人才激励和控制权，哪个更重要？

本文以高盛和万科为例，分析合伙人制度如何平衡公司治理中内外部利益相关者的关系。...

万科企业股份有限公司（简称万科）公告显示，截至2020年3月31日，深圳地铁以28.69%的持股比例成为万科第一大股东，盈安合伙的资产管理计划持股4.39%，成为第四大股东。宝能系在连续减持万科股票后，持股比例降至1.14%——为期六年的“宝万之争”尘埃落定，宝能系选择落袋为安，悄然离场。

万科的事业合伙人制度无疑在该事件中扮演了重要角色。虽然万科曾宣称其事业合伙人制度是面向公司内部的人才激励手段，实际上主要目的仍然是防范来自外部的投资机构对公司控制权的争夺。

本文以高盛和万科为例，分析合伙人制度如何平衡公司治理中内外部利益相关者的关系。

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设立背景不同



●高盛：合伙制向股份制改造

经过一百多年的发展，高盛集团有限公司（Goldman Sachs，简称高盛）已成为全球最具影响力的投资机构之一。高盛认为，合伙人制度是助其走向成功的重要原因之一。

高盛最初是一家合伙制的投资机构，合伙人对经营风险承担无限责任。为了保持竞争优势，高盛于1998年计划公开发行股票，由合伙制企业改造为股份有限公司。然而，高盛上市遭到部分合伙人的强烈反对，他们认为上市意味着公司的高收益会被中小股东分享。为了争取合伙人同意公司上市，高盛设计了类合伙制度（Quasi-partnership）。公司成功上市后，其“类合伙制度”也约定俗成地称为“合伙人制度”。



●万科：四面楚歌下的应急之计

第一大股东持股意向变化。万科是股权高度分散的上市公司，处于所有权与控制权分离的状态，实际控制权掌握在以王石、郁亮为核心的高管团队手中。2014年，华润是万科的第一大股东，持股比例14.94%。华润扮演着财务投资者的角色，不过多干预万科经营事务。但是，华润因旗下同时拥有地产业务板块因而受到资本市场“同业竞争”的质疑。加之“宋林腐败案”造成华润高管层变化，华润退出万科董事会的意图逐渐显现，这在2017年1月华润将所持全部股份转让给深圳地铁的交易中得到印证。

房地产政策收紧，业绩波动。受全球金融危机、政府出台“限购令”等多重因素影响，作为房地产领军企业的万科日子也不好过。2011年至2012年底，万科营收和利润指标均保持10%增长，2013年更创下骄人成绩：营收增长率43.65%、净利润增长率35.03%，股价月度CAR（累积超额回报率）高达201.32%。然而，2014年3月，万科的业绩开始急速下滑：营收和净利润增长率锐降至-32.16%和-8.44%，月度CAR更是跌至175.65%。

职业经理人流失。2001～2014年间，从万科离职的高管达数十人之多。“先富起来”的职业经理人成为房地产行业炙手可热的人物，他们或投入竞争对手怀抱，或加入新兴产业，并没能和万科同生死、共患难。这也令万科感到是“为他人做嫁衣”，甚至“养虎为患”。

外部机构投资者“举牌”。2014年初，机构投资者趁万科面临内忧外患之时，在资本市场开始一系列收购行动。包括宝能系资本在内的多家机构曾与万科高层接触，计划对万科进行“举牌”收购。万科年报也显示，前海人寿、钜盛华、安邦人寿等大举增持万科股份。

在上述一系列事件背景下，2014年5月28日，万科宣布推行事业合伙人制度，希望借此达到锁定核心人才并强化高等团队控制权的内外兼顾目的。

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制度设计目的不同



●高盛：激励人才

“高盛合伙人”是华尔街精英身份的象征，须符合“商业技能、管理和领导才能、文化和价值观”三项标准要求。每隔两年，高盛会根据现有合伙人的提名来选拔新的合伙人。高盛建立了独具特色的“互相筛选”合伙人选拔机制，即不对候选人面试，而由合伙人执行委员会组织专门团队，采取秘密评价方式对候选人进行初步审核和背景调查。候选人要分别经过所在部门领导和合伙人团队的评分，交叉得分差即为候选人的实力得分。再经过合伙人执行委员会闭门会议审议，才会正式公布新任合伙人名单。

