不猜顶，顺趋势，3个月狂赚40%的投资经理依旧乐观！

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3月份社融数据超预期，1季度经济增速企稳，4月份上市公司年报季报发布，A股宽幅震荡，分歧渐显！

投基问路第四站，我们来到了中融基金，锁定的基金经理是中融竞争优势(003145)的基金经理柯海东。该基金今年以来截至4月24日的涨幅为41%。

简介：

财务学硕士，曾任前海开源基金研究部副总监、基金经理，2018年加入中融基金，所管理产品任期回报在同业排名前1/4，策略主动积极，择时能力强，追求阿尔法收益，严控回撤。

获奖经历：

• 2013-2014年连续2年获《新财富》最佳分析师食品饮料行业第1名；
• 2013-2014年连续2年获卖方分析师水晶球奖食品饮料行业第1名；
• 2013-2014年分获金牛分析师食品饮料行业第3、1名。

研究中心关注的核心问题：

• A股上涨原因？
• 如何看待4月份的调整？
• 市场未来如何演绎？
• 后市关注哪些风险因素？
• 牛市真的来了吗？
• 如何保持长期投资业绩？

经过去年的下跌，A股估值被压至低位，而引发市场下跌的三个因素，自去年年底以来相继得到缓解。

2018年市场下跌三因素：

第一、宏观经济转弱。去年一季度宏观经济向好，甚至有人喊出新周期的观点。然而，第二季度GDP便开始持续回落，宏观经济由盛转衰，进而引发上市公司盈利下调。

第二、贸易摩擦压制风险偏好。贸易摩擦导致市场整体风险偏好进一步收缩，同时引发了一些出口和电子产业相关上市公司盈利预测进一步下修。

第三、金融去杠杆。去年二季度开始的金融去杠杆，使得流动性趋紧，并诱发出很多上市公司股权质押的风险事件。

目前看，这三个因素，基本上都在减弱，甚至消除。

首先，宏观层面，在去年股价下跌中，市场已经把悲观信息消化，绝大部分上市公司下调了盈利预测。

而实际上，在去年的九、十月份之后，国家出台了一系列货币、财政方面的刺激政策，整个经济并没有预期的那么差，甚至从最新的数据来看，可能还需要上调经济增长的预期。

第二，中美经贸磋商不断有新进展，贸易摩擦大概率会达成和解。

第三，去杠杆的过程基本得到了扭转。

所以，在估值低位的基础上，各类压制市场的因素逐个解除甚至出现逆向拐点是A股上涨的主要驱动力。目前来看，市场经过一季度上涨之后，基本实现了所谓的估值修复，到当前的位置估值修复暂告一段落。

上证指数上涨到3200点左右时，市场开始宽幅震荡。这主要是因为，从流动性的角度看，三月社融数据公布之后，货币政策和经济基本面出现一种博弈的关系。

1季度6.4%的GDP增速，经济并不算差，市场预期货币政策阶段上可能就不会继续宽松了，像4月17日，央行只是续做了MLF，而没有降准，基本符合这个预期。

而实际情况是，当前的经济情况有点像大病初愈，还没有看到坚实向上的逻辑和信心，叠加今年以来市场已经大幅涨了30%左右，有很多获利盘。所以，在这个位置上出现纠结震荡的走势是很正常的。柯海东认为，股票估值模型有三个基本要素，即盈利、流动性、风险偏好。

