现在还想买周期股,那就得小心啦

 





二月起,一向不受基金经理待见的周期股拔地而起,市场上出现了这边股价蹭蹭上涨,隔壁商品期货板板板的情况,大商所铁矿更是打爆空头,从低点反弹将近60%,使基金经理不得不配置点周期股。而近日,周期股涨势风头似乎回落,我们是否该再次上车?

三个上涨过程中周期板块表现



过去10年来周期股有比较明显的3段上涨过程,分别是次贷危机前、次贷危机后的QE1以及QE2之前,这三段时间周期股都录得远超大盘的超额收益。

我们将三段时间周期板块指数的变化标准化为净值变化,以观察周期股中孰强孰弱。

2006/11~2007/12周期板块净值变动



数据来源:东方财富Choice 数据

06、07年的牛市效应下周期股更是能获得数倍的超额收益。以申万有色金属指数为例,从06年11月的1500多点上涨到07年7月的9000多点,涨幅达到500%,在这一轮上涨周期中表现最抢眼的为有色以及采掘板块,指数涨幅均达到5倍,处于中游的钢铁和建材表现较弱



2008/11~2009/12周期板块净值变动



数据来源:东方财富Choice 数据

此轮上涨为金融危机后需求回暖的修复阶段,在2008年11月至2009年8月,周期板块最为出色的为有色板块,涨幅接近300%,建材、采掘、地产次之,钢铁板块表现较弱。

20010/7~2010/12周期板块净值变动



数据来源:东方财富Choice 数据

第三个阶段我们取的是QE1结束后美国经济下行、QE2出台前。在这4个月当中,周期板块中,有色板块表现最好,4个月涨幅超过100%,采掘次之,钢铁和地产表现相对较弱。

在周期板块牛市行情中,上游的有色、采掘板块表现往往比中下游的地产、钢铁更加优秀,近期周期板块的异动亦是如此。如果要配置周期股,处于产业链上方采掘、有色板块是最佳选择。

周期商品概念股的表现情况



我们统计了在三个上涨阶段中各商品板块的相对收益情况,以更细致的区分各类商品概念股在牛市行情表现中的差异。

三个阶段各板块相对大盘的超额收益(%)



数据来源:东方财富Choice 数据

阶段一:2006/11-2007/12

第一轮周期商品的牛市为06-07年,正值美国地产泡沫破灭前期,全球经济发展繁荣。当时,随着周期之母地产正经历泡沫最后的美好时光,刺激了下游基本金属、钢铁、建材、采掘等行业的需求,使得相关周期性行业景气度处于高位,盈利能力提升,股价的表现也体现到极致。

细分来看,在金融危机前时期,周期性行业表现最好的是黄金、煤炭以及工业金属,分别跑赢大盘222%、208%、128%,除了玻璃板块以外,我们统计的周期性板块均获得50%以上的超额收益。

阶段二:2008/11-2009/8

金融危机过后,全球主要央行实行低利率政策,同时美、日、欧先后推出QE计划,而我国推出了“四万亿”经济刺激计划,天量流动性使大宗商品在金融危机后触底反弹,经历了09年到11年的大牛市,与之相关的周期性股票也录得超额收益,我们以QE1与QE2的时间段将其分为两段。

在金融危机后过后QE1的执行阶段中,国内周期板块表现最好的为铁矿、黄金、工业金属、稀有金属,分别录得319%,230%、172%、163%的超额收益

阶段三:2010/7-2010/11

2010年QE1结束,美元指数开始回升,大宗商品出现回调,A股的周期板块震荡下行。但4月起美国经济数据开始另人失望,市场对于QE2的预期强烈,美元指数开始下行。此时,大宗商品再次飙升,而在这一期间国内周期性板块也再次爆发。美国QE2前后期间,表现最好是稀有金属、铁矿、黄金板块,分别录得97%,77%,49%的超额收益。

通过3个不同长短时段周期板块的表现来看,黄金、铁矿、煤炭是三轮周期中表现最好的品种。铁矿、煤炭主要受益于其处于在产业链的上游位置,在商品需求旺盛的牛市环境下,市场成为卖方市场,上游企业定价权较强。随着需求扩张过程中价格传导机制从上游传递到下游,上游企业的盈利能力以及景气程度普遍强于中下游。所以周期商品牛市中,黑色产业链的煤炭、铁矿表现往往优于其下游的钢铁以及终端需求地产。而黄金作为金融性最强的金属,影响因素较为复杂,需求虽然提升,但更多受益于美国量化宽松过程中美元的贬值。

长期看商品属性,短期看金融属性



从上三轮周期上涨过程中,我们可以得到周期性商品的上涨的三条逻辑:充裕的流动性、良好的基本面、弱势美元,而国内周期性板块随之受到影响。



第一轮周期商品其实从02年已经开始,上涨时间最长,幅度最大,前期受益于全球经济繁荣,后期还受益于美元贬值。

第二轮上涨主要源自于经融危机后的全球经济复苏以及需求回暖,同时超低的利率环境以及宽松的货币政策为通胀提升创造了良好的条件,期间美元有见底回升现象,但并没有阻挡大宗商品上涨。

第三轮上涨是大宗商品的过热期,QE1并没有达到伯南克的目的,长债利率开始上行,美国经济指标相当不理想,美元开始下跌,QE2出台势在必行。受宽松流动性预期以及美元贬值影响,商品于当年7月开始飙升,在这段过程中,全球经济增长已经开始下滑,大宗商品已经处于过热期。

