煤炭供应链否极泰来，金融业务蓄势待发——瑞茂通(600180)深度研究

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——————————————民营煤炭供应链行业龙头。公司现主营煤炭供应链相关业务，利用供应链平台有效整合各方优势资源，通过提供采购服务、煤炭加工服务、物流配送服务、资源分销服务、交易撮合服务、信息咨询服务、供应链金融服务，为下游客户高效配置煤炭资源。2015年，公司线下业务实现煤炭运量总计2808万吨，约占全国总需求量的1%，在第三方煤炭供应链物流领域名列前茅，同时公司经营线上煤炭交易平台易煤网，15年实现总运量4400万吨。

煤炭行业面临量价双升，公司传统业务有望实现业绩反转。我们对于煤炭市场后续的发展较为乐观，主要表现为量价的双升。价的回升主要是由于供给侧改革影响下，部分供给退出带来的价格提升，16年初动力煤主力期货合约价格已回升超过30%，坑口现货价格回升超过10%，未来期限价差收窄的情况下，预计全年大概率上涨20%；量的回升来自于主要电厂及港口的煤炭库存继续低于同期，未来存在较大的补库存需求。截至15年底，公司手里拥有煤炭存货2.6亿，存货增值至少能为公司带来近5000万利润，传统业务或将实现反转。

借渠道优势发展保理等供应链金融业务。煤炭行业本身属于高资金运作行业，且由于煤炭销售运输周期较长，资金周转缓慢，应收账款积压严重；但由于行业属性问题，融资渠道并非十分通畅，因此对于资金渴求较强，同时愿意付出更高的资金成本。公司由于经营煤炭现货业务，因此在为煤炭上下游融资的过程中，一般会要求现货作为抵押，即使出现坏账也能通过现货的变现减少部分损失，相对银行资金而言已大幅减少了融资风险，且在煤价回暖的行情还可能获得超额收益。

易煤指数发布，流量变现指日可待。易煤网是瑞茂通与阿里巴巴合作打造的以煤炭现货交易为主的大宗商品电子交易平台。截至2015年底，易煤网实现煤炭交易量超过4400万吨，交易金额超过130亿元，在线上第三方煤炭供应链平台中流量排名第一，流量原始积累已经逐步成型。4月底，易煤网发布长江易煤运价指数，填补了长江口地区动力煤价格指数的空白，为煤炭在线电子交易提供标准化的定价支撑，为行业供应链金融服务提供估值参考的标准，标准化为未来叠加金融业务奠定了基础，根据我们的测算，到2019年易煤网能够实现煤炭撮合交易量约1亿吨，在仅考虑外部流量的情况下，金融业务能为公司带来约6000万元的投资收益。

目标价23元，维持买入评级。我们预测公司16年-18年净利润分别为5.83亿、6.63亿、7.74亿，在不考虑继续融资摊薄的情况下对应EPS为0.57元、0.65元、0.76元，对应PE分别为24倍、21倍、18倍。我们通过横向对标同类公司，给予公司传统业务30倍估值，并给予易煤网流量收入0.2倍PS估值，最终测算得公司合理股价为23元，向上仍有65%的空间，维持买入评级。

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