恒大回A，透点破眼用了哪几招？

恒大具体选择以何种方式回归A股并不重要，重要的是如何准确第把握住了时机，赢在起跑线上，其次是根据市场形势的变化随时调整自己的资本运作方式。...

犹如高手下棋，每下一子的同时已在谋划后面五步六步，甚至十步的布局。

4月13日，浙江省国有上市房企嘉凯城（000918.SZ）发布公告称，公司三大国有股东浙商集团、杭钢集团、国大集团基于战略发展需要，拟联合通过公开征集投资者并协议转让的方式，转让持有的部分嘉凯城股份。

其中，浙商集团拟转让所持5.14亿股，占公司总股本的28.46%；杭钢集团拟转让2.71亿股，占总股本的15.02%；国大集团拟转让1.68亿股，占总股本的9.3%。三大国有股东拟联合转让9.52亿股嘉凯城股份，占公司总股本的52.78%。

同时，嘉凯城公告中，对受让方提出了极为严苛的条件——拟受让方自身或所属集团公司主营业务须为房地产开发业务，对应2015年度房地产销售金额不低于2000亿元，且销售面积不低于1500万平方米。同时，拟受让方须拥有不少于300个正在开发建设及待开发建设的项目，能够为嘉凯城未来向全国快速发展提供成熟的运营经验及强大保障。

而且，浙商集团等股东还对拟受让方资格进一步细化要求：为保障嘉凯城未来业务发展及产业整合升级，拟受让方或其所属集团公司须控股不少于一家具有国内特级资质的建筑工程施工企业，并控股不少于一家具有建筑行业（建筑工程）甲级资质的设计单位。此外，为确保转让后嘉凯城的健康发展，拟受让方须提交对嘉凯城未来三至五年的战略发展规划方案。

根据2015年销售数据，国内能够同时上述条件的房企，只有万科、绿地、恒大三家。而前两者均已在A股上市，且一个还在为自身归属而征战另一个刚刚完成借壳上市，因此受让方可能性最大的只有恒大一家。

10天后，谜底揭晓，恒大最终胜出。

恒大以3.79元/股从浙商集团、杭钢集团、国大集团收购嘉凯城约9.52亿股股份，合计金额约36.1亿，占总股本52.78%，成为嘉凯城的控股股东。本次股权转让完成后，浙商集团、杭钢集团将彻底退出嘉凯城股东榜，国大集团持股比例也将降至9.42%。

此次恒大的入主，除了看中嘉凯城位于上海、杭州、苏州等长三角核心地区的土地储备外，背后的更大意图或许是想通过借壳上市方式回归A股。控股嘉凯城，意味着恒大拥有了一个A股市场的上市平台，这是一步重要的落子，对今后回归A股将大为便利。

从此次收购前前后后的资本运作迹象来看，恒大犹如一位计算精妙又不乏耐心的棋道高手，10日决胜的背后是长达两年的布局。

A股、H股之间的估值鸿沟由来已久，恒大为何选择现在打造自己的A股上市平台？

如同地段之于房地产，时机对资本运作的重要性无论如何形容也不为高，恰到好处的拿捏时机对资本运作的最终成功往往事半功倍，恒大无疑深谙此道。对于港股的私有化，一则要看公司有没有私有化的动机和诉求，二则要看公司有没有私有化的条件和实力。

我们先来看看恒大的私有化诉求。

一般而言，港股公司私有化的诉求要么是未来战略发展的需要，要么是不满股价低迷公司价值被低估。

前者如物美，其私有化的理由是：在行业整体面临下行压力和增长挑战的情况下，公司需要采取新的扩张和并购来巩固其市场地位，但这必将会推升成本并摊薄盈利，而且较长的投资回收期也会拉低公司的ROE水平。

但作为上市公司，公众股东对于投资回报率的要求与管理层的长期发展战略和意图侧重点不同，如对于短期盈利的要求更高，进而会使得公司在战略执行上受限。

后者如阿里巴巴，其私有化的理由为：

1）有助于实施长期增长策略；

2）低迷的股价（一直低于公司IPO 价格）可能对公司业务、客户中声誉、以及员工士气造成不利影响；

3）给投资者提供以较吸引的溢价变现的机会；

4）成交量过低，给投资者提供以大幅溢价变现但同时不受流动性折价影响的机会。

反观恒大，自上市以来，由于香港资本市场对内地地产股的定位以及个别投资机构对公司的不理解等问题，即便连续数年保持高增长，恒大股价却一直估值不高。恒大主席许家印曾经不止一次公开强调股价被严重低估。

即便2015年恒大销售额2013.4亿，同比增53%，销售面积2551.2万平方米，同比增40%，销售额及销售面积增速均为千亿房企之首，其当前市盈率也不足6倍。

与恒大相比，在A股上市的万科、绿地则幸福多了，两者的市盈率分别高达15倍与24倍。

同时，近年来恒大的扩张亦多采取并购策略，如果有一个能够正常反映公司价值的资本平台，在地产行业强者恒强、兼并重组成为行业趋势的未来格局变化中，无疑将抢占先机。

因此，恒大私有化的诉求中，应既有不满于股价低迷的诉求，亦有对未来发展的考虑。其次，我们再看恒大是否满足私有化的条件。

除了具有私有化的动力和意愿外，考虑到私有化过程一般耗时较长（3-11个月不等）、成本较高（高溢价，至少溢价30%，平均溢价约40%），对港股公司而言，是否有能力和条件完成私有化也是一个很重要的考量因素。

