申万晨会20170206

20160506申万宏源研究晨会纪要一、核心提示/姚立琦：短线箱体震荡为主，多空力量均衡。市场对于债市的担...



20170206申万宏源研究晨会纪要

一、核心提示/钱启敏：市场供求、政策预期未能释放有利信号，热点不济，人气低迷的状况暂难改变，两会维稳要求下，沪指将围绕3100点震荡盘整。观望为主，等待增量资金流入。股市有风险，入市需谨慎。

二、个股推荐/严晓鸥：三一重工（600031双融标的） 工程机械行业触底回升，春节后工程机械存量设备开工率稳步回升，同时公司借“一路一带”战略机遇积极拓展海外市场，建议中短期逢低关注。

三、机构晨会

1、*ST煤气（000968）深度报告：加速发展的全国煤层气龙头

投资要点：

●公司重大资产重组及增发方案获得批复。重大资产置换方案已经完成，置出现有煤炭业务，置入蓝焰煤层气公司。预计近期将完成以每股6.90价格募资13.2亿元的增发。蓝焰煤层气公司为全国煤层气开采行业龙头企业。

● “十三五”期间煤层气行业发展迅猛。按照”十三五”规划,到2020年，煤层气（煤矿瓦斯）抽采量达到240亿立方米，其中地面煤层气产量100亿立方米，利用率90％以上。据此测算未来煤层气年产量增速将达到17%以上。作为配套，政府也提高了相应补贴标准，并通过下放煤层气矿权审批权到山西省政府来解决长期困扰行业发展的煤权与气权分离问题。

●公司具备先天资源、技术优势。蓝焰煤层气气田主要位于全国最大的煤层气基地沁水煤田，资源优势明显，通过采矿权和与有煤炭采矿权企业合作治理瓦斯两种方式获得可采资源，未来发展空间巨大。蓝焰煤层气无论在煤层气理论研究和实际操作方面的技术积累，均处于全国第一位置。

●当前煤层气利用率提升空间巨大。公司2015年煤层气利用率仅为52.97%的利用率。随着配套管网建成及扩能，利用率低的问题将逐步改善。如果能将利用率提高到同一区域内亚美能源水平，公司在不增加投入及不新增产量的前提下，仍然可以增加6.8亿立方米左右的销量，增加约10亿元税前利润。

●投资评级与估值：考虑公司受益于管网建设和未来气田开采加快影响，我们上调公司16年和18年盈利预测，分别上调9.1%和12.7%，预计公司2016年、2017年、2018年EPS分别为0.36元/股，0.55元/股和0.71元/股，对应pe分别为29倍、19倍和15倍。A股可比同类从事煤层气开采销售业务的上市公司万德一致预期2016至2018年平均PE分别为337倍、74倍和46倍，采用相对估值法，大幅低于行业内水平。作为行业龙头，公司未来将得到一定估值溢价，给予公司“买入”评级。

(联系人：周泰/刘晓宁/孟祥文)

2、策略思维看保险——再论“驱动力信号验证”策略体系报告之三

●本篇策略思维看保险，综合行研和策略分析师视角，辅以历史验证，旨在构建保险股研究的框架体系，阐明在什么经济环境、市场环境下更适合保险股投资；此外，因保险公司是市场上重要的边际交易者，行业研究员掌握第一手行业数据，对相关公司交易行为较为敏感，本篇也旨在通过框架体系的构建对险资二级市场交易行为跟踪提供参考。

●与其他行业不同，保险是经营“未来”的行业。资本市场对保险公司经营表现应关注四个方面：（1）保费：不仅仅关注保费增速，产品策略关系到利润率，也值得高度关注；（2）投资收益是关键；（3）会计利润：波动性大且可调节性强；（4）内含价值：体现审慎性原则，可靠性高。因利差益是保险公司最重要的利润驱动因素，此外，实际投资收益率高于长期投资收益率精算假设，内含价值可信度提升，资本市场对保险股的关注更多地集中在投资端。在估值方法上，PE、PB等传统估值方法并不适用于保险公司，市场一般采用内含价值来体现保险公司的清算价值。1倍P/EV可作为估值底线，历史上估值区间在0.8-7倍，极少跌破1倍估值，除了2014年上半年。

●利率走势和资本市场表现决定了保险公司投资收益和利差水平。保险公司受益于加息及加息预期：（1）加息初期：债券投资和久期配置更为主动，投资环境较前改善，同时负债成本调整滞后，带来利差、新业务价值的多重提升。我们对04年以来加息之后一个月H股保险公司的股价进行分析，加息后股价均出现一定幅度上涨，且涨幅超越指数；（2）加息后期：负债成本逐渐上调，获取利差能力下降；（3）降息初期：新增资产投资收益率下降，但过程较为缓慢，短期影响较小；（4）降息后期：固收类资产收益率走低对投资端带来巨大挑战，但是负债成本下调到位，获取利差能力存在边际改善。此外，对于资本市场表现，保险公司在业绩和内含价值可信度两方面上受益于股市上涨：第一，权益投资浮盈增加为业绩释放奠定基础；第二，内含价值可信度提高，在实际投资收益率高于精算假设时，新业务价值具有更高可信度，甚至显得更加保守。