他认同流动性短期不会进一步宽松的观点，但盈利的韧性或者结构的分化，以及对国内外政策乐观预期驱动的风险偏好提升是市场多头的朋友。

盈利方面看，4月份是非常重要的一个时间窗口。上市公司2018年的年报以及今年一季报陆续披露完毕，可以从中去发掘一些结构上、景气度继续向上的行业及个股的投资机会。

柯海东判断是，未来企业的盈利，尤其是中小创相关企业会好转。

因为过去三年里，中小创持续调整，市场主要担忧的是在2013年、2014年直到2015年的上一轮牛市中，这些企业疯狂的并购行为会有一些后遗症。

但是，在今年的一月份，经历了商誉减值暴雷事件后，这个风险已经得到了相对充分的释放，从柯海东接触的很多上市公司看，基本上都是轻装上阵，企业的盈利是在改善的。

而整个经济基本面来看，目前虽然尚难下定论，但是继续回落的可能性很小。

从风险偏好的角度来讲，去年九月份那种最悲观的情况已经过去，在各种风险事件过去之后，市场整体的风险偏好正在逐渐回升。

而且，现在国家对民营企业态度转变、积极推动国企改革以及放宽外资投资限制等方面都有助于提升市场风险偏好。

综合流动性、盈利、风险偏好这三个因素来看，柯海东认为对股市都不应该是悲观的，目前只是短期震荡而已。柯海东看来，如果市场再一次发系统性的风险的话，可能只有两个方面的原因，一是中美贸易谈判没能达成一个比较好的结果，另一个就是政策上的再度摇摆。

如果没有发生这两个事件，柯海东认为，不用太过于担心。唐问：您看好市场的未来走势，如果上面这两个风险事件不发生，就是中美贸易没问题，政策继续保持不变甚至进一步宽松，您预期的市场高度能到多少？牛市真的来了吗？

柯海东：历史上看，牛市一般来说都要具备两个方面的原因或者至少是其中之一。第一、流动性极其宽松；第二、企业盈利特别好。

从目前来看，这两个条件都没有看到非常成熟。现在要判断说是一个大牛市，也只能说边走边看，现在尚难下此结论，但整体是看好的，还是要进一步看经济数据的转变。

换一个角度看，在没有系统性风险的情况下，市场存在结构性的机会是确定的。就是伴随着各方面因素的改善，能够把握这些结构性机会，也是可以从股票市场获得很可观收益的。

首先，目前A股估值处在低位，比如沪深300，经过了一季度的上涨后，目前的估值刚回到过去20年的估值中枢水平，算不上贵。

第二，上面提到过，企业的盈利是在逐渐改善的，只是现在不是非常强劲，但方向是向上的，也就是说改善趋势已经形成。

第三，从全球流动性的角度看，柯海东觉得，美联储会逐渐转向宽松。国内的政策上，虽然说短期流动性最宽松的阶段过去了，但是也没有看到收紧的动作和必要性。

所以，在企业盈利慢慢向上、流动性又不是很差、估值也不是很贵的情况，后期市场慢慢向上是可以预期的。

在这种情况下，即便不是牛市，市场仍然会有很多结构性的机会可以去把握。柯海东主要看好四个行业：农业、食品饮料、医药和传媒。

他看好医药股有三个逻辑，其中比较重要的一点就是：中国人口的老龄化，这个趋势是不可逆的，而且人的一生当中大部分医药的消费支出都发生在60岁以后，医药行业是一个可以看到很长周期的行业。

另外，通过统计2008-2018年10年间A股的表现，剔除新股次新股之后，A股有40来只十倍股，医药股贡献超过了四分之一。所以，未来在人口老龄化这个长逻辑的驱动之下，医药股的十倍股将会更多。一个基金经理要长期保持优秀的投资业绩，主要是获取两方面的收益。第一、投资标的成长带来的盈利增长的收益；第二、市场因素导致标的出现阶段性被低估，获取估值回归的收益。

柯海东的做法是，建立一个由40-50家公司构成的重点股票池，这些公司都是他认为有长期成长空间，具有竞争优势的公司。

通过跟踪这些股票的基本面以及股价等方面的变化，当出现基本面加速上行的时候会考虑重配。

第二种情况，就是当股票池里个股经历过大幅的杀跌时，要去思考，大幅杀跌背后反映的是市场什么样的担忧。如果这个担忧的因素消除之后，即使业绩不能短期恢复增长，那他也可能会考虑买入，等待市场对它估值的重新修正，获取估值修复的收益。

以上是偏方法论的一些内容。那具体到大的原则问题，要取得长期的投资业绩，首先要时刻对市场心存敬畏，第二就是要持续不断的去学习跟踪，把基本的研究工作要做细致、做到位。

柯海东并不是特别认可太多的投资理念，他更看重扎扎实实把重点跟踪的股票基本面研究清楚，把盈利预测做好。

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