金泽哥哥聊宏观(第五期): 去杠杆继续,宽松延后

 

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一、重启28天逆回购,去杠杆继续

8月底,央行时隔半年重启14天逆回购操作,中标利率维持在2.4%。今日央行在公开市场继续开展7天和14天逆回购的同时,时隔大半年之后首次开展28天逆回购操作,同时也是最近四年来央行首次在年中开展28天期逆回购。中标利率2.55%,比年初春节前的中标利率下调了5bp。

本次央行开展28天逆回购的思路与8月重起14天逆回购基本相似,主要出于以下几点考虑:

1、平缓跨节资金波动

从央行最近几年28天逆回购操作的时间点选择来看,一般都在临近春节期间发行,到期日在春节之后。当下银行间市场面临中秋,国庆两个假期以及3季度MPA考核等因素的影响,选择在此时开展28天逆回购操作,这种稍长期限的公开投放方式可以帮助平滑季末流动性,让市场更平稳度过3季度末。

2、延续前期思路,提升短期资金成本,降低市场杠杆

近期央行连续两次加长融出资金的期限,显示央行有意进一步锁短放长,促使市场降杠杆。鉴于目前回购操作过度集中在隔夜,在当下去杠杆叠加实体经济不加的大背景下,央行更偏向于采取温和去杠杆的手段,即在保证资金面整体充裕的情况下提高隔夜资金成本,因此重启28天逆回购同时将中标利率下调5bp是当下一个较为适中的选择。







二、8月通胀下行,经济企稳,货币政策中性为主

从已经公布的8月经济数据来看,除了民间投资创出新低之外,其他数据几乎全线好于预期。这主要受益于今年以来PPP投资规模加大,一线城市地产销售火爆的影响。具体来看1-8月固定资产投资同比增长8.1%,好于预期7.9%;8月固定资产投资增速与前值持平,止住了二季度以来投资持续下滑的趋势;8月份规模以上工业增加值同比增长6.3%,好于预计6.2%;8月社会消费品零售总额同比10.6%,好于预期10.2%。与此同时,CPI创出年内低点,8月同比增速1.3%,远低于市场平均预期的1.7%。环比增速0.1%,其中,食品价格环比增速0.4%,非食品价格环比增速0%。PPI 同比增速-0.8%,高于市场平均预期-0.9%,环比增速0.2%,年内有望转正。

经济短期有企稳态势,主要得益于今年如火如荼的PPP以及核心城市的房价飙涨。CPI虽然创出年内新低,但是不具有连续性,今年全年的通胀中枢必将高于2015年。因此尽管8月CPI创出年内新低,但是在当下经济企稳的背景下短期货币进一步宽松的必要性下降。

展望4季度,由于去年同期的低基数效应,CPI将迎来反弹,近期MLF的续发期限中3个月已经多次缺席,加上近期重启的14天和28天逆回购操作,短期而言利率大幅下行空间缩小,上行更易。但是向上空间并不会很大,今天央行已下调了28天逆回购的中标利率,虽然不能将此看作宽松的信号,但是至少表明央行在去杠杆的同时并不想引导资金大幅上行。



三、美联储加息频率仍将成为短期左右市场的主要因素

近期市场开始担心全球的流动性拐点出现,我们认为将当下定义为拐点为时过早,但是短期而言风险的确在上升。首先中欧近期均停止了货币宽松的举措,包括美联储内部以及市场虽然对今年美联储加息尚存争论和疑虑,但是不管如何,美联储的确一步步走在了加息的路上,美国始于金融危机开始的货币宽松已经走到了末期。美、欧、日国债收益率在近期同时出现明显上升,表明市场对全球流动性收紧的担忧不仅仅只限于美国,只是美国走在了收紧的最前方而已。

在G20的公报中,我们看到各国均提出要降低对货币政策的依赖,增加政策工具中财政政策的权重,货币政策在当下似乎有穷途末路的感觉。因此对于短期债市而言,利率易上难下,大概率维持近期的弱势震荡格局,短期杠杆不宜过高,但是中长期而言不管是经济基本面还是通胀的回落都暗示债牛行情并未结束。对于股市而言,仍是结构性行情为主,潜在风险在于美联储加息带来的人民币贬值及4季度CPI上行超预期。

因为当下经济L型表明盈利短期难见大幅改善,而风险偏好将受制于美联储加息预期的升温,如果美联储加息频率及力度超出市场预期,人民币贬值带来的资本外流将打击风险偏好,此外美联储加息预期的升温将进一步抑制央行的宽松空间,在去杠杆的背景下短期利率易上难下,市场也将继续维持弱势格局。



金泽哥哥聊宏观(第一期): 流动性陷阱与资产荒

金泽哥哥聊宏观(第二期): 当前货币政策探讨

金泽哥哥聊宏观(第三期): 对当下流动性及市场的看法

金泽哥哥聊宏观(第四期): 经济短期趋稳,宽松必要性下降



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