CRB金属指数与美元指数



数据来源:东方财富Choice 数据

通过三轮商品价格上涨环境来看,商品的金融属性以及商品属性都会引起商品价格的上涨。金融属性即以美元计价的商品会随着美元变动做出相反方向的变化,在短期内商品价格受到金融属性影响较大;商品属性是反映商品真实供需的属情况,也是商品价格的决定性因素,全球经济繁荣、商品需求旺盛才是商品大牛市的前提。

长期看供需,短期看美元与通胀,或是观察商品价格变动的因素。

股价、商品价格和大盘之间的联系



证券价格一般会受到市场系统性风险波动以及非系统性风险波动影响。同样是商品股,我们计算得出的结果显示,山东黄金受到的市场性系统性风险远远小于宝钢股份,更多得受到全球金价的影响。为了探究周期概念股与商品价格、市场之间的联系,我们以股价为因变量,商品价格和市场指数为自变量构造了简单的二元回归方程,量化的计算股价受商品价格和市场波动的影响程度。

上市公司股价与商品、上证综指的回归计算



数据来源:东方财富Choice 数据(我们选取个股的逻辑包括三点:概念股的龙头、上市时间长、与商品相关的主营占比高,我们另外的计算结果显示,概念股中市值大小对回归的结果影响较小)

我们计算的结果显示,股价受商品价格影响的排序为:山东黄金/天齐锂业/江西铜业/樊纲钒钛/,也就是说黄金、锂、铜相关个股的阿尔法值更高,容易受到商品价格的影响;股价受大盘指数影响排序为:宝钢股份/樊纲钒钛/江西铜业/山东黄金/天齐锂业,钢铁、铁矿的贝塔值更高,容易受到大盘波动影响。

不难发现上游上市公司的股价对价格的敏感性大于下游企业(铁矿>钢铁),而金属性越强、稀缺性越高的商品概念股对价格的敏感性大于贱金属(黄金>锂>铜、铁矿、钢铁)。

也就是说,商品的禀赋决定了商品相关概念股对于价格以及市场波动的敏感性,在商品价格上涨幅度一致的情况下,表现最好的应该是黄金概念股,稀有金属次之,钢铁垫底。

黄金、稀有金属、钢铁、铁矿新年来表现情况



数据来源:东方财富Choice 数据

而事实上从2月来的周期股的反弹也印证了上面的逻辑,整体看来黄金>稀有>铁矿>钢铁,期间铁矿价格由于涨幅太大,铁矿板块指数在后期跑赢稀有金属。总体来看,周期商品王者应该属于有色板块的黄金概念股。

本轮熊市反弹需谨慎



随着中国经济下行、需求疲软,铁矿、钢铁以及有色等周期性商品供需矛盾一直在扩大,也就是在这个大前提下,去产能的供给侧改革才会出台,短期内周期商品的供需矛盾是不会有明显改善的。所以说商品属性并没有在这轮上涨中发挥作用,短期因素才是这波行情的推动力。

货币超发下的通胀预期

狭义货币增速与CRB工业指数



数据来源:东方财富Choice 数据

充裕的流动性会刺激实体经济投资,拉高商品价格,提升通胀,所以狭义货币与周期商品价格在历史上也保持着高度相关,工业金属尤甚。而回溯去年下半年,以黑色产业为代表的周期性商品大多进入超卖区域,但在下半年狭义货币扩张时并没有出现熊市反弹,而是在一线地产量价齐升之后,才释放积累了半年多的动能,这种滞后反应反而使得反弹力度惊人。

对于地产投资的预期

此次周期商品的上涨虽然有超跌后的技术修正以及流动性支撑,但其更多的是受到一线地产销售火爆的溢出效果的影响。15年下半年起,一线楼市房价节节攀升,16年后更是进入通宵排队、排队拿号、配资首付的爆炒环节,一二线楼市出现了涨价去库热潮。

虽然我国涨价去库原理违反一般经济规律,但事实上随着销售端的升温,地产投资以及新开工确实出现了边际改善。二月数据显示,地产新开工数据终结了24个月的下跌,今年两月同比增长13.7%,而地产投资也由数月的负增长上升到同比增加3%,短期数据显示地产行业正在回暖。但是一线城市的非理性暴涨,刺激了高层的神经,宏观调控正在逐步酝酿。如果出现了地产新政对一线地产需求形成负面冲击,短期内销售端将受到影响, 一旦地产销售速度回落将会降低地产开放商的投资意愿(地产投资增速一般滞后与地产销售两季度),周期商品的涨势也将受到冲击。

意外降准以及美元疲软

另外,周期商品熊市反弹持续性的另一要素是美元的相对弱势。15年4月,周期商品曾经走出过一波熊市反弹,力度虽然不如现在,但逻辑似乎殊途同归。

降准刺激,流动性宽裕。15年4月19日,央行下调存款准备金率0.5点。以铁矿为例,当时铁矿石普氏指数从50美元反弹至65美元;而不久前2月29日央行出乎意料的下调存款准备金,铁矿普氏指数在随后5天内从49美元暴涨到64美元。

去年4月与今年降准之后,商品反弹



数据来源:东方财富Choice 数据

美元相对疲软。周期商品反弹的基础还建立在美元弱势的环境下,去年4月以及今年年初美元都经历过下跌,成为美元计价周期商品的反弹温床。

美元指数疲软是商品反弹的动因之一



数据来源:东方财富Choice 数据

不过,3月份美联储会议即将召开,如果会议上决定再度上调利率将使得美元走强,周期性商品以及贵金属短期内都会有较强的回调压力,不过一旦3月加息落空,周期商品或还有上行可能。

周期股的投资者短期内需要关注地产高频数据以及美元的变化,涨幅过大的板块(黄金、铁矿)需要警惕,如果近日美联储不加息,或可继续投资。长期来看,周期股还是规避为好。总的来说,周期股短期值得关注,长期并不值得拥有。

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