【长江电子】汇率等因素持续发酵，被动器件机遇足

报告要点事件描述四月以来日元兑美元汇率发生快速升值，最大升值幅度近5%，这也是本年度以来第三次幅度较大的升值...

事件描述

四月以来日元兑美元汇率发生快速升值，最大升值幅度近5%，这也是本年度以来第三次幅度较大的升值，日系厂商海外销售进一步承压，这也将利好于中国被动器件企业。

事件评论

• 此前我们在被动器件深度报告中指出，被动器件行业属于传统元器件制造业，经历过行业整合后处于寡头竞争的大格局，此时制造成本和国际市场价格成为比拼关键。我们认为汇率此消彼长的背景下，今年海外出口将迎来极好的发展机遇，尤其是中日直接竞争最激烈的被动器件领域。其中顺络电子成为最大的受益方。此外上游大宗原材料价格下跌、中外元器件工艺差距缩小、下游新兴高增长行业带来需求的全面扩张等利好均指向被动器件企业的业绩爆发。
• 我们持续重点推荐顺络电子，看好公司今明后数年业绩的高增长，持续增长的动力源于公司产品升级和新业务的不断放量。顺络电子完成了从单个电感到如LTCC微波器件等模组类产品销售的转变，单体价值实现飞跃。新业务方面，今年公司指纹识别陶瓷材料、NFC天线、军工射频元器件等产品将呈现全面开花。公司从产品结果方面将进一步全面化，看好其成为比肩村田的被动器件龙头企业。公司近期股权协议转让持续推进，管理层持股比例不断上升，利益将进一步绑定。我们看好顺络电子未来持续数年的增长动力。
• 此外，其他被动器件优质标的同样值得关注，法拉电子与江海股份海外收入占比超过35%，本次人民币贬值、日元快速升值，大幅削弱了海外竞争对手在价格方面的优势，今年业绩快速上升可期。法拉电子是国内及全球的薄膜电容龙头，公司在光伏、风电、新能源汽车中的高压薄膜电容产品属于必须元器件，电力装机及新能源汽车单体用量客观，公司市占份额优势突出，持续受益于产业成长，另外公司扩产实现了产能加成，业绩释放值得重点期待。江海股份立足铝电解电容，受益汇率趋势，同时看好公司超级电容业务的持续推进。国内铝电解电容器龙头艾华集团海外业务近年来也处于不断上升，公司拥有大量海外优质客户基础，本次汇率因素刺激下将进一步提升企业竞争力
• 风险提示：国际汇率形势超出预期

汇率形势冰火二重天，被动器件海外扩张受益自去年同期以来，国际货币市场形势发生了较大改观。一方面人民币经历两次较大幅度的贬值后在央行的干预下已经逐步稳定，另一方面日元则出现三次快速升值，而最近的一次就发生在4月至今。

此前我们在被动器件深度报告中指出，被动器件行业属于传统元器件制造业，经历过行业整合后处于寡头竞争的大格局，此时制造成本和国际市场价格成为比拼关键。



我们认为汇率此消彼长的背景下，今年海外出口将迎来极好的发展机遇，尤其是中日直接竞争最激烈的被动器件领域。

除汇率因素外，我们曾指出上游大宗商品原材料价格下跌、中外元器件工艺差距缩小、下游高速成长行业需求快速释放等因素均指向被动器件业绩爆发。

具体来看，受全球经济增速放缓，新兴市场需求萎缩等影响，自去年以来大宗商品价格持续下行。被动器件行业原材料成本受有色金属和原油价格影响较大，且原材料成本占比达65%左右，本轮大宗商品价格下行一定程度上释放了成本压力。





日系厂商在20世纪70年代即实现了铝电解电容器的自动化生产，如Elna、Chemi-con、Nichicon、Rubycon等。此后的数十年内，日系厂商持续对被动器件制造工艺研究、改进生产设备，使其产品质量好、性能优异，在国际市场上占据了极大地竞争优势，充分享受了自动化生产带来的技术红利。如今日系厂商自动化红利逐步消失，国内厂商处于自动化水平提升阶段，优势的转换将打破原有的平衡。



军队信息化升级、智能可穿戴、消费电子智能终端以及汽车电子等行业的快速成长带来新的需求，随着全球电子制造中心和市场重心向中国转移，越来越多的国际OEM和EMS公司在中国设厂，逐步实施本地化采购，这为本地的被动器件制造商带来了发展机遇。



