投融资必读  晨兴创投刘芹：别在意估值，价格反映的只是情绪

来自投资人的融资战略建议...




编者按

所有失败的故事看上去千奇百怪，但本质上，都是创始人的自我认知在公司战略上的投射。

文 / 刘芹  晨兴创投创始合伙人

愿意找什么样的投资人进来，其实反映的是你对战略的思考。如果仅仅考虑价格，那说明仅仅把融资当成战术，但其实它是公司战略最重要的一个有机组合部分。

别把融资当战术

第一，从战略上重视融资。首先考虑你今天处在一个什么样的风险报酬系数，下一轮准备融资的时候，准备把它从一个业务能见度比较低的状态提升到什么状态。这个状态是要告诉投资人，你已经取得了一个定性突变。

第二，要有时间概念。要清晰公司的业务节点，判断是否能做到，以及需要的时间。公司节奏跟市场节奏的匹配度需要考虑，如果匹配，就飞到天上去了；如果市场跟你的判断刚好相反，就被压下来了。每一次出现质变的节点都是公司业务能见度迅速提升的过程，本质上是价值最大的时候，按道理估值价格应该上去，这是你的节奏。但资本市场有时候跟猴子一样，上蹿下跳。从创业者来讲，要走到下一个质变节点，钱就是生命周期。钱越多，为自己赢得突破到下一个质变的时间越长，但你稀释的股份比例也越多。

第三，最重要的是公司的安全。不能用自己的情绪主导战略，企业家在融资这件事上，基本诉求是不让公司处在一个危险的境地。别在乎估值，资本有它内在的逻辑。每一次融资的时候先想清楚你的价值在哪里。你可以利用市场的不理性多融钱，但要管理你的市场。当公司的安全边界很薄的时候，不要去跟市场博弈。

我曾帮迅雷做IPO，预路演反馈很好，估值15亿到20亿美元。结果欧债危机开始，整个资本市场发生变化，估值变成6亿美元，后来决定放弃上市。但投YY就是另外一个故事。从A轮到IPO投了不到500万美元，一直赚钱，最后估值才5亿美元，不过一年之后就变成三四十亿美元了。因为价值在，价格反映的只是一个情绪而已。短期的估值不反映公司最终价值。迅雷扛着上不去，YY“怂”了一把，低价上市了，今天还是一条好汉。我得出很深刻的一个教训，不要跟市场博弈，市场对你公司的估值只反映当下的供需。

第四，明白投资人想要什么。A轮投资人要的，一是对人的把握和这个事情的潜力。二是对行业的理解。企业家的能力成熟度和能力模型分两类，核心技能是硬能力，对公司发展的风险预见性反映出他的管理、战略和其他软能力。有经验的创业者只需要花五到十分钟，就能把每一轮投资人所想听到的公司业务能见度剖析得清清楚楚。比如过去一年公司业务、上轮融资、本轮规划、按照规划做对的经验、做错的教训、整个公司的形态变化等。

2012年快手公司从我们30万美元投资开始，当时只有产品形态，没有用户基数。一年多后，公司遭遇瓶颈期，差不多在50万日活左右徘徊。我们连续追加了两轮，把它当一个A轮公司看。分析下来，这家公司缺技术和真正的运营。表面上是市场份额问题，本质上是创业者的能力模型有短板。于是我们找到现在公司的CEO，两到三个季度后，用户倍数翻了几十倍。这个例子是说，有一类公司虽然很困难，但也是有我们这样的“疯子”愿意支持，不过我们每一步支持的背后是有逻辑上的考量的。创业者首先要有足够大的愿景给投资人，因为投资人都很贪婪，想要超级回报，往往是投大不投小。第二，公司每一个阶段性的质变都很艰难，隐含的都是你的策略和人的短板。当你达不到B轮的要求，不要纠结，以一个A轮该有的心态去融资。

第五，融资时间有讲究。每年的融资时间窗口，通常从3月到11月。什么时候开始启动？手上还剩下一年钱的时候必须启动。一来，从11月到1月这个季度是没有融资窗口的。二来，当你准备进行新融资时，如果账上只有三个月现金，没人敢进去。必须得有一定的现金库存来让下一轮投资人产生信心。何况融资的过程也要至少三到六个月。我觉得6月是最好的融资时间节点。

第六，多咨询。融资前，你可以找五个有代表性的投资人，先跟他们聊天，请他们分析业务。融资最重要的不是融钱，而是找天下最聪明的人帮你审视战略，寻找短板，问明想投和不投的原因是什么。融资最重要是找准未来的价值，找认同的人。最终再测试价格。估值都是极度高估的，反映出来的是对未来超级回报的预期。投资人会评估企业家在不同阶段能否把握住公司，对风险是否有预见性，怎么管理风险等。



