马老师，请帮我分析泸州老窖三季度报表？现在的价格买合理吗？

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有一位网名叫rice1977的朋友在微博问答中提问：马老师，请帮我分析，泸州老窖三季度报表？现在的价格买合理吗？

您好！下面应您的要求，对泸州老窖的财务状况，进行分析。（注：本期指的是2019年，三季度）

一、盈利能力非常棒，属于绩优股

2019年三季报，该公司实现营业收入，114.77亿元，同比增长23.9%，净利润37.95亿元，同比增长37.96%，扣非净利润37.92亿，增长38.23%，营收和净利双双快速增长，该公司盈利能力非常棒！而且经营活动现金流量，净额同比增长47.85%，真金白银的现金流入，净利润的质量也很好。如果拉长时间来看，该公司自1994年上市，以来，营业收入由3.17亿增长到，2018年的130.55亿，归母净利润由1.05亿增长到，2018年的34.86亿，营业收入增长了40倍，归母净利润则增长，了32倍。另外，值得关注的是，该公司自上市以来累计股权融资41.5亿，累计分红190.3亿，确实与那些圈钱股不一样，放在整个A股看，算得上靠前的绩优股。

二、需要高度关注白酒行业景气周期的持续性

本期业绩增长较快，延续了近年高增长态势。注意到同行业五粮液本期收入，同比增长26.84%，增速也较高。判断现阶段白酒仍处于行业高景气(，高景气)周期，泸州老窖也由此受益。但同时注意到白酒绝对龙头贵州茅台本期营业，收入增速为15.53%，增速较2018年放缓。因此，投资者需要高度关注白酒，行业景气周期持续性问题。

高档酒收入增长强劲。2019年中报显示高档酒类，收入占比53.83%，较2018年度的48.85%收入占比提高，了5个百分点，高档酒收入同比增长30.46%。说明泸州老窖高档酒，市场销售情况较好，增长强劲。

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预收账款仍保持在，高位运行。本期预收款项15.92亿元，同比增速为12.76%。而2016年至2018年三季报，的预收款项分别为12.71亿元、14.35亿元、14.12亿元，增速分别为：4.3%、12.91%、-1.59%，可见本期预收款项余额，仍保持延在高位运行，增速在近几年中属于，较高水平。预收账款是暂时还没有确认，的收入，是收入的先行指标，对判断未来收入，的成长性至关重要，需要密切关注。本期泸州老窖预收账款保持，高位运行，提示短期内收入成长是有，保障的。

三、毛利率持续提升，超越五粮液

本期该公司毛利率为81.07%，较2018年77.53%的毛利率提高3.54个百分点，比2017年71.93%的毛利率提高了9.14个百分点。泸州老窖的毛利率自2018年，一季度开始超越五粮液，后随着泸州老窖，毛利率提升，逐渐扩大与五粮液的，毛利率差额。本期五粮液毛利率73.81%，泸州老窖的毛利率已经高于，五粮液7个多百分点，但仍少于贵州茅台91.49%的毛利率。持续提升的毛利率说明了泸州老窖在高行业(高行业)景气，周期下较强的产品竞争力。毛利率一举超越五粮液，也说明了泸州老窖抢占，高端的自信气质。

四、在建工程是固定资产的，近6倍，高度关注在建工程进展情况

本期在建工程58.51亿元，是固定资产余额9.86亿元的近6倍，这是一个非常庞大的数字，说明该公司正在扩张产能！据公司公告，在建工程的最大投入项目是酿酒，工程技改项目，总投资74亿元，2019年中报显示完工进度，为50.56%。该项目于，2016年4月启动，分两期实施，一期工程预计完成，时间为2020年12月，二期工程预计完成时间为，2025年12月。该项目的主要内容，是对窖池“进行自动化、信息化水平的，酿酒工程技改，淘汰低端产能，提高生产效率，促进产业升级，逐步优化产品结构，巩固公司在行业，中的领先地位”。

长期看，酿酒工程技改项目有助于，大幅提高泸州老窖的产能，为未来收入成长，打下坚实基础。但是白酒属于周期性行业，其发展和宏观经济形势，有较强的相关性，人口结构变化也可能导致传统白酒，需求量在未来相当长时间面临萎缩的风险。

五、自由现金流骤减，开始对外融资

泸州老窖2017年和2018年资本投入（购建固定资产、无形资产和其他长期，资产支付的现金）均超14亿元，本期更是高达26.16亿元。这么高强度的资本投入，泸州老窖的现金流会不会出，问题？

我们来分析下，泸州老窖的现金流情况。2016年至2018年该公司的，自由现金流（经营活动现金净流量-资本支出）分别为25.13亿元、22.88亿元、28.3亿元，本期为7.29亿元。可见，2017年至2018年期间，虽然资本投入大，但是泸州老窖也很能赚，自由现金流仍超20亿元。但是进入2019年，泸州老窖加大了，资本投入规模，自由现金流骤减至7亿元，左右。虽然泸州老窖账面尚有，103.5亿元货币资金，但也抵挡不住这么高强度，的资本支出。

我们看到该公司本期已发行，公司债券24.90亿元。最近的2020年3月12日，该公司又计划发行，债券15亿元，用于在建工程的投入。泸州老窖上一次对外进行，债务融资还是在2006年。本期应付债券余额24.90亿元，有息负债/总资产=9.32%，不算太高。其本期账面尚有103.5亿元货币资金，远高于有息负债，债务风险较小。

六、销售费用支出大

拉长时间周期看，2014年至2018年，泸州老窖的销售费用从5.79亿元增加到了33.93亿元，销售费用率也从10.82%逐渐上升至25.99%，该比率呈现增长趋势，而茅台不到5%、五粮液则在10%左右，且该公司销售费用的，增速超过了营业收入的增速，说明泸州老窖对品牌维护建设以及销售渠道的，投入是非常惊人的。

结合综合毛利率不断提高，来看，该公司在通过“提价”和加大营销的方式实现，营收增长。但是该公司年报显示，2016-2018年销售量为17.9万吨、15.41万吨和14.64万吨，销量连续下降！实际上，高端白酒市场集中度，在不断上升，2018年高端市场，茅台占比63%、五粮液占比26%，该公司的高端白酒，市场份额仅为6%。

七、重返前三任重道远

在白酒行业，一直有“茅五泸”的说法，“茅五泸”就是指的是三大高端，白酒品牌茅台、五粮液、泸州老窖。但由于早年泸州老窖盲目，骄傲自信、经营管理不善（详见2014年报中泸州老窖，的深刻自我反思），导致收入规模腰斩，第三的位置被后来居上的，洋河股份抢占。近期，泸州老窖管理层提出“重返前三”的战略目标，近几年动作频频，包括高达70多亿的酿酒，工程技改项目，也主要围绕该，战略的实现展开。2018年洋河股份的营业收入和净利润，分别为242亿元、81亿元，而泸州老窖分别只有，131亿元和35亿元。可见，泸州老窖要“重返前三”还任重道远。

综上，从过去的财报来看，该公司是一家，非常优秀的公司，但是当前可能是，一轮周期的顶点，需要高度关注白酒行业，景气周期的持续性问题，如果行业增长放缓，则泸州老窖也将无法幸免，投资者应该保持清醒认识！目前二级市场上，该公司股价市盈率（TTM）在26倍左右、市净率在6倍左右，估值偏高，可以保持关注，留意其未来的成长性。

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