“民以食为天”，中华民族在生活生产中不断探索有利自身生存、延续的饮食，形成了富有地方特色、地方风味的食品。而...



“民以食为天”，中华民族在生活生产中不断探索有利自身生存、延续的饮食，形成了富有地方特色、地方风味的食品。而吃鸭脖近几年也成了国内年轻人中的一种时尚消费。休闲卤鸭第一品牌——周黑鸭今日(2016年11月11日)在香港交易所主板挂牌上市，公司共发行4.2447亿股，共计集资23.7亿港元，发行价5.88港元，首日开盘涨7.14%，报6.3港元。

经过近20年的成长，这只汉江边出生的“丑小鸭”，通过不断的努力和一次次自我革新，实现了将熟卤制品这一传统餐桌食品转型为时尚休闲食品的目标，并推动整个熟卤行业的现代化，最终奋力将“周黑鸭号”开到了香江岸，开启新的航程，完成向“白天鹅”蜕变。而伴随其成长的天图投资，累计投资周黑鸭共8800万元人民币，共持有1.83亿股，按照开盘价6.3港元算，价值11.5亿港元。

“中央厨房+直营”打造休闲卤鸭第一品牌

根据第三方咨询机构Frost&Sullivan的报告，中国休闲卤制品行业零售价值由2010年的232亿元增至2015年的人民币521亿元，年复合增长率为17.6%，预计在2020年达到人民币1235亿元。招股说明书资料显示，截至今年6月底，按总收入及零售价值计算，周黑鸭都是第二大的休闲卤制品公司，市场占有率分别是6.8%及5.5%;按税后净利润计算则是中国最大休闲卤制品公司。

而得到普遍共识的是，周黑鸭赖以进入资本市场的法宝，便是其“不做加盟，不做代理，全部自营”的独特模式。目前公司主要采用“中央厨房+直营店”模式，目前已经在40个城市开设了757家自营门店。尽管和采用“直营+加盟店”模式的其他市场竞争者，如煌上煌、绝味、久久丫等相比，周黑鸭在门店数量上并不占据优势，但这并不影响其赚钱的能力。

据周黑鸭提交的招股书显示，从2013年至2015年，周黑鸭的收入分别为12.18亿人民币、18.09亿人民币和24.32亿人民币，若按照41.3%的复合年增长率，预期2016 年的收入将超过 30亿元人民币;净利润分别达到了2.6亿人民币、4.11亿人民币和5.53亿人民币。而在今年上半年，周黑鸭的净利润就达到了3.81亿人民币。超强的盈利能力和良好的现金流，使天图在周黑鸭上市前就通过分红收回了全部投资本金。

毛利率指标同样能说明问题。周黑鸭在近3年的平均毛利率在55%左右，截止今年6月底，毛利率达62.7%，接近其他市场竞争对手的两倍。对比来看，煌上煌2015 年毛利率为 29.93%，而绝味 2013年和2014年1~3 月的毛利率分别只有 27.24%和 30.9%。

低成本控制也是法宝之一，过去三年周黑鸭的开一间门店的的平均资本开支为13.4万、10.9万及9.8万元人民币，这意味着，平均十万就可以新开一家店。而公司新开的自营店，一般在开业两个月内能达到收支平衡，投资回报期只有2-6个月。

值得注意的是，卤制品行业的线上渠道零售价值在2010至2015年年复合增长率达到了44.1%背景下，周黑鸭去年网络销售占比达到7.1%，年复合增长达到七成，增长突出，迎合了目前消费者青睐网络购物的趋势。相比，绝味食品主要依赖加盟销售模式，销售占比超过九成。

而根据招股说明书，此次募资的主要用途集中于开发设施、物流及仓储中心(35%)，投资自营店网络和提升现有门店等占比15%，剩余资金将主要投放在提升品牌营销策略、提升研发能力等多个方面。

6年陪跑天图投资斩获超10倍收益

随着我国人口结构变化、消费潜力释放，中国品牌国际化等进一步推动消费的升级，催生了巨量投资机会。早在2010年 “消费品投资专家”天图投资敏锐的味觉就嗅到了熟卤制品行业的机会，果断投资了周黑鸭。

“当时市面上有绝味鸭脖、久久丫等多个做卤制鸭食品的公司，选择投资周黑鸭，是被其创始人对产品的极致追求所打动，周黑鸭的创始人周富裕是位天生的产品经理，他坚持每天都品尝公司的产品，不断改良升级产品口味，坚持生产流程各个环节的持续创新,这种对产品的痴迷态度吸引了天图。”天图投资CEO冯卫东表示。

