资副总监。齐东超先生拥有十年以上的基金管理经验。2014年创立巨杉资产。
漫步东京街头，繁华的闹市，皇宫的樱花，繁忙的交通，精致的美食……这一切都是游客眼中日本的印象；
如果从闹市转身，步入东京的金融帝国的楼宇里，又会看到怎样的日本资本市场剪影？
在承载着历史岁月的交易所里，穿着和服的美女在肃穆的大厅，敲响上市的钟声；在人流如织的东京国际动漫展上，传统美少女载歌载舞，与VR眼镜争夺观众眼球；在管理百亿的资产管理公司里，掌舵人有年轻80后，更有从业长达的三十年的白发长者……
传统与现代，保守与创新，视觉与思想的一次一次“撞色”，不一样的东京印象格外立体、生动。
日本同业人士告诉我们，日本依然有创新力，从资本积累到学术积累，再到企业经营管理经验的积累, 在失去的二十年中，因为保留了大量的人才和技术，如今的日本公司已从家电业摆脱出来，特别在医疗、能源、机器人领域实现突破，为下一步的盈利打下基础。而这份创新力，可能正是其国力能够持续的关键所在。
“Yuan来如此”将陆续发表大家在东京拜访交流后的投资感悟，共同探讨中国经济的发展之路，欢迎关注与分享。
近年来，国内对日本90年代历史的兴趣高了起来，我们跟随东方证券研究所走访了一些日本的同行、机关和研究所，希望学习些具体的经验，帮助我们思考自己的工作。本篇零散地记录了这些走访的体会。
信任为上
同行的生存状态和发展轨迹是我们在乎的重点。我们拜访的一家私募基金，过去十年年复合收益率在14%以上，且没有任何一年亏损，排名全日本前五位。这在过去十年低迷的日本市场实属罕见，但其管理规模只有200亿日元，约2亿美元，让笔者很是纳闷，为什么呢？主要是两个原因。其一，日本基金业八九十年代一度也是发展态势不错，当时新发行基金的构建组合很容易就被渠道获悉，很多人因此会提前买入股票，而不是购买基金。其二，渠道方要收3-5%的服务费。这导致资产管理公司逐渐失去了日本民众的信任。记得稻盛和夫在“活法”中说过，中国话讲储蓄，储是利润的概念，左边是个简写的信，右边是个代表人的者字，利润来自于信赖。日本同行因为信赖的问题，承受的代价至今仍未修复，值得我们时时惊醒。
以史为鉴
拜访了东京证券交易所时，对历史纪录的记载亦惹人深思。明治维新时代以来，日本开始引入证券交易所，一战前，以化工、钢铁和机械为代表的企业迅速获得融资发展壮大，客观上为中日甲午战争取得胜利奠定了制度性的基础，随后凭借战争的赔款，获得了国家发展的资本金，并最终迈入发达国家行列；二战战败后，因为抗美援朝战争，美国大量的军需无法由本土供给，给了日本相关产业逆境发展的机遇，并进而赶上了战后世界经济发展的契机。看着对方鲜明的历史画面，让我们自小接受的苦难教育更加深刻起来。一个国家和民族的发展，因为明治维新早了我们几十年，即可以一部领先步步领先；一场重大战争的胜负，即可以对未来以世纪为单位的国家发展产生深远影响。笔者业余爱翻翻军事历史，想起当年白起、赵括的长平战役对秦始皇实现中国统一的影响，想起当年粟裕将军、张灵甫将军的孟良崮战役对中国解放战争的影响，内心时常翻江倒海。对何为"大是大非"，何以如此"大是大非"生顿悟之感。回到投资上，对大师们所言“人们往往会高估短期的影响，却低估长期的影响”，也作同样感受。这是个多变的年代，我们时常会为追逐不断发生变化的"重大变化"，而对已经发生的"重大变化"因为所谓的“Price in”熟视无睹，逐渐丢失了投资的基本智慧，这是需要好好反省的。
周六时间合适，笔者参观了一年一度的动漫展。虽然凑巧绕开了漫长的排队队伍，但进去后却略觉失望，从非专业的角度看，比去年在浦东参观的chinajoy相去甚远。随着物质供给的充裕，文化消费成为全世界的潮流，但两相比较，中国在这一产业的发展似乎亦不亚于被认为是强国的日本，笔者心中升起自豪感和安全感。日本经济研究所的朋友介绍，日本人口每年下降1-1.5%以上，所以人均产出必须保持1.5%以上，经济才不至于下滑。相比国内，我们这个年纪的婴儿潮正成为社会生产的中间力量，而随着普遍受教育程度的提高，我们已经在各种前沿性产业和其他国家展开正面竞争，这是日本人多么羡慕的啊。
他山之石
与日本同行交流，问及对人民币汇率的看法。他们介绍，由于东京大地震以来，日本的优势产业不断撤出日本，导致日本的出口占比不断降低。依靠历史积累的投资收益，出口尚能勉力维持，但由于日币相对人民币和美元的持续贬值，外贸顺差数据15年来已有了强劲恢复，即便在日元负利率的背景下，日元的走势也逐渐摆脱颓势。问及中国股市的发展，对方表达的理性分析极其专业，不愧为同行中的佼佼者，和视觉里的年长谦和温驯产生剧烈的反差。笔者一方面表达对中国经济的强烈信心，另一方面也深刻意识到“国家兴旺、匹夫有责”的责任意识。在核心利益上，中国人只有依靠自己，才能保住改革开放的伟大成就，才能持续屹立在强国之林。只有祖国强大，我们每个个体才能够得到尊重。
另一个同样六十出头的基金经理，认为次贷危机以来，全球都是通过货币宽松刺激经济，主流市场可交易的股权类资产的市值却已经回到危机之前近80万亿美元的水平。这个背景下，所有的实体企业都受到了压制。如他看来，这几年资本市场普遍性仍然是一个贝塔的行情，阿尔法的成分在日本也是弱的。相比而言，美国是很多问题的源泉，但他的优势在于问题出现后出清的特别彻底，之后又都能持续的增长。日本照搬美国的各项制度，但出清过程却始终不彻底，至今仍然无法走出泥潭。中国需要吸收日本的一个教训是，必须考虑自身的各种特点，有选择性的借鉴美国的各种制度和做法。
（转自巨杉资产）
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