油脂低库存VS美豆丰产，四季度油粕比扩大可期

一、油脂仍处于去库存周期，四季度仍将维持强势全球油脂经历了连续三年（2012/13年度、2013/14年度以...



一、油脂仍处于去库存周期，四季度仍将维持强势

全球油脂经历了连续三年（2012/13年度、2013/14年度以及2014/15年度）的漫长熊市，在2015/16年度供需失衡的状态开始有所好转，2016/17年度油脂供需结构进一步改善。USDA预计2016/17年度，全球油脂期末库存将至1804万吨，环比降幅5.3%，是近六年的新低。而同期库存消费比则将至6.88%，达到了近九年来的新低，意味着全球油脂正处于去库存周期。而四季度为油脂的传统消费旺季，年度短缺与季节性共振，进一步推升油脂价格上涨的概率。



二、马来棕榈产量缓慢修复，国内低库存挤压下方空间

由于受厄尔尼诺影响，2015年四季度以来，马来西亚棕榈油出现较大幅度的减产，此前市场预估2016年6月份开始棕榈油产量将有明显恢复，但根据MPOB数据，直到9月马棕实际产量远不及预期，特别是9月马棕产量仅171.5万吨，环比增幅仅0.78%，远低于5年均值189.8万吨。从11月到次年2月，棕榈产量进入减产周期，虽然由于厄尔尼诺的影响，今年产量高点或将有所推迟，但由于绝对值偏低的影响，难以覆盖强劲的需求。



同时，国内棕榈油低库存的常态亦导致价格下方空间有限，自2016年2月国内港口棕榈库存呈现快速回落的态势，8-9月期间曾数度跌破30万吨水平，目前港口库存仅在31万吨左右，处于近6年的偏低水平，而且已经持续3个月的时间。从买船来看，10月到港量在35万吨左右，11以及12月都在30万吨左右。因此，港口低库存或将成为常态，对国内棕榈价格形成支撑，限制其下行空间。



三、国内外菜籽连年减产，菜油抛储量价齐升

继2013/14年度菜籽大幅减产以后，虽然2014/15年度全球油菜籽产量有所修复，但目前已经连续两年减产，今年预计较去年下降100万吨。而2016/17年度，全球菜籽期末库存已经跌至5.36%，是近4年来的新低。而全球菜油产量亦连续两年下滑，库存消费比已经由2014/15年度的20.68%急速将至今年的15.17%，可以说全球菜油供需正处于紧平衡态势，而菜籽连续减产是导火索。近期ICE菜籽期货价格连续拉升，主要源于加拿大菜籽收割期间的降雪问题延迟收割以及额外增加的烘干成本。而我国主要进口加拿大菜籽，外围供需偏紧的态势将抬升进口成本，从而对菜籽系价格形成支撑。



 国内方面，我国菜籽今年产量仅450万吨，较去年同期下降160万吨，降幅高达26%。再加上进口菜籽480万吨左右。预计2016/17年度我国菜油产量预计为347万吨，叠加上菜油进口，我国菜油年度新增供给量在407万吨，而需求由于临储低价拍卖，从而对豆油形成替代，预计年度消费在600-700万吨的水平。因此，必须依赖抛储来弥补供需缺口。



2015年临储菜油累计成交228万吨，目前已经全部出库，实际被终端消费的数量预计150万吨，虽然临储拍卖带来的供应压力并未完全释放，但目前菜油库存基本为中粮和益海掌握，市场流通量不足。十一假期过后，国家重启菜油抛储，每周约10吨左右额度，截至最新10月19日数据，周度拍卖100%成交，且成交价格不断上移，最新成交均价为6300元/吨。而且市场传闻国家将转储100万吨菜油，若传言属实，那么今年菜籽油供需或将暴露出一定的缺口，供需缺口的可能性继续推升菜籽油价格，引领油脂板块走强。

 

四、美豆单产存在继续上调的可能，上方1000美分/蒲式耳压力偏重

10月USDA报告将2016/17年度美豆单产环比上调0.8蒲/英亩至51.4蒲/英亩，新作产量增加185万吨，出口量上调109万吨，期末库存增加79万吨。10月报告将新作单产调至51.4蒲/英亩，略低于市场平均预期的51.5蒲/英亩，预计后期单产仍有上调空间，而且新作出口的上调不足以抵消美豆产量的增加，新作期末库存消费比升至9.62%，可以看到美豆今年丰产格局十分明朗，虽然季节性低点已经出现，但预计价格在1000美分/蒲式耳上方将遭遇一定丰产压力，因此导致豆粕价格上行空间相对有限。



五、2017年上半年豆粕饲用需求难言起色，需求回暖或将后移

由于过度去产能，猪价自2015年二季度开启了报复性反弹，导致猪粮比价持续处于高位，养殖利润居高不下，市场对2016年的饲料需求预期看好。实际上，由于2016年洪水频发以及环保压力下的散户退市，生猪存栏虽然有所修复但仍处于相对低位。而能繁母猪存栏就更不乐观，仅在4月份出现单月环比增加，而后再次进入下降通道。截至9月数据，我国生猪存栏量为37709万头，环比增加0.1%，同比下降3.22%，而能繁母猪存栏量为3710万头，环比降幅0.51%，同比下降3.69%。考虑到能繁母猪存栏仍处于下滑通道以及8个月延迟的特性，生猪存栏难以大幅向上修正，而豆粕需求在2017年上半年难有转机。



同时，每年10月份至来年2月份，生猪存栏都会存在季节性的下降，这主要来自节日及南方腊肉制作带来的集中出栏。而今年由于拉尼娜气候的影响，冬季气温或将低于往年，成为仔猪养殖的负面拖累。因此，豆粕需求至少在2017年2月之前处于相对低位。

六、四季度油粕比季节性走强，CFTC持仓亦有指引作用

从历史数据来看，四季度油粕比存在季节性扩大的趋势，仅在油脂供应压力较大的2012-2014年期间，油粕比四季度收窄。而今年油脂供需格局向好，四季度油粕比温和扩大可期。

同时近期CFTC持仓亦支撑油粕比扩大的迹象，表现为豆油非商业净多持仓拐头向上，而豆粕非商业净多持仓则拐头向下。



七、总结

1、2016/17年度油脂结束低位震荡，出现反弹迹象，表现在上游原油价格企稳，以及马来棕榈油产量恢复慢于预期，国内棕榈库存低位盘踞。国内菜籽连年减仓，国内外菜籽紧平衡，菜油供应存在一定缺口。整体来说，油脂仍处于去库存周期，价格仍有中长期上扬的动力。

2、最新10月USDA报告虽上调美豆单产，但幅度低于市场预期，11-12月报告中有望继续小幅调升。美豆虽然阶段性反弹，但在1000美分/蒲式耳附近存在一定压力。

3、国内来看，豆粕下游需求仍存疑虑，今年洪灾泛滥，生猪养殖产业遭受重创，而能繁母猪存栏不增反降，饲料需求或将在2017/18年度才有转机。

4、季节性来看，9月前后是油粕比的阶段性低点，结合今年国内基本面行情以及CFTC持仓的结构，国内油粕比四季度有望温和上涨。

    关注 菁英阁