与合伙制企业不同，高盛的合伙人制度是在公司制背景下，为了锁定和激励人才，向高级经理人赋予合伙人身份的一种管理制度。这种制度既维护了股东利益最大化的公司制目标，又保证了合伙人利益，延续了共享利润、共担风险的合伙人文化，从而平衡了大股东和中小股东之间的利益关系。

●万科：巩固控制权

万科事业合伙人制度最初通过设立子公司盈安合伙的形式建立。包括公司董事、高管在内的1320名员工自愿成为万科首批事业合伙人，他们授权盈安合伙使用历年滚动留存收益进行投资，购买万科股票。

万科事业合伙人制度公布之后，盈安合伙大举筹措资金增持万科股票，以提升股权份额。在自有资金基础上，盈安合伙还通过华能信托吸收外部资金，共同投资国信证券的基金产品。盈安合伙为基金的普通合伙人，上海万丰资产为有限合伙人，资本市场的基金投资者也可申购。上海万丰资产是万科的关联公司，本质上也是为推进事业合伙人计划服务。截至2015年1月，盈安合伙累计筹集23.57亿元，获得了万科4.48%的股权，成为继华润之后的万科第二大实体股东。

实行事业合伙人制度，提振了万科股市业绩。万科事业合伙人制度公告发布前后50天的日CAR数据显示，2014年2月25日（公告前50天），日CAR比率为-10%，即低于市场平均股价的10%；3月15日（公告后30天），日CAR指标上升至5%；2014年5月25日（公告后50天），日CAR达到20%。

2015年12月，盈安合伙（4.14%）与华润（15.23%）结成“一致行动人”，累计持有万科19.37%的股份；前海人寿及其“一致行动人”（钜盛华、安邦）增持万科股份至16.08%，超过了第一大股东华润，但仍低于19.37%。自此，万科高管团队在持股比例上占据了优势。



事业合伙人制度为资本市场释放了积极信号，扭转了万科股价下跌的趋势，一定程度上抵御了外部投资机构施加的压力，意味着万科控制权保卫战初战告捷。

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运营管理模式不同



●高盛：两级合伙人委员会

高盛合伙人入选后，基本薪金会上浮，可分享公司巨额奖金池，并享有特殊投资机会。高盛每年将15%的利润注入奖金池，由合伙人集体优先分配，同时还拿出1%的税前利润用于合伙人个人业绩奖励。为体现激励相容原则，合伙人必须向公司公开个人资产负债表，根据个人资产情况向公司缴纳投资，并获得同等价值的股权。如果公司遭受监管部门的处罚，合伙人须承担同比例的罚款。对于业绩不佳的合伙人，公司有权减少或取消其股权，乃至撤销其合伙人资格。对于任期较长而贡献较小的合伙人，合伙人执行委员会可通过非公开形式取消其合伙人资格，以吸纳新鲜血液。

高盛设立了两级合伙人委员会：一是合伙人管理委员会（Management Committee），由高级合伙人组成，参与公司重大决策与治理，接受董事会统一领导；二是合伙人执行委员会（Partnership Committee），负责公司合伙人的发展与职业生涯管理，包括选拔、培训、绩效评估、多元化发展、晋升及接班人培养。

普通职业经理人依照“合伙人候选人—普通合伙人—高级合伙人”的轨迹晋升。高盛的合伙人规模控制在员工总数的1.6%左右，合伙人平均任期约为8年，每两年约有四分之一至三分之一的合伙人会被淘汰。这些举措充分体现了高盛合伙人的“精英”含义。

●万科：收益共享，风险共担

与高盛小范围合伙人的形式不同，万科首批合伙人为员工自愿参加，占员工总数10%以上。事业合伙人享有万科的利润优先分配权和盈安合伙的投资收益。同时，为充分体现激励相容原则，万科事业合伙人制度还引入项目跟投机制，要求项目管理人员必须跟随公司投资其房地产项目，项目经营成果直接与员工收益挂钩，以此来分担投资风险和业绩压力。

万科采取扁平化的管理模式，不划分合伙人的级别，没有设立类似高盛那样的合伙人“互相筛选”机制和晋升通道。万科事业合伙人制度未明确合伙人个人的决策参与权和利益分配机制，而是由高管团队代表合伙人团体参与公司决策和治理。相较于高盛，万科合伙人的“精英”含义和光环效应较低。●高盛：缓解大股东与中小股东的利益矛盾