天图投资合伙人潘攀告诉记者，周黑鸭之所以能够快速发展，与其务实的创业团队和不断创新的企业理念有密不可分的关系。

首先，通过直营的模式加强了品牌控制，加盟店尽管规模增长很快，但是摊薄了利润，加盟商有可能将私货带入一起卖，顾客体验十分不好;其次，在对产品的质量把控上，周黑鸭有严格的标准，出厂即密封包装食品，避免了运输过程中的二次污染，是业内首家标准化生产卤制品的公司，统一的包装，统一的售价，符合现代食品工业的标准，给消费者带来可口、卫生、方便的更好体验;第三，在整个生产流程各个环节的不断创新，真正的推动了消费升级，率先引入的日本塑封包装技术之后，又采用德国设备生产的密封包装形式“锁鲜装”，同类生产企业积极效仿，极大地推动了国内熟卤行业的生产现代化，将整个熟卤行业的水平提升到了一个新台阶。

而作为消费升级处于转型阶段的中国，各个细分品类中都有可能产生巨头，成就百年老店。对于投资机构来说，企业选择的品类是否足够大非常关键，正如冯卫东所言，在长跑过程中，企业始终保持很大的成长空间和想象空间，才是获取高额投资回报的关键。

冯卫东指出,周黑鸭赴港上市只是一个开始，外界眼中的“吃货PE”天图投资所投资的与“吃”相关项目总投资金额占比约为10%，引领中国消费品投资才是天图投资的使命。而在新三板挂牌之后，天图投资将能长期持有包括周黑鸭在内的优秀企业，改变以往限期退出的局面，持续分享企业上市之后的收益。

同时他也期待未来所投更多的项目如德州扒鸡、饭扫光、八马茶业、百果园、花印护肤品、美味不用等、飞贷、51信用卡、蘑菇街、小红书、卷皮百货、江小白等能够早日登陆资本市场。

天图资本冯卫东：消费品投资到底看什么？

“很多人认为消费品是个红海，没有什么门槛。但是其实并不是，每个消费品领域数一数二的品牌都是非常挣钱的。”

周黑鸭、百果园、蘑菇街、饭扫光、福奈特、慈铭体检、食行生鲜、飞贷……当大部分同行全力追逐高精尖的互联网项目时，成立于 2002 年的天图投资却始终把目光聚焦在 “接地气” 的消费品行业，动辄亿元重金入股了不少当下已耳熟能详的品牌。

如今 “消费升级” 俨然成了圈内圈外的热词，作为行业内一直以专注消费品闻名，早在 2011年 就开始下注消费升级大趋势的天图投资，又是如何来判断正在不断涌现的新兴消费品项目？另外，支撑他们多年不追热点，专注品牌消费品投资的内在逻辑是什么？带着这些疑问，36 氪专访了 CEO 冯卫东。

对消费品的定义，是交过学费和惨痛教训悟出来的

时间回到 2011年 前后，当时 PE 机构正面临严峻的同质化竞争，原本广撒网的投资模式已难以为继。冯卫东回忆说，“那个时候刚好有点泡沫，号称 ‘全民 PE’，什么项目价格都炒到天上去了，尤其是稍微有点利润的。整个行业都在思考，接下来怎么突围、避免同质化竞争？”

天图投资在梳理历史上的项目总体表现后发现，比较稳定、持续增长较好都是消费品企业，经过认真思考定位后，团队决定全面聚焦消费品，其他领域再诱惑也不看了。“这是个重要的转折点。因为只能做消费了，看项目的能力得提高，这也迫使我们一定要在这个看起来好像门槛不高的行业里面找到一个门槛。”

如何找到这个门槛呢？冯卫东坦言，他们在摸索过程中其实交过不少学费。“我们早年投过厦门一家企业，它生产的是无线固话。因为中移动要通过这个不用接线的、基于移动网络的固话和中国电信竞争，所以这个企业成长很快，3年 时间利润就做到了 7 千多万。但是很快三年的时间又跌回来，打回了原形，所以天图在这个项目上是亏钱的。”

“刚开始的时候，我们也认为初级农产品、电话机都是消费品，但是后来发现有些消费品根本不具备消费品的特征，周期性非常明显。比如无线固话，它其实就不是消费品，是为中移动代工的，企业的品牌根本左右不了消费者的选择。中移动给顾客什么产品顾客就用什么，企业只是将自己的产能竞标销售了出去，哪有招标式的消费品？”

“这个案例让我们重新定义了什么是消费品，那就是必须用自主品牌来左右消费者选择的产品和服务。这个定义其实是非常关键的，都是交过学费和惨痛教训悟出来的。我们专注消费品后，越来越发现消费品投资的核心是品牌。”

