去槓桿下政策平衡

上周中國公布了好過預期的一季度GDP及3月經濟增長數據，但是市場卻出現股債雙殺的局面。...





本文作者謝棟銘，為華僑銀行經濟師。慣以粵語落筆行文。為保留原文原汁原味，本編未做轉譯。

文：謝棟銘

上周中國公布了好過預期的一季度GDP及3月經濟增長數據，但是市場卻出現股債雙殺的局面。在西方邏輯思維裏，經常會出現買賣傳聞的交易模式。不過筆者認為近期中國市場的走勢和買賣傳聞並無太多關係，事實上市場的焦點早已超越6.5%這個數字，而更多集中在去槓桿上。過於強勁的經濟數據反而令市場更擔心政府會在去槓桿上加碼，這也許正是近期市場波動的主要原因。

自查新規 銀行利潤或受累

一季度對於很多投資者來說，都是一個心理建設和適應新事物的過程。中國人民銀行通過兩次上調貨幣市場利率，為市場詮釋了在中國二元利率體系下緊平衡的定義。

儘管筆者認為人行今年上調基準存貸利率的可能性非常小，但是進一步上調貨幣市場利率的大門依然敞開。在緊平衡的預期驅動下，同業利率出現了不同程度的上升，從而迫使金融機構減少對同業資金的依賴。

應該說，貨幣政策緊平衡取得了一定成果。銀監會最新的數據顯示，截至一季度末，金融機構同業資產和同業負債餘額較年初分別下滑1.4萬億和1.9萬億元人民幣。

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正當市場接受了偏緊的貨幣政策將成為今年去槓桿的主要工具時，3月末以來，銀監會新官上任三把火，八道金牌讓市場目不暇接。「三違法，三套利，四不當」等新政在銀行體系揭開了新一輪自查序幕，大有徹底摸底影子銀行的勢頭。

在這些文件中，穿透是一個重要的關鍵詞。控制金融產品的多重嵌套確保能夠穿透到基礎資產，成為未來金融創新的指導。從長遠來看，這些自查措施有助於確保金融體系不會出現大的系統性風險。但是短期來看，金融機構資產負債表的擴張會受到限制，甚至不排除出現資產負債表收縮的局面。

自4月以來，銀行股的表現也可以看出一些端倪，尤其對同業和理財業務依賴較高的中小型股份制銀行和城商行股價持續下滑，顯示市場對自查新規，擔憂影響銀行利潤。

控制金融風險重中之重

儘管目前很多文件都屬於自查性質，不過可以預見的是，隨着這一輪摸底結束，監管部門可能會針對相應的問題推出監管政策。隨着銀監會在近期舉行的一季度工作會議上明確積極控制金融風險是今年的重要任務之一。筆者認為，未來監管政策將扮演更重要的角色。

目前來看，監管及貨幣政策是此次金融去槓桿運動的兩駕馬車。不過鑑於近期銀監會在管理金融風險上更為積極，政策優先權可能會出現一定調整，這也意味着貨幣政策可能會暫時作壁上觀，給銀監會政策的推行創造空間和條件。因此，我們認為二季度貨幣政策可能會暫時採取觀望的態度。（謝棟銘為華僑銀行經濟師/市場觀點）

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