庆祝75年的懒惰｜全文中译

在投资的世界里，最勤快的人未必最赚钱。...

当有些基金被迫清盘时，有只80多岁“高龄”的基金，因为业绩太好，又延期了85年(本来2015年到期)，至2100年。

这只基金被称作“全球最懒的基金”：

★1935年成立时买入30只股票从未卖出

但是业绩却牛逼闪闪：

★ 成立了80年，累计回报3159倍

★ 80年年均复合收益率10.59%

★ 过去45年击败标普500指数

这只基金叫做Voya Corporate Leaders Trust Fund，简称LEXCX。

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　　其实，小通去年就写过这只基金：《揭秘史上最懒基金：80年不换仓，何以打败98%的对手？》



如此“懒惰”，却获得如此优秀的业绩，“不走寻常路”的LEXCX给每个投资者都上了一课。

晨星(Morningstar)美国资深基金分析师Kevin McDevitt在2011年专门写了一篇文章——《庆祝75年的懒惰》(Celebrating 75 Years Of Sloth)，对LEXCX一探究竟。

小通找来了英文原版，并做了全文翻译，分享给各位小伙伴：当提到LEXCX，沃伦•巴菲特不得不说：“嗜睡懒散”依旧是投资方式中一个里程碑式的存在。

虽然巴菲特不曾投资过这只已经成立了75年的老牌基金(2011)。然而，这只懒惰的、保持着大范围的静态投资组合的基金在几十年内持续击败了标准普尔500指数，它不走常规路线的策略和成功给各种类型的投资者都上了一课。这只基金的被动性达到了一个大部分投资者都无法忍受的程度，要知道对于投资者来说，什么都不做是多么难的一件事情。

而此基金在1935年最初成立时购买的30只股票从未被卖出过。这只基金成立于1929年经济危机之后的第6年，经济大萧条依然如火如荼，虚张声势的投资者们的惨痛记忆依然鲜活如初。他们不想承受任何风险。

这只基金也不曾增加任何持股。事实上，投资组合中任何新股的加入只能通过分立、合并或者收购的方式。

另一方面，如果一个公司暂缓股息或面临被摘牌或破产的危险，那么它就会被卖掉。因此，该基金往往几年都没有卖出一只股票，只是在2009年卖出了花旗集团，当时花旗的股价惨跌到1元。

然而具有讽刺意味的是，这也结束了花旗集团的困难时期，随后其股价回升至每股将近5元。(这也许也是另一个警示的例子，活跃操作会减损收益。)

着眼于长期投资(此基金原定在2015年清盘，后延伸到2100年)，LEXCX最初的顾问们一直在寻找那些可以支付股息并繁荣数十年的蓝筹股。从这一角度来看，投资决策更多的是取决于长久型因素，例如品牌和可持续性竞争力而不是收益规划。

与积极管理相比，这是一个完全不同的思维模式。事实上，现在许多基金经理最多只看18个月左右，他们认为三年的持有期就是长线了。

值得注意的是最初此基金的投资组合中没有包含任何一家金融公司。(此基金确实持有了花旗集团一段时间，在最初持有American Can后其在1993年被合并为花旗集团，另外保险公司Berkshire Hathaway BRK.B，巴菲特的伯克希尔•哈撒韦公司现在也在此投资组合中)。

和信贷危机后的大部分投资者一样，在1929年的经济崩溃和大萧条之后，基金创始人对银行、保险和经纪公司有着深深的怀疑。然而这种对金融业的回避偶尔也会影响基金的收益，尤其是在信贷危机之后。

这些最初的30家公司是如何表现的呢？(见下表中的清单)

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总体来说非常好。只有三家已经破产，尽管其他几家一度已经开始陷入金融危机的深渊，像柯达(Eastman Kodak)就是一个近期的例子。其中19只股票依然以某种形式存在在投资组合中，但是大部分已经进行了合并和并购。

事实上，有些股票已经有了翻天覆地的变化。例如，伯克希尔•哈撒韦(Berkshire Hathaway) 是投资组合中占比第二多的股票，也是此组合中唯一一只金融股。

在2009年收购了Burlington Nothern 后已经开始获利，而Berkshire Hathaway曾经收购过此组合中最初持有的Santa Fe。(这也应该被注意到，尽管在技术上Berkshire是一家保险公司，但在实践中它更多的是一家持股公司。它也是美国较好的财务健全的公司之一。)

① Foot Locker(FL)是从FW Woolworth中拆分出来的。

② Comcast的由来可以追溯到AT&T。

③ US Steel 美国钢铁现在可以由马拉松石油来代表(MRO)。

④ 而NiSOURCE(NI)和Dow Chemical(DOW)都来源于Union Carbide。

LEXCX最初把选股重点放在蓝筹股的策略到今天依然适用。根据晨星的分析，该基金90%的资产都投资在了具有“护城河”的公司上。接近一半的公司具有巨大的“护城河”，以埃克森美孚(ExxonMobil) 和伯克希尔•哈撒韦(Berkshire Hathaway)为代表。LEXCX保守的操作使得它的活跃度远低于标普500指数，该指数年收益约为5%-10%。