通过梳理已有私有化的案例，私有化成功的案例一般除了较高的溢价外，股权结构相对集中亦是重要因素。因为相对集中的股权结构， 不仅有助于降低公司私有化所需的成本，也会大大提高顺利通过股东大会的可能性。

而恒大自两年前开始的大手笔回购既提振了股价表现，更为未来私有化的成功埋下了伏笔。

资料显示，2014年恒大以约58.50亿港元回购了17.63亿股，2015年恒大回购数量更是达到19.23亿股，涉及资金102.99亿港元。

连续大手笔回购之后，目前集团大股东持股比例已高达74.3%，十分接近75%的要约收购线，距离私有化仅一步之遥，处于进可攻退可守的绝佳位置。

退，恒大可以保留在香港的上市资格，然后拆分地产、金融、旅游等业务回归A股市场，同时拥有两个资本市场的上市平台。

此前，许家印就曾在2015年全年业绩发布会上表示，“恒大地产”应该更名，可以更名为恒大控股、恒大投资或其他更能反映其产业综合性的名称。

进，恒大凭借超高持股比例，启动私有化的胜算很大。根据中概股私有化的过往经验，通常回购价格会比前一天收盘价有超40%的溢价，高的甚至达数倍。以此计算，回购价或将超过其8.4港元的历史最高股价。

而恒大有此资金实力，截至2015年底，恒大未动用的银行授信额度达1545亿，连同现金总额1640亿，可动用资金合计3185亿元。高手对于棋局的掌控，关注的不只是自己的落子，对手的表现也丝毫不拉低尽收眼底。恒大收购嘉凯城绝不是一时的心血来潮，而是长期耐心观察、深思熟虑后方才展开的淋漓一击。

就像位居食物链顶端的鳄鱼一样，总是耐心的潜伏在水塘里，趴在猎物必须要喝水的地方，静静地耐心等待猎物自己找上门来，一旦猎物出现的时机恰到好处，它会毫不犹豫的发起攻击，一击致命，绝不嘴软。

嘉凯城自2013年确定了转型城镇生活平台服务商的发展战略，但并未给公司业绩带来转机。由于房地产项目销售规模大幅下降，2015年，公司营业总收入下降52%，净利润亏损预计约23亿元，亏损非常严重；2016年一季度，公司预计净利润仍为负数，约亏损2.4亿元，比上年同期增加亏损约9300万元。

同时，2015年嘉凯城还遭遇了大规模高层动荡，包括公司前任董事长边华才、董事赵国恩、监事方明义、总裁姜丛华、副总裁赵卫群和副总裁林环等在内的多位高层离职。此外，嘉凯城集团还发布了关于终止实施2015年员工持股计划的公告。

然而，嘉凯城的资产却不差。截至2015年6月底，嘉凯城住宅业务在建项目8个，在建面积152.3万平方米，其土地储备多在经济动能较高的江浙地区。

拥有不错的资产质地，业绩表现却困难重重，又恰逢国有企业混合所有制改革风起之时，嘉凯城简直就是为恒大量身打造的“猎物”，善于把控时机的恒大自然不会失去良机，一击必中。高手落子，从来不会孤注一掷，总是为自己多准备几种可供选择的策略，以便根据形势的变化而随时调整布局。

许家印之所以提及恒大的改名，是因为恒大早已脱离了单纯的房地产开发的定位，多元产业架构已渐次成型，足球、文化产业相继登陆资本市场，构筑以房地产为核心，多元产业协同发展新格局。

恒大经过长期筹谋，成功完成了对新传媒(0708.HK)要约收购、董事局变更，上市公司名称亦变更为“恒大健康产业集团有限公司”，专注于互联网+小区健康管理、国际医院、养老产业、医学美容等业务。

2015年，恒大联合腾讯完成认购马斯葛(0136.HK)扩大后的75%股本，其中恒大占股55%，并将上市公司更名为“恒腾网络”，依托现有恒大小区打造互联网小区服务平台，开创物业管理、邻里社交、生活服务三类基础服务与家居电商、小区金融两类增值服务模式。

2015年，恒大淘宝、恒大文化先后成功在全国中小企业股份转让系统挂牌，成为亚洲足球第一股、中国综合性文化产业第一股。

恒大对A股上市平台的打造也是多子齐落，迅速完成布局。

在收购嘉凯城的同时，恒大还耗资约2.91亿元，通过大宗交易及集中竞价累计买入廊坊发展（600149.SH）1902.8万股，占公司总股本的5.005%，构成举牌。

此外，恒大旗下的恒大人寿还耗资6.5亿元认购宝鹰股份（002047.SZ）6900万股，持股比例达到6.25%，成为宝鹰股份第四大股东。

多元化的发展对应多元化的布局，即便在A股市场多方收购，恒大的选择注入的资产上，余地仍很大。比如，嘉凯城主打三四线城市会客厅概念，恒大可以将旗下的商业业务注入其中。

事实上，恒大具体选择以何种方式回归A股并不重要，重要的是如何准确第把握住了时机，赢在起跑线上，其次是根据市场形势的变化随时调整自己的资本运作方式。

这不仅是恒大之幸，也是A股市场之幸。

万房投资认为，优质境外上市公司回归，有助于增加A股市场优质企业供给，不仅为投资者提供更多可选标的，也有利于A股市场长期稳定发展。

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