顺络电子作为最大的受益方，公司长期在电感及模组产品领域与村田等日本厂商竞争海外订单。随着顺络电子LTCC小型精密电感等尖端产品的研发推出，公司产品品类趋于完备，凭借这股汇率的“东风”，公司有望在今年接手大量属于村田的大客户采购。

高速稳健成长标的，多线业务弹性全面释放

我们持续看好顺络电子今年业绩爆发，持续增长的动力源于公司产品升级和新业务的不断放量。顺络电子完成了从单个电感到如LTCC微波器件等模组类产品销售的转变，单体价值实现飞跃。从本币贬值到上游大宗原材料普跌，从工艺逐步追赶到下游多领域需求全面释放，公司凭风借力，新品研发打破垄断，此前因日元贬值而受到竞争压力全面解放。一季度开门红以及上半年高增长预期印证我们的判断。

新业务方面，今年公司指纹识别陶瓷材料、NFC天线、军工射频元器件等产品将呈现全面开花，以OPPO、vivo为主要客户，指纹识别陶瓷盖板出货量在数千万部以上；受益Apple Pay等移动支付潮流，公司NFC产品销量可观，铁氧体磁片核心技术奠定行业领导地位；国防信息化和国产化下，公司军工业务快速放量，未来2-3年内将保持爆发预期，军工产品高毛利属性对利润贡献显著。

公司元器件模组和传感器切入国际顶级汽车供应链，单车价值由原先的百元级别上升至千元级别，今明两年即是业绩爆发的起始。此外无线充电线圈和新型电子变压器技术国内领先，消费电子和充电桩应用广泛。汽车电子市场将保持50%增速发展，器件利润远高于手机，上下游关系较为稳定，将持续享受高壁垒+高利润的长期增长红利。

公司近期股权协议转让持续推进，管理层持股比例不断上升，这一历史性变化有利于公司股权结构优化、加强管理层积极性，利益将进一步绑定。公司业绩高增长确定性足，业务多点开花，估值处于历史偏低水平。其他被动器件优质标的法拉电子是国内及全球的薄膜电容龙头，利润率及费用率非常稳健，公司的核心竞争力在于其良好的研发机制，能够做到新产品的生产一代、开发一代、储备一代的发展模式，大量客户认可公司的产品价值。

公司供应光伏、风电中的高压薄膜电容，薄膜电容在电压、电流控制中属于必须元器件，因此需求量大，每兆瓦装机容量将需要2万元价值薄膜电容。法拉在这一领域处于先行地位，份额优势突出，持续受益于产业成长。



江海股份立足铝电解电容，由于行业需求减弱，欧元、日元大幅贬值，产品价格下滑，海外业务疲软影响公司整体业绩，15年整体业绩处于低谷。公司增发4亿元用于新组建10条薄膜电容器生产线和4条金属化镀膜、分切生产线。现已建成 6条薄膜电容生产线，主要用于变频器、UPS、逆变器、轨道交通等行业，业已向光伏、逆变器等行业公司输出。



法拉电子与江海股份海外收入占比超过35%，本次人民币快速贬值以及日元的升值，大幅削弱了海外竞争对手在价格方面的优势，今年业绩快速上升可期。



国内铝电解电容器龙头艾华集团海外业务近年来也处于不断上升，公司拥有大量海外优质客户基础，其中量产的节能灯专用铝电解电容处于世界领先地位。



公司拥有德国欧司朗、荷兰飞利浦、美国GE、日本松下、夏普、中国海尔、海信、长虹、格力、冠捷、阳光照明、通士达、雷士、佛山照明、欧普照明等众多国内外知名客户，在本次汇率因素的作用下，企业竞争力进一步加强，将挤占前四大铝电解电容器厂商份额，即日本的Nippon Chemi-Con、Nichicon、Rubycon、Panasonic。



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莫文宇长江证券电子行业高级分析师，美国佛罗里达大学电子工程硕士，3年证券行业从业经验。

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杨洋

长江证券电子行业分析师，中国电子科技集团公司第55研究所微电子学与固体电子学硕士毕业。

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彭星波

长江证券电子行业分析师，美国华盛顿大学电子工程硕士毕业。

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