【周知录】周期板块伺机而动?_【中信证券研究】

近期市场的担忧主要来自哪里？航空股有哪些新的变量？...

中信证券研究

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近期市场的担忧主要来自哪里？航空股有哪些新的变量？

请听中信证券策略首席秦培景与交运行业分析师吴彦丰分别解读。

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主持人

问题一

怎么看影响近期A股市场情绪的变量？

秦培景

中信证券A股策略首席分析师

周期的担忧在三个方面：外需有“贸易战”阴霾；国内开工延后；“紧信用”影响融资。但是，经济增长中期的内生性和韧性很强，随着时间推移，上述疑虑都会被证伪或改善。投资的症结在“紧信用”，政策对冲后会逐步改善；“贸易战”不会弱化中长期外需。周期板块伺机而动，但未来无论是交易业绩弹性、估值修复和重估都有机会。

主持人

问题二

怎么解读航空业的最新数据？

吴彦丰

中信证券交通运输行业分析师

航空机场消费属性较强，持续受益消费升级和旅游出行带来的客流增长趋势，供给收缩强化票价和盈利弹性；核心机场则持续受益客流稳健增长和消费能力增强的双重红利；继续看好三大航A+H股，及机场龙头的上海机场。本周推荐组合：南方航空、中国国航、上海机场和大秦铁路。

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【策略】周期的纠结与趋势

秦培景杨灵修联系人：裘翔

对基本面的纠结是影响A股市场近期情绪的关键变量。开年宏观数据虽好，但市场对未来的预期却依然很弱，中信风格指数中，周期指数开年以来表现最差。市场短期担忧在三个方面：1）外需有“贸易战”阴霾；2）国内开工延后；3）“紧信用”影响融资。我们认为，经济增长中期的内生性和韧性很强，随着时间推移，上述疑虑都会被证伪或改善。对应地，周期板块伺机而动，但未来无论是交易业绩弹性、估值修复和重估都有机会。

开年经济数据韧性很强，整体略超预期。开年数据显示经济基本面并不差，而且半数以上指标超出市场预期。1-2月工业增加值同比增速7.2%，较去年同期上升0.9个百分点，大幅高于市场预期6.2%；固定资产投资增速7.9%，房地产投资增速9.9%，均向上反弹。

内需的纠结在投资，投资的症结在“紧信用”，政策对冲后会逐步改善。

制造业投资意愿依然不弱。本轮制造业的ROE和ROIC回升速度甚至超过了国债利率和基准利率。随着朱格拉周期重启，设备更替和资本支出会持续恢复。房地产开发投资至少有韧性，不会太差。市场对房地产投资的担忧主要在销售量价方面，但是，经过3年多的去库存，全国商品房库存已经接近2011年的低位水平（按照最新销量测算），补库存的需求会越来越强。2017年的土地市场情况也显示开发商的投资意愿并不弱。
投资端的瓶颈在融资端的“紧信用”。企业外部融资环境受限，拿不到足够的资金，金融监管趋严背景下，银行非标回表，进而“惜贷”。但是近期政策面已经出现明显信号，希望缓解银行压力，进而疏通金融服务实体的资金链：一方面，降低银行的拨备覆盖率，提前应对资管新规落地后表外回表、非标转标可能带来的拨贷比稀释，也就是说，通过降低拨备覆盖率而增大可贷资金池；另一方面，农行通过定增补充核心一级资本，缓解了非标回表和IFRS9落地对核心资本带来的冲击，也是重要信号。

所谓“贸易战”不会弱化中长期外需。2月出口数据亮眼，然而市场依然担忧外需趋势，原因是担心特朗普单边贸易政策可能引发“贸易战”。根据路透社3月14日的报道，特朗普可能会从中国进口的最多600亿美元的100多种商品加征关税。

短期来看，美国的关税政策确因贸易逆差而起。特朗普制定单边贸易政策的重要原因之一，是扩张的贸易赤字和渐近的中期选举之间的矛盾，扭转美国贸易逆差是特朗普自竞选以来反复强调的问题，从政治筹码的角度，特朗普确实有抬升关税以提高支持率的动机。
中期而言，单边贸易政策难以改变贸易复苏和美国的贸易处境。2017年以来全球贸易额增速稳定在10%左右，近六年来第一次超越了全球名义GDP的增速。当前的全球化模式下，国际商品贸易流沿着资源国→生产国→消费国的方向流动，而国际货币则从中心向外围流动。对于处在国际货币体系中心和实体领域消费国位置的美国来说，贸易和财政“双赤字”是其在全球贸易复苏下的宿命。特别是在美元本位的格局下，外围国家依旧需要外部顺差来修复本国资产负债表，或者来对冲国内需求不足的影响，而贸易顺差依旧是主要方式。
目前美国对铜、铝产品加征进口关税对中国影响很小。以钢材为例， 2017年中国钢材出口仅占总产量的7.2%，且出口至美国的钢材量仅占出口总量的1.6%，占比极低。我们在上周周报《新一轮“贸易战”？也许只是筹码》中强调过：中国的回应预计以和为贵，以守为主。从目前中国的回应来看，退让的概率是较低的，更可能的路径是联合其他国家，敦促美国撤销相关政策。而且我们认为，不同于欧盟等国表态实行“报复性关税”，中国不太可能用“以牙还牙”的形式解决贸易摩擦。

