激荡二十年：中概股的出走与回归（上）

中概股当初为何要离家出走寄人篱下？如今为何又纷纷选择回归？对于这些长大后嚷嚷着要回家的孩子，证监会是否做好了接纳准备？...

中国概念股就是外资因为看好中国经济成长而对所有在海外上市的中国股票的统称。因为在其他国家挂牌的企业规模较小，中概股通常默认为在美上市。

1997年7月14日，首只真正意义上的中概股“中华网”在纳斯达克上市。Wind数据显示，目前在美股市场交易的中概股有202家，加上已经退市的公司，曾在美国上市的中概股共有近300家。中概股赴美热潮主要是以互联网企业为主力，互联网公司的市值占中概股比重超过3/4。

从2011年到2014年有29支VC/PE支持的中国企业赴美上市，其中属于互联网行业有18支，占比62%。

由此可见，互联网公司的表现对中概股整体表现有着举足轻重的影响。

互联网企业上市潮第一波：以门户三剑客（新浪、网易、搜狐）的上市为标志。上世纪90年代末，互联网兴起的主要表现形式就是网站。

门户网站作为综合性的内容载体，很容易成为访问聚集地，我们俗称：入口。围绕着入口这个概念，互联网后来衍生出各种各样的创业企业和商业模式。那时候的互联网行业偶像是从麻省理工留学归来创办搜狐的张朝阳，他绝对是媒体的宠儿。时至今日，泰极哥依然对张朝阳当年在天安门前滑滑板的照片印象深刻。

十几年后，有个长相酷似张朝阳的网络歌手庞麦郎唱了首《我的滑板鞋》，以另外一种方式在互联网世界成名。顺便说一句，张朝阳的风险投资人是麻省理工学院教授尼葛洛庞帝，他的《数字化生存》影响了一代中国互联网人。

专栏作家许知远在《纳斯达克的一代》一书中写道，“我突然发现，我周围的同学都已经开始讨论休学创业的问题了，而在北大东门曾经拥挤了文学青年与艺术青年的雕刻时光咖啡馆里，时髦男女频率最高的谈话是‘我要开始创业’。新浪、网易、搜狐这样的名字变得如50年代的东风汽车、灯塔肥皂一样出名。人们说起 VC、CEO、天使投资、.com这样的名词，就像说油条、豆浆一样娴熟。”

然而好景不长，就在新浪、网易、搜狐上市那一年，纳斯达克网络泡沫破灭了。

互联网企业上市潮第二波：集中于2003年到2007年之间。在这期间，上市的公司行业类型逐渐增多。率先登场的是2003年底的携程，成为了国内旅游行业最大的垂直门户。

盛大在2004年中叶上市，陈天桥一度成为中国首富。2004年另外两家上市的公司是艺龙和51Job，它们分别代表了旅游和招聘这两个领域的垂直门户。

2005年，把访问入口做成超级入口的百度成功登陆纳斯达克。彼时的李彦宏意气风发，是名副其实的数字英雄。十年之后，百度已成长为一头巨兽，而李彦宏也因为百度在医疗推广领域的行为不端而备受诘问，形象不再那么正面。

互联网企业上市潮第三波：集中于2010年到2012年之间。垂直门户开始百花齐放，进入到更多的生活分类中：世纪佳缘基于婚恋，搜房基于房地产，优酷是视频行业的绝对老大。

与此同时，工具类入口横向杀出，奇虎360和高德地图的上市让所有人明白了原来互联网不仅仅是网站，对于访问量的追求变成了一场占领用户日活的游戏。

当当网和唯品会的上市，则拉开了后续电商上市的序幕。这期间赴美上市的中概股还有泰极哥上大学时非常流行的社交网站人人网，如今虽已没落，但当年着实风光了一把。

互联网企业上市潮第四波：起于2013年。互联网发展到了一个全新的阶段：寡头产生（百度、阿里巴巴、腾讯），并购丛生（上市公司与非上市公司，非上市公司与非上市公司频频并购）。

从行业领域看，电商在这个阶段大放异彩，不仅有垂直电商（聚美优品），也有自营电商的巨头（京东），更有超级无敌的平台型电商（阿里巴巴）。同时，社交类的创业公司开始崭露头角。微博这个曾经异常火爆的社交产品在此期间上市。陌陌作为第一家专营移动互联网社交的产品也成功登陆纳斯达克。第四波上市潮，可以说是一场资本盛宴，我们发现中国也能够涌现出十亿美金、百亿美金、甚至千亿美金的互联网公司。

百度、腾讯、阿里这些互联网明星企业为什么不在境内上市呢？相信不少人有着和泰极哥同样的疑问。

首先，国内互联网行业发展初期非常缺资金，银行不给贷款，所以主要的资金来源是天使投资+VC+PE，而这些投资机构一般都以境外为主。比如日本软银投了阿里巴巴，腾讯的大股东则是南非报业集团。

也就是说，互联网企业从设立之初，绝大多数就是中外合资的。但是我国法律规定，境外资金投资电信相关企业（含互联网）有非常严格的限制，合资企业基本上不可能获批。

 

为解决这个问题，合资企业纷纷采取VIE架构，绕过这一层政策监管。但到了上市的时候，中国证监会就不管这么多了，把VIE架构视为规避法律政策，不给境内上市。这是为什么早期互联网企业都跑到国外去的主要原因。



之所以强调早期，是因为那时候人民币基金还很少，境外投资者只能用外资基金来投。现在有了人民币基金以后好多了。

后期的互联网企业仍然去境外上市，境内外的审批差异则是主要原因。互联网企业成长很快，总是非常缺钱，在C轮融资以后就要准备上市做大规模筹资了。多数企业这时候可能才刚刚开始盈利，不符合境内上市连续三年盈利的条件。

例如优酷在国内就上不了，因为根本无法满足盈利条件。要是等两三年后再去上市筹资，早就错过最好的发展时机了。

与国内市场审核制不同，美国资本市场采取注册制，对拟上市公司不设盈利门槛。只要你的公司业务高速增长，占据很大市场份额，即便亏损也能上市。为了抢业务发展的时间，提前上市筹资，现在多数互联网企业仍然瞄准纳斯达克等市场。与此同时，美国在互联网发展中走在前沿，投资者对互联网企业估值较高。2014年聚美优品总计融资额为4.3亿美元，京东商城总计融资额为30.9亿美元，两者合计35.2亿美元。这对于当时处于底部徘徊的中国股市来说是个不小的压力。

美国资本市场还给上市企业提供了各种各样的融资工具，创业者可以不稀释股权就能募集到后续发展的资金。这对中国的互联网企业有很强的吸引力。

此外，一些中国互联网企业希望公司国际化，那么在美国上市所产生的巨大广告效应有助树立它的国际化形象。

（注：部分文章内容综合整理自互联网。泰极哥明日将推出《激荡二十年：中概股的出走与回归（下）》，为圈友解析为何去年中概股掀起回归潮？回归会对A股造成什么影响？敬请期待。）

    关注 泰极圈