这应该归因于标准普尔指数对成分股根据其具体表现进行的增加或删减，而标准普尔指数对其成分股的调整是为了更好的反映美国经济。

自20世纪50年代推出标注普尔500指数以来，已经有上百家公司被选中或被剔除。(当然，这本身就是一种积极管理的形式。)

虽然这些努力使得标准普尔500指数与美国经济保持一致，但并没有带来更好的回报。

沃顿商学院的教授Jeremy Siegel在他2005年出版的著作《投资者的未来》中指出，标普500指数，如果保持1950年成立时的成分股不变，在1950年到2003年间一直都跑赢每年重新调整成分股的标普500指数。

有趣的是，最初的标普500指数中所包含的股票也同样出现在了这只基金的投资组合中，包括AT&T, ExxonMobil,和DuPont(DD)。

这只基金的连胜纪录也始于2003年，在之后的5年和10年内，它分别以每年2.5和1.5个百分点击败了标普500指数。

事实上，自1970年开始该基金的年化收益率已经为11.1%，而标普500指数为9%。它同样击败了在1935年或更早建立的17只积极管理的基金。

点击看大图　　那么，为什么LEXCX会有如此优秀的表现？



为这只基金带来超常收益的投资组合，在几十年中都没有关注过新生事物。它大部分是由铁路、公用事业、消费品、石油和天然气公司主导的。

这些行业通常都不会使投资者们的脉搏加速。但是正如Siegel指出的，铁路、烟草、和能源公司可能是自20世纪50年代以来表现的好到最令人惊讶的股票。

这意味着，尽管基本上全部错过了科技和医疗领域的爆发，但LEXCX至少在过去的40年中击败了标普500指数。举个例子，科技公司例如英特尔、微软和谷歌，是90年代和2000年代最热门的一些股票(尽管这之间还有一个糟糕的牛市)。

同理，制药和生物技术公司在80年代和90年代也一样热门。但是除了在20世纪70年代初的“漂亮50”时期，这只基金基本上没有持有过热门股票。

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这让我有些怀疑。在15年前我第一次分析该基金的时候，它的15年年化收益率比标准普尔指数高50个基点。

看看当时在此基金投资组合中占比最多的股票：像Mobil，GE和DuPont，我认为在接下来的15年此基金几乎没有希望重复它之前的市场回报率，尤其是考虑到我们刚刚进入互联网的繁荣时期。

　　但是它确实继续跑赢了大市。



谁会想到这只基金的投资组合能从它成立之后就能一直跑赢大市，更不用说这过去的15年了？可能这就是重点。

因为持有的都是代表旧时代经济的股票，该基金已经经历了长达75年的长期低预期。正如Siegel指出的那样，投资者的低预期往往会带来跑赢市场的高收益。

他也把这归功于在价格好的时候进行红利再投。这种复合方式对长期收益产生了令人难以置信的影响。

另一方面，有着巨大的盈利增长的行业，往往会带来虚高的投资者期望和随之而来的高估值。科技公司在20世纪90年代迅速增长，但他们的股价也承受着巨大的价格乘数。

投资者期待这种迅猛增长的盈利能无限的持续下去。当它不可避免的放缓时，股价则暴跌。

研究显示，国家的发展也有着类似的动态，那些国内生产总值增长最快的国家在长期往往无法拥有最好的股票市场表现。所以那些投向新兴市场的资金应该注意这一点。

公司的生命周期动态也同样适用于这只基金所持有的那些公司。Siegel和其他人发现，公司一旦达到成熟期(现金牛阶段)就会发放最好的股东回报。在这一点上，一家公司在很大程度上是自筹了资金并且放弃了大量的现金流。

另外，快速增长的企业经常需要进入资本市场去寻求资金来支持他们的增长，这就可能会稀释现有股东的持股。在这个早期阶段的主要受益者是公司的创始人和初始投资者(即天使投资和风险投资)，以及承销IPO的投资银行。

这也并不是说这些股票不会有好的表现，因为他们拥有大量的后备力量，但是一时飙升的股价总有一天会回到现实，即使这些公司潜在的基本面依然很强。那么，现在这只基金处于什么阶段呢？

这里有几点对有兴趣的投资者的忠告。该投资组合已变得相当集中，例如，这些年持有的股票的公司进行的收购和合并。该基金持有的前五名的资产现在吸收了大约60%的资金。

此外，想要跟随这种策略做投资的，可以自行复制一个投资组合或构建一个类似的组合，用自己的钱并节省0.59%的管理费。

然而，无论是否想要拥有这只基金，它依然证明了长期持有质量好、支付股息的公司的好处。

鉴于此基金要一直延续到2100年，这也验证了巴菲特所说的，“我们最喜欢的持有期是永远。”

本文由晨星(Morningstar)美国资深基金分析师Kevin McDevitt写于2011年2月，由小基快跑全文翻译。

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