【安信固收】幸福周期往复——格罗斯2月投资展望

幸福是渴求你拥有的，而非渴求你无能为力的。——释迦摩尼，公元前500年。幸福的真谛是做事，爱人，并满怀希望。...



幸福是渴求你拥有的，而非渴求你无能为力的。——释迦摩尼，公元前500年。

幸福的真谛是做事，爱人，并满怀希望。——A.查尔斯曼         

幸福绕着圈跑，不断奔跑，不断奔跑。——多诺万，1969

我常思考幸福，是什么使得人们幸福，或是幸福是否应是人最优先考虑的，例如这些。一个高中的好朋友曾说，我们并不必须追求幸福，这让当时还小的我感到震惊。他觉得，对目标的奉献、服务、献身的优先级更高，而追求这些大概率间接的会带来幸福。

这些年来我也积攒了一些我认为幸福的源泉，我很确定你也有一些，他们多数与上述有一些共同点：全身心投入热衷的事业；关心身边的人和所处的环境；不要好高骛远；找到一起分享幸福的人。其中我最喜欢的是60年代民谣歌手多诺万所说的，某种程度上古怪的“周期往复的幸福”。幸福绕着圈跑，周期往复，不断奔跑，不断奔跑。歌词重复循环的次数比初听到的更多，而我试图将他的低吟都融进笑容中。多年来我认为多诺万的“传承”和循环往复是显而易见、毋需怀疑的，至少对我来说只是略有些细节的不同。“绕圈跑”同时也代表了独立、内向、自满这些因为对自己满意而感到幸福的因素。至少最后一句“幸福不断奔跑，不断奔跑”与佛教哲学中的无常及把握当下一致。多诺万也许无法与康德或斯宾诺莎齐名，但是他的小曲传达了一个有力的信息，摇滚吧嬉皮士，无论你在哪儿。

与幸福一样，历史也周期往复。以下的备忘录写于2003年，现在仍有借鉴意义。“金融衰退”周期往复。2003年央行甚少考虑利用货币政策工具降低利率，人为的控制利率维持在低水平。虽然我的备注提到了“一切可能的方式甚至包括货币政策天花板”来保持低融资利率，央行资产负债表从2003年的2万亿扩至2016年底的12万亿仍然值得注意。央行不仅购买了10万亿的债券，同时还把政策利率下调至0%附近，甚至负利率。这些都是用来拯救我们基于信用扩张的经济，并抬高资产价格。任何投资者都会承认，这些持续的政策万能药抬高资产价格，并刺激经济小幅增长。然而，如同我常提到的，资本主义已经被扭曲了，储蓄和投资被极低的利率和回报率所抑制，难以复制以往的生产率收益；与熊彼特描述的“创造性破坏”不同，僵尸企业仍然存活，债务与GDP之比持续攀升，金融系统仍未出清恢复至风险和收益匹配的水平上；不均衡替代了均衡，但由于存在波动，识别经济的幻象异常困难。

备忘录：信用创造下的经济

1）与以往年代不同，经济建立在信用创造的基础上，债务过度扩张，类似70年代末的加息不可能，而需要使用各种方法，包括货币政策天花板来维持低融资利率。

2）再通胀使债权人受损，当收益被“天花板”限制时，通胀侵蚀债权人本金的购买力。

3）美元需要贬值。

为了保持全球金融系统正常运转、控制波动并为资产价格设定底线，央行也许永远会被困在量化宽松的循环里。如下图所示，美联储的刺激政策退出后，似乎只能依靠其他央行不断增加资产购买接力。最近曾有客户问我美联储或其他央行何时能够出售表内资产，逐步缩表。我的答案是永远不会。12万亿的央行资产负债表是永久性的，而且由于欧央行和日央行，该数字还将以每年1万亿的水平增加。

图1：央行资产负债表（美元）



投资者必须知晓，目前是这些资金使得金融系统能够正常运转。缺少资产购买的政策，即使是零利率也只是美沙酮，只能降低而非克服成瘾性。一个衡量目前全球金融市场的指标就是停留在2.45%附近的十年美债。由于欧央行和日央行每个月购买1500亿本国债券，从日本国债收益率中溢出10BP，德国国债中溢出45BP至美债，使得十年美债收益率维持在2.45%。如果没有这些金融美沙酮，全球范围内的债券和股票市场会下跌，并引发全球市场大震荡。我敢说，如果没有欧央行和日央行的量化宽松，十年美债收益率会迅速升至3.5%，美国经济将陷入衰退。

那么美沙酮错在哪？持续的量化宽松或者是美国重启量化宽松是否有必要？乍一看概念并不必需。12万亿中获得的利息已经从央行还给了财政当局，只是从左手换至右手。但实际上这一转变主要意味着是政府在融资并支出。当扩大至私人部门，私人部门为自己的支出融资时无法有效区分风险和收益。例如大约6000亿美元被用于回购股票，而此前投资实体是一个更划算的选择。此外，个人储蓄者、养老金、保险公司被剥夺了通过利率回报维持长期可偿性的能力。由于消费提前、储蓄被压抑并推迟，金融大决战的时间也推迟了。

就目前而言，投资者必须要接受并拥抱量化宽松。即使规模下降，量化宽松也会在未来几年中持续存在。但至少美沙酮比海洛因略好，维持了不健康的资本主义均衡，但这总有一天会被打破。收益率很可能会逐渐上升，注意十年美债2.6%的水平，但仍会由于海外央行的量化宽松政策人为的被维持在较低的水平。这不是一件好事。幸福周期往复，总有一天资本市场也会被量化宽松人为的控制。

原文：https://www.janus.com/insights/bill-gross-investment-outlook/

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