高盛由合伙制企业发展而来，有着适合合伙人制度发展和完善的土壤，可谓先天性合伙人制度。高盛合伙人管理委员会参与公司的重大决策，其治理机制设计重点在于激励人才，实际上也是通过合伙人委员会帮助创始人及内部大股东巩固对公司的控制权，从而获得剩余收益优先分配权。在实施合伙人制度的过程中，高盛和万科有一定的共通之处，即“巩固控制权+激励人才”。高盛的合伙人制度顾及了原始合伙人（即大股东）的利益，同时有助于缓解大股东与中小股东之间的利益矛盾。

●万科：摆脱“委托代理问题+控制权之争”双重困境

业界将外部投资机构未与管理层沟通的“举牌”收购行为形象地喻为“门口野蛮人敲门”，因为这可能导致外部投资者在获得董事会席位后，制定与管理层相悖的经营决策，造成公司股价波动。在发达资本市场，公司高管层会采取“毒丸计划”“焦土政策”等稀释股权、剥离资产的手段，以抑制“野蛮人”的投资收益，结果往往会两败俱伤。

正是为了防范“门口野蛮人敲门”的收购行为，万科在国内资本市场首推了事业合伙人制度。

对内，盈安合伙起到了管理稳定器的作用：锁定内部核心人才，避免因股权异动导致“树倒猢狲散”的窘境；通过事业合伙人身份的授予，也可缓解职业经理人与公司发展目标不一致的委托代理问题。

对外，万科事业合伙人撬动了庞大的杠杆资本，六年间连续增持万科股票12次，持股比例稳定在股东排名前五位，把短期博弈做成了长线投资。可以说，万科的事业合伙人制度在确保公司整体利益的前提下，为高管团队应对“委托代理问题及控制权之争”的内外部风险做出了积极尝试。1. 合伙人制度的双重目标

合伙人制度一直在实践中推陈出新，并没有约定俗成的模式。合伙人制度可以从两方面强化公司治理：其一，巩固控制权。对于股权分散的上市公司，合伙人制度可以加强创始人团队的控制权，通过联合“内部人”来巩固和扩大高管团队在董事会的投票权、决策权。其二，激励核心人才。合伙人制度帮助优秀经理人获得一定股权，实现了公司高管从代理人到委托人的角色转换；在利益上与外部投资者达成一致，避免外部投资者对经理人产生“机会主义行为”的质疑。

以上两种合伙人制度都有各自的适用情景，没有优劣之分，企业应结合自身条件和外部环境，适当地进行调整，设计符合自身发展需要的合伙人制度。

2.合伙人制度与股权激励计划有着本质区别

股权激励计划将优秀员工和经理人列为股权激励对象，让他们以优惠价格购买公司股权期权。当公司整体业绩达到预期目标时，股权激励对象可以通过出售自己持有的公司股票，享受股权增值所带来的收益。前提是公司整体业绩达标，所有激励对象才可以行权。这种制度是群体激励，但缺乏对单个员工表现的考核，容易出现不努力者“搭便车”的现象。另外，股权激励计划对资本市场有效性、经济环境高速增长等外部环境的依赖度较高。当股价不能反映公司实际价值、非自身经营原因造成公司业绩低迷时，付出努力的员工就无法从资本市场获得预期收益，由此造成股权激励计划失效。因此，合伙人制度不应当是股权激励计划失效而选择的权宜之计。

3. 营造事业合伙人文化

合伙人制度还需要在企业内部形成彼此信任、高效合作、勤勉正直的合伙人文化。合伙人文化能够增强高级经理人对企业的归属感，有助于平衡短期KPI指标与公司长远发展目标之间的关系，实现个人成长与公司增值的双赢。

例如，高盛早期通过“红宝书”在合伙人之间共享客户信息，由此建立紧密联系。目前，高盛在全球范围的合伙人都可以直接沟通，分享信息，寻求资源协助。万科也强调事业合伙人制度的“信任文化+协同文化+去金字塔化”，以体现其“共识、共创、共担、共享”的合伙人文化精髓。

本文系国家自然科学基金项目“中国企业直接对外投资决策机制的研究：基于政治嵌入与公司治理的整合视角”（No.71702128）的阶段性研究成果。

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