『新财富恳请投安信食品饮料第一』沱牌舍得：销售改善明显，继续大力度梳理产品线

安信研究【新财富请支持安信食品苏铖！】沱牌舍得（600702.SH）销售改善明显，继续大力度梳理产品线■事件...



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■事件：公司公布2016年三季报，前三季度实现营业收入10.99亿元，同比增长34.7%，归属上市公司股东净利润5481万元，同比增长高达1287%，EPS为0.16元。单3季度收入为3.19亿元，净利润3163万元，分别同比增长69.2%和1231%。去年3季度基数较低（环比2季度下降近40%），但2、3季度合计收入增速达到34.32%，同1季度增速相当。

■营销改革切中要害，中高端舍得系列驱动收入快速增长。公司自明确改制以后，营销改革力度明显加大，思路清晰并持续得到贯彻执行。通过聚焦核心单品和优势市场、加强渠道管控、扩大销售队伍、完善销售人员激励机制等举措，将过去公司较为薄弱的营销环节快速补强。修补营销短板带来的效果也逐步显现，前三季度公司收入增速达34.7%，增速在“小酒”中居前。分产品来看，中高端舍得系列继续保持快速增长，结合草根调研判断，预计前三季度收入增速在50%以上，对整体收入贡献较为明显。中低端沱牌曲酒等产品受上半年开发产品清理等影响，目前增长恢复不及舍得系列，公司已经开始全面更新沱牌系列，预计11月上市沱牌天曲、特曲和优曲三大战略新品，重塑品牌形象，清晰价格定位。

■毛利率继续稳步回升，盈利能力不断修复，后续仍有提升空间。公司前三季度毛利率为51.9%，同比下降0.45pct。单三季度毛利率为56.81%，同比提升2.13个百分点，主要系舍得系列恢复明显带动整体产品结构改善所致。费用率方面，销售费用和财务费用同比下降明显，前三季度销售/财务费用率分别为14.2%、1.2%，分别下降7.5和2.3pct。公司前三季度整体净利率为5%，自去年以来不断修复回升。我们认为，公司通过改制已进入新的发展阶段，产品架构有望进一步完善，经营效率也将继续提升，后续反映到净利率水平上将仍有较大提升空间。

■全面进入天洋时代，积极关注公司后续改制深化，看好公司改制红利释放。天洋集团今年7月初入主成为公司控股股东后，对董事会进行高效改组，但基本保持了管理层的稳定，销售团队和经销商队伍也基本保持稳定，随后对产品、营销等方面进行积极调整，计划11月推出沱牌系列三大战略新品是近期公司在大众酒产品线方面的重要动作，预计未来公司将在继续聚焦白酒主业基础上深化改制，以释放公司经营活力和成长潜力。公司作为近年来改制最彻底的白酒企业，我们看好改制红利的释放。

■投资建议：我们调整公司2016-18年EPS为0.27/0.54/0.94元，维持买入-B评级和6个月目标价30元，建议继续关注公司改制深化后的中线机会。

■风险提示：公司改制力度及进展低于预期影响业绩弹性。



正文

前三季度收入保持快速增长，收入增速在“小”酒中预计仍将居前

公司公布2016年三季报，前三季度实现营业收入10.99亿元，同比增长34.7%，归属上市公司股东净利润5481万元，同比增长高达1287%，EPS为0.16元。

单3季度收入为3.19亿元，同比增长达69.2%，净利润3163万元，同比增长1231%，在去年同期低基数下均实现快速增长。


营销环节快速补强，中高端舍得系列驱动收入快速增长

公司现任副董事长刘力在今年初起开始主管公司营销工作，营销改革力度明显加大，通过聚焦核心单品和优势市场、加强渠道管控、扩大销售队伍、完善销售人员激励机制等举措，将过去公司较为薄弱的营销环节快速补强。修补营销短板带来的效果也逐步显现，前三季度公司收入增速达34.7%，单三季度收入增速达69.2%，继续实现快速增长，增速在“小酒”中预计仍将保持居前。分产品来看，中高端舍得系列继续保持快速增长，结合草根调研判断，预计前三季度收入增速在50%以上，对整体收入贡献较为明显。中低端沱牌曲酒系列受上半年开发产品清理等影响，目前增长恢复不及舍得系列，但公司已重新构思打造沱牌天曲、特曲和优曲三大战略新品，重塑品牌形象，清晰价格定位，计划于11月上市，有望成为后续新的快速增长点。


毛利率继续稳步回升，盈利能力不断修复，后续仍有提升空间

公司前三季度毛利率为51.9%，同比下降0.44pct，环比增加2.01pct。单三季度毛利率为56.81%，自去年4季度以来，毛利率逐季提升，主要系舍得系列恢复明显带动产品结构改善所致。费用率方面，销售费用和财务费用同比下降明显，前三季度销售/财务费用率分别为14.2%、1.2%，分别下降7.5和2.3pct。公司前三季度整体净利率为5%，自去年以来不断修复回升。我们认为，公司通过改制已进入新的发展阶段，产品架构有望进一步完善，经营效率也将继续提升，后续反映到净利率水平上将仍有较大提升空间。



全面进入天洋时代，积极关注公司后续改制深化和改革持续落地

天洋集团今年7月初入主成为公司控股股东后，对董事会进行高效改组，但基本保持了管理层以及销售队伍的稳定，经销商队伍也保持相对稳定，随后对产品、营销战略等方面进行积极调整，重新打造的沱牌三大战略新品计划11月推出，将是近期公司在大众酒产品线的重要动作，预计未来公司将在继续聚焦白酒主业基础上深化改制，期待后续改革持续落地，以释放公司经营活力和成长潜力。

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