了解你的业务能见度

风险和回报在A、B、C、D轮每轮都会呈现出不一样的风险报酬系数。早期阶段的风险最高，对回报的要求也最高。企业家在融资时，往往谈估值，想融多少钱，愿意稀释多少的比例，这是一个非常大的误解。真正的融资是怎么清清楚楚告诉投资人你的风险报酬系数。不同的投资人有不同的风险报酬系数，如果想找对投资人，最核心的问题是看自己以及对方的风险报酬系数是什么。见投资人前，要对他的投资阶段、对风险的承受程度提前作个研究。

大家说的估值其实是价格，而我的理念是价值投资。价格是市场定的，在融资上面只盯着价格是非常错误的。真正的投资其实都在分析风险和回报。早期阶段，投资人最核心的诉求首先是看人，寻找潜力的天花板，这是风险报酬系数里最核心的一个要素。此外，看行业业务特点。这是核心竞争能力的要求，看有没有形成有效的竞争壁垒和护城河。业务的天花板也很重要。越高的天花板隐含了越高的风险，因为越肥的市场竞争越激烈，竞争对手都特别强悍，但回报也隐含得越高。要考虑你隐含的优势是什么，业务能见度有多高。

不管A、B、C、D轮，真正好的投资人考虑的问题没有本质区别，就是在不同的阶段评估公司的业务能见度。A轮、B轮到IPO的整个过程，是一个公司的业务能见度不断提升的过程。真正降低公司风险的，就是业务的能见度。每个业务能见度的解读，划分了A、B、C融资的节点。从商业计划书到产品，再到用户、收入、利润，每一步都是能见度的提升。对企业家来说，第一要好好地规划，提升公司的能见度，第二要在每一个节点清晰地找到节奏。

早期投资人考虑的是未来和创新，要比二级市场的人更早地构建一个行业。后者可以对业务能见度（收入、成本结构、利润）做定量分析，直接把每一家公司的“三围数据”摆在那“选美”，很残酷地过滤掉大部分人。因为行业是寡头和多寡头，而资本市场有自己内在的逻辑。

坚持还是退出，取决于趋势

历史不是由英雄创造的，英雄是由历史选择的。历史在投资行业就叫趋势，如果你坚持不在一个趋势性的方向上，我的建议是尽快放弃，这个决定相对容易做。

拿大黄蜂举个例子。我们投资的大黄蜂是第一个开始大规模补贴的公司。但我有个隐忧，当时腾讯已经投资了滴滴，快的虽没完全拿到阿里的投资，但听说有比较大的投入准备。还做吗？讨论的结果是，试试看三个月之内能否拿到上海市场第一，再考量能否找第三家战略投资人百度。当时认为三国杀还可一打，果然，2013年大黄蜂用三个月就做到上海市场第一，执行能力让竞争对手敬佩。但后来听到的消息是阿里跟腾讯准备砸5000万到1亿美元，而且原本和周航说好与易到合并，最后一分钟他突然退出了。我们复盘分析，打车市场不再是VC和创业团队的游戏，它已经完成了产业资本的博弈，这个业务要做起来，资本的权重占八成。最后我们决定立刻把大黄蜂卖掉。

对大黄蜂，我们很坚决作了退出的决定，但对快手公司，我们在没有人敢投资的情况下一直坚持。可见，退出还是坚持，没有标准答案，这是大量理性分析的结果，最终是你的信仰作决定。坚不坚信这个事情的方向趋势是对的，值得承担风险？第二，完成这件事情有没有足够的条件？

所有失败的故事看上去千奇百怪，但本质上都是创始人的自我认知在公司战略及其他重要决定上的投射。失败往往来自创始人一个不好的判断。因为不好的判断作了一两个差的决定，再和运气及外在市场的波动一结合，就造成了公司的崩溃。有些公司处在很好的阶段，并不见得是创始人作了好的判断和决定，而纯粹是因为市场环境。但不是所有的创始人都冷静地知道自己今天是踩在一个泡沫红利上，故而没有真正深刻理解自己内生性的问题。

从骨子里看，创始人往往激情有余，理性和冷静不够。创业者长期以来处在一个弱势、困难的局面，这种恐惧感和对风险的压力感会让人变形，造成了判断和决定的不容易。要诚实地接受很多短暂的困难，把表面的问题拿掉，再来作正确的判断。这完全取决于你有多少资源，多少能力，当下的决定能不能让你活下来，而绝不是苟活。但话说回来，勤奋一辈子未必就一定等来好结果，不是所有的决定都值得你坚守。

(本文整理自刘芹在中欧新生代创业领袖成长营上的演讲，未经作者确认。更多内容，请关注《中欧商业评论》2016年10月刊)

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