风险因素：美国全面拉大“贸易战”，全球贸易受挫；企业投资慢于预期；“紧信用”预期下，信贷增速大幅降低。

详见报告《A股市场策略周报20180318—周期的纠结与趋势》

发布日期：2018-3-18

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【交运】航空换季供给收缩，强化弹性一马当先

刘正吴彦丰

上交易周沪深300指数较前一周上涨2.3%，交运板块环比前一周上涨2.1%，涨幅基本与沪深300指数持平，交运各子板块普涨。上交易周市场回暖，沪深300指数上涨2.3%，交运各子板块中，快递公司持续上涨带动物流板块大幅上涨4.6%；航运板块走强，收涨3.4%；公路和港口板块上周累计涨幅分别为2.2%和1.8%；机场、航空板块涨幅较小，分别为1.0%和0.4%；铁路板块走势较弱，环比微涨0.1%。

重点数据信息跟踪。1.国际油价：本周原油出现先涨后跌行情，ICE布油环比前一周下跌1.07%至63.87美元/桶；NYMEX原油环比下跌1.84%至60.32美元；2. 汇率：上周人民币汇率表现平稳，美元兑人民币离岸/在岸汇率分别为6.3258/6.3370，环比前一周小幅升值0.04%/0.16%；3. 航运：上周VLCC TCE为0.31万美元，环比前一周下跌26%；BDI指数小幅下跌0.5%至1201点，CCBFI环比下跌5.3%至1023点，CCFI和SCFI分别下跌1.7%、5.6%。4. 快递：顺丰/韵达/申通1月份快递业务量增速分别为24%/118%/83%。

夏秋航季运力收缩有望超预期，航空板块一马当先。航空板块近期调整主要是对春运期间收益水平低于预期的消化，截至3月6日，春运航空客运量累计增长12%，远高于铁路公路等其他交通方式，需求仍然十分旺盛。票价表现平淡主因是供给增速仍然较快，2017年冬春航季全行业时刻总量同比增长7.9%，去年9月发布的《关于把控运行总量调整航班结构提升航班正点率的若干政策措施》要求主辅协调机场增量控制在3%以内，胡焕庸线东南侧机场时刻总量增量控制在5%以内。我们认为夏秋作为全面执行文件的第一个航季供给收缩有望超预期，预计未来票价弹性增强叠加经济舱票价上限逐步放开将对收益形成双击带动盈利和ROE稳步抬升，我们首推国内航线规模最大，点多面广，受益全行业供给紧缩的南航，建议增持三大航A+H。

中通业绩高增长，2017全年净利润+62%。中通Q4包裹量同增36%，受基数影响增速环比回落但市场份额继续提升，2017年公司完成快递业务量同比+38%。2017Q4公司ASP下降6%主要是由于小件占比上升，这有利于公司成本管控，规模效应、自营货车占比提升推动单票运输成本下降6.6%，自动化分拣使单票中转分拣成本下降8.7%，因此综合来看剔除公司收购毛利率较低的China Oriental Express以及增加直营业务量影响后公司毛利率回升至37.3%，仍居较高水平。公司业绩指引显示18Q1预计完成业务量15.04亿-15.27亿件，同比增长28%-30%，实现调整净利润6.7亿-7亿元，同比增长33.1%-39.1%。我们认为B2C电商高增长有望支撑行业今年维持25%左右的中高速，集中度上行趋势延续改善竞争格局，目前国内通达系快递公司2018年PE已回落至30x以内，推荐关注中通快递、圆通速递及其他高增长优质快递公司。

风险因素。国际油价大幅攀升；人民币持续贬值；宏观经济复苏低于预期。

投资策略及建议。航空机场消费属性较强，持续受益消费升级和旅游出行带来的客流增长趋势，供给收缩强化票价和盈利弹性；核心机场则持续受益客流稳健增长和消费能力增强的双重红利；继续看好三大航A+H股，及机场龙头的上海机场。本周推荐组合：南方航空、中国国航、上海机场和大秦铁路。

详见报告《交通运输行业互联网物流行业周报（2018年3月5日-3月11日）—航空换季供给收缩，强化弹性一马当先》

发布日期：2018-3-12

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