男怕入错行，品类就是做消费品的 “行”

如果说 “2011年 的战略转型” 和 “发现消费品投资的核心当属品牌” 是天图发展过程当中的两个关键转折点，那么在冯卫东看来，抓住了品类这个概念就是这第三个重要节点。“同样是消费品也有品牌，有的品牌能做大，有的做不大，分析下来就是不同的品类有不同的经济特性。这个就像说的男怕入错行一样，品类就是我们做消费品的 ‘行’。”

问题是如何来定义 “品类” 呢？他的解释是：“品类就是顾客对各种各样的产品和服务分类的方式，在顾客心目中这是一类的就是一个品类。比如鸭脖子品类，川菜是一个品类，超市是一个品类，水果店是一个品类。不同的品类有不同的经济特性，品类决定品牌未来到底能长多大。所谓的风口其实就是一个大品类爆发性的成长。”

具体而言，天图在分析品类上主要有三个主要的纬度：第一个是品类的生命力，第二个是品类的潜力，最后一个是品类的经济特性。

先说第一个纬度，冯卫东认为：判断一个品类的生命力，要看它跟基本需求的结合度。“比如包子，已经存在了几千年了，继续存在几千年的可能性也比较大；但是手机才存在了几十年，所以它可能继续存在几十年的概率也就这个样子了。”

第二个纬度是品类的潜力，评估指标中很重要的一点是看 TA 能替代哪些品类？“替代的品类规模有多大，这个品类的潜力就有多大。比如凉茶，一开始全国市场加起来可能就只有不到十个亿，但是凉茶可以替代果汁和水、替代可口可乐、可以替代一大堆，所以潜力就会非常大。”

最后一个纬度是品类的经济特性，比如说是否简单？简单包含两个层面：首先是认知简单，即顾客是不是很容易理解新品类。“不少创业者会创造一些新东西，但是他说不清楚，这个就很痛苦。如果半天说不清楚，顾客基本上很难接受你。如果没有跟顾客心目中应有的品类产生关联，就很难去激发或者对接顾客的需求。”

其次是运营要简单。因为小企业的经营不足，团队也不足，供应链、行业背景都不足，如果一开始这个事情就很复杂，对小企业的是非常不利的。这种局面就需要有某种方式，通过免费或者补贴的方式来切这个市场，这个竞争是非常残酷的。

销售过了十个亿，可能才算过了关

在过去的一年间，36 氪通过报道见证了不少消费品牌的快速崛起。就拿沙拉品类为例，包括 “甜心摇滚沙拉”、“好色派沙拉”、“瘦沙拉” 在内的多个项目都拿到了天使或 A 轮融资。我们好奇的是，当几家公司做的细分市场十分重合，又很难有一家快速规模化抢占市场的时候，天图会如何来判断谁能走到最后？

冯卫东表示，首先沙拉算是先发优势不太明显，后来者很容易进入的品类。为什么这么说？因为消费者很愿意尝新，只要有特点，TA 就会去买来尝尝。另外，吃的东西属于众口难调，并且很容易腻，总能给新品牌机会。

因而，像沙拉这个品类很难单单靠味道取胜，容易做得小而美，若要做大就是团队综合管理的竞争。“整个餐饮行业大部分是低端劳动密集型的，细节太多，既要不断推陈出新、又要管人，考验的其实是企业系统化的管理能力。你说让我很早就判断谁能胜出，这个很难。”

“但我们会看企业的规模，规模不一定是成本优势，而是管理的优势。很多餐饮品牌快速发展之后，马上就开始出现团队管理问题，品控问题，细节就管不住了。这时候，你哪一个点做的特别好，其实不管用；但哪一点做的不好，出一个丑闻，你就崩溃了。

跟很多餐饮一样，沙拉品类的先发优势其实不明显，主要的先发优势在于可持续的系统化管理，必须要通过一定的规模来验证你已经完成了管理考验。如果销售过了十个亿，明显跑过了管理瓶颈，可能才算过了关。”

最宽的护城河

作为行业内 “不投赛道、投选手” 的典型，天图投资算是迎来了坚守多年的消费品投资风口。冯卫东表示，目前团队主要关注创新消费、新型零售和消费金融三个代表消费升级的趋势性方向，目的是通过这三块的布局，把消费品从品牌到渠道，最后到金融服务进行有机的衔接。

他在过去接受采访时提到的一句话让我印象深刻：“天图喜欢找那种不需要依赖牌照垄断或者特殊资源供应的项目，门槛低就意味着充分的市场竞争，市场化竞争中形成的品牌价值就是最宽的护城河。”（来源：品途商业评论、36氪）

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