●回顾保险股上市的十年，股价与大盘指数高度相关，表现出高beta特性，且受利率周期影响，加息初期是保险板块投资的最佳时机，但股价与此前广泛关注的债券指数相关性不大。（1）2007-2008年：跟随市场的暴涨暴跌，2008年降息周期+低迷的股票市场，投资端面临双重悲观预期，行业PEV估值从7倍跌至1.5倍；（2）2009年：迎来最好的一年，下半年上涨逻辑为股票市场上涨+降息预期消除，下半年涨幅20%，获得明显超额收益，估值中枢上移至2.5-3倍；（3）2010年：上半年表现平淡，四季度小幅跑赢，上涨逻辑为四季度股票市场上涨、加息预期，10月央行加息，保险股10月涨幅前五，估值在2-2.5倍之间；（4）2011-2013年：整体表现平庸，但2012年12月因跟随大盘上涨获得超额收益，12月涨幅33%，涨幅市场排名第一；（5）2014年：降息初期牛市启动，保险股体现了其高beta属性，由于降息负面作用短期影响小，并无反映在股价上，12月券商股领涨，保险板块涨幅32%，市场第二，估值从14年上半年0.8倍上涨至2倍；（6）2015-2016年：低息环境下利差损担忧+股市疲弱，保险股表现平淡，估值在1-1.2倍之间。此外，政策变化和制度支持是保险行业发展的关键，其中税收优惠政策对于保险行业的象征意义极大，其进展历次催化保险板块走出独立行情。历史经验基本验证了我们对保险板块投资逻辑梳理：第一，降息预期消除后、加息预期下保险股都有不错的表现，例如2009年、2010年10月表现，均超越指数；第二，股票市场上涨之际保险股弹性较大，例如2012年12月、2014年12月，板块涨幅市场前三。

(联系人：李锦儿/王胜/王丛云)

3、节后钢铁板块股价回调点评——空头思维的陷阱，是多头建仓的良机

●钢价连续多年下跌，形成惯性空头思维。

●产能过剩是事实，但需求增长更是事实。在“供给侧改革”的大背景下，2017年钢铁行业去产能力度加大，而需求稳中向好，新增产能遭严格控制，因此产能利用率的上升是不可逆的趋势，在此阶段中钢材价格将保持总体上涨趋势！

●库存增加和变相“加息”对钢价负面影响很小。周五受春节期间库存大幅增加以及央行变相加息的影响，期货和股票纷纷大幅下跌，其中股票主要受期货拖累。1）2016年春节期间行业处于最后的寒冬，钢企生产意愿差，贸易商主动补库存意愿不强，钢材社会库存处于同期绝对低位。2017年春节期间库存增加是市场对于节后需求乐观判断而主动补库存的结果，并且，考虑到近几年钢材产量总体有较大上升，对应当前的社会库存水平在历史上仍在较低位置。2）央行的变相加息，我们认为一方面符合今年降杠杆的主要目标，另一方面也表明对经济基本面有信心和对冲一月份激增的信贷投放。

●投资建议：建议超配钢铁板块，重点推荐长材占比较高的河钢股份、三钢闽光、凌钢股份，同时推荐行业整合先行者宝钢股份、武钢股份，下一个行业整合龙头鞍钢股份，以及有行业整合和重组可能的马钢股份、新兴铸管，建议关注业绩预期弹性大的柳钢股份，有重组预期的*ST八钢、*ST韶钢。同时推荐钢铁产业链上游，全球铁合金龙头鄂尔多斯。

(联系人：孟烨勇/姚洋/郦悦轩)

四、融资融券：作为节后首个交易日，上周五大盘未能延续节前连续上涨的态势，出现调整，从技术形态来看，沪指60天均线短期形成压制。另外，从成交量来看，两市仅有2400亿左右，显示场内存量资金正逐渐减少，而场外增量资金更多地仍在观望。近期央行调高回购利率也预示着今后的货币政策仍将是中性偏紧，再加上海外市场的较大动荡，这都不利于A股市场。建议投资者继续持币观望，等待跌出来的买入机会，可关注国企改革、供给侧改革、一带一路、珠宝首饰、农业和周期性品种股等。（严晓鸥）短期买入中储股份（杨晓磊）

五、新股申购: 无

（股市有风险入市需谨慎，以上内容不作为投资建议）

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