宏观 资管新规正式出台：统一监管、平稳过渡；打破“刚兑”、矫正“错配”

央行于4月27日发布资管新规。新规延长了过渡期，同时允许对交易不活跃的产品采取摊余成本法计量，一定程度上有助于缓解市场此前对“硬着陆”的担忧。总体而言，对短期市场流动性和融资条件的边际影响较为有限。中期将成为“大资管行业”统一监管的里程碑。...



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广泛征求意见四个月后[1]，期盼已久的《关于规范金融机构资产管理业务的指导意见》（即资管新规）在3月28日获中央深改组审议通过，并于2018年4月27日由央行发布[2]。同时，央行还发布了《关于加强非金融企业投资金融机构监管的指导意见》。

与此前的征求意见稿相比，此次主要修订如下：

► 资管新规的过渡期由此前的2019年6月延长至2020年底。

► 对流动性较低产品，允许采用摊余成本法记价，其中包括所投资产以收取合同现金流量为目的并持有到期，以及所投资产不具备活跃交易的封闭式产品。但另一方面，如何用摊余成本法进行计量、以及该类产品是否会有相应的拨备要求等细则仍有待明确。

► 所有资管产品嵌套不得超过一层，但基金中的基金（FOF）除外。

► 私募产品的合格投资者标准有所变动。一方面，合格投资者仍需具备2年以上投资经历，且满足1）家庭金融净资产不低于300万元，或2）家庭金融资产不低于500万元，或3）近3年本人年均收入不低于40万元；其中净资产不低于300万元为本次新加入的标准。此外，最近1年末净资产不低于1000万元的法人单位也可视为合格投资人。但另一方面，新规禁止投资者使用非自有资金投资资管产品。

► 更加强调对所有金融机构的资产管理业务实行统一标准的监管框架，涉及的金融机构包括且不限于信托、互联网金融机构、非金融企业的金融子公司，以及货币市场基金等。此外，明确规定资产证券化产品（ABS）和养老金产品不适用于资管新规。新规对所有资管产品的资本充足率（按照管理费收入的10%计提风险准备金）及杠杆率（开放式公募产品的总资产不得超过净资产的140%，封闭式和私募产品不得超过200%）均做出了要求。

► 央行同时发布了《关于加强非金融企业投资金融机构监管的指导意见》（即实体投资金融）[3]，对相关非金融机构的股东资质、关联交易监管和是否参与金融企业运营等方面做出规定。该意见从非金融企业所属行业、盈利能力、现金流及资金来源等多方面重点强化了对金融机构股东的资质要求，并严格规范关联交易报告制度。此外，意见还限制了非控股股东对金融机构运营的干涉权。

同时，此前征求意见稿中的大部分核心内容继续保留，包括：

► 最大限度地打破银行理财产品的刚性兑付。与征求意见稿相比，资管新规进一步细化了对“刚性兑付”的定义以避免监管漏洞。此外，新规要求外部审计机构在发现金融机构存在刚性兑付行为时应报告监管部门。

► 解决银行理财产品资产端和负债端期限错配的问题；整体上，加强对资管产品流动性风险的管理。

► 压缩金融机构之间交错关联、产品层层嵌套形成的通道业务规模，并加强对资金来源和用途的穿透式监管。

► 按照新老划断原则设置过渡期——过渡期内新发产品应符合新规，但存量未到期资产可适当存续，以确保平稳过渡。

我们认为，资管新规延长了过渡期，同时允许对交易不活跃的产品采取摊余成本法计量，可能有效缓解市场此前对缓冲期不足而造成流动性“硬着陆”的担忧。总体而言，新规对短期市场流动性和融资条件的边际影响较为有限。此外，期限错配的结构逐步瓦解后，预计短端利率将逐步下降，回至央行6-12月公开市场操作利率附近。然而，针对货币基金、消费信贷、互联网金融，以及金融平台的监管收紧可能会在短期内带来一些局部的“压力”。

中期来看，实施资管新规将成为“大资管行业”统一监管的里程碑，为未来中国资本市场健康发展、有序扩容打下更坚实的基础。更长远地讲，我们重申一贯的观点，中国仍有必要进一步降低法定存款准备金率，从源头抑制银行将其资产/负债腾挪出表的冲动，进而从根本上缓解影子银行监管这一“顽疾”。

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[1] http://www.pbc.gov.cn/goutongjiaoliu/113456/113469/3420451/index.html

[2]http://www.pbc.gov.cn/goutongjiaoliu/113456/113469/3529600/index.html; http://www.pbc.gov.cn/goutongjiaoliu/113456/113469/3529603/index.html

[3] http://www.pbc.gov.cn/goutongjiaoliu/113456/113469/3529606/index.html

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