金泽哥哥聊宏观（第十三期）: 风险资产RISK ON的主要原因是市场选择性“短视”

江北萌全新专栏“金泽哥哥聊宏观”来啦！金泽哥哥每周为你分析最新宏观经济形势与投资走向。欢迎广大萌友一起参与探讨！...

从上周美国大选之日开始，全球金融市场变化莫测，竞选当天在特朗普超预期拿下几个摇摆州之后，全球避险情绪即刻升温，处于交易中的恒生、日经指数瞬间崩盘，美国期指也一度触及跌停，黄金等避险资产大涨。但是在特朗普确定当选之后，资本市场在欧美股市的带领下出现了V型反转。之后的一周市场恐慌情绪退潮后，美元指数走强，国际债市进入大调整，多国长债收益率步步上升，风险资产却获得超预期的收益。

这一幕与英国脱欧的时候如出一辙，且事实也证明在脱欧事件发生当日买入股票持有至今的收益是很可观的。风险资产两次超预期发展背后的逻辑主要是投资者看不清未来，所以看短做短的操作策略占了上风，但是对于债市而言，四季度还是防风险为主，而汇率方面人民币的贬值之路还将继续。

一、特朗普的主要执政思路

当下国际大类资产走势的背后主逻辑与特朗普的执政思路有关，特朗普的经济主思路是运用稳健的货币政策，积极的财政政策来加大基础建设的投资以求达到刺激经济的目的，同时加强贸易保护，使制造业回流美国，让资金脱虚入实并严控非法移民。

具体来看特朗普在竞选中明确提出上任之后将通过加大基建投资，减税等措施来提升美国经济增速。他的基建投资计划是以投资高速公路、桥梁、机场等为主，具体的基建投资金额有5000亿美元。同时特朗普主张国内全面减税，通过大幅下调个人所得税和企业所得税税率来刺激消费。

对于货币政策的态度，特朗普是支撑美联储尽快加息的，因为其不喜欢低利率且不喜欢虚拟部门，更希望通过制造业而非金融立国，这一系列主张也让其一直不受华尔街待见。在贸易保护和针对非法移民上，特朗普也较为强势，其认为过大的贸易逆差从中长期来说是不利于美国国内实现充分就业的，因此其主张增加对主要贸易出口国家的进口关税（墨西哥，中国等）。



二、RISK OFF到RISK ON的转换是市场选择性“短视”

严格来说最近两周有两大超预期事件，一是特朗普的上台，二是特朗普上台之后市场的反应。在梳理了特朗普的主要执政思路后，我们不难得出一个结论，那就是风险资产迅速反弹是市场看短做短的结果，而世界主要国家的债市在未来仍将面临较大考验。

其实不论英国脱欧还是特朗普上台都是远超市场预期的，而在打破市场预期之后，世界各国资本市场的走势确陷入了一个怪圈，那就是看是会严重影响市场风险偏好的事件发生之后风险资产却能在在短短一个交易日释放恐慌，随即切换到risk on的模式。形成这一原因的主要逻辑是因为市场没有对这些历史上并未发生过的事情有足够的学习效应，市场的参与主体其实根本不知道这些事情长期到底有多大的影响。

先拿英国脱欧来说，虽然英国脱欧看似对英法德等主要欧洲国家的经济影响弊大于利，但是市场却换了一个角度来看事情，因为没人知道这个事情在10年，20年之后到底会产生多大的负面影响，反而在发生脱欧事件之后，市场预期世界主要国家央行为了避免经济陷入衰退会进一步动用宽松的货币政策，的确，英国央行也在脱欧公投后如期降息，因此市场选择“短视”，即利率下行或者维持低利率的市场逻辑战胜了经济下行和风险偏好受损的负面影响，风险资产因此转头往上。

这次美国大选虽然原因有所不同，但是逻辑一样的，华尔街都喜欢希拉里，在特朗普超预期胜出之后市场的第一反应也是恐慌，虽然这次没人会怀疑特朗普上台之后其对加息的支持，但是在特朗普未来可能选择的政策中，唯一在短期能被市场确认和认可的就只有宽财政政策，即加大基建投资建设，而背后的原因是特朗普希望能够通过加大基建投资来刺激美国经济，而无论是通过贸易保护还是加大基建投资只要能让美国经济能保持强劲增长，那么他都将鼎力支持。

因此虽然从长期来看，美联储逐步加息将抑制市场估值，而且特朗普的财政刺激资金投放量也才仅仅5000亿美元（甚至连这笔资金从何而来都不得而知），但是市场认为这些计划在短期都不会被证伪，而且给了市场对于未来足够多的想向空间，因此风险资产在快速释放风险之后就开始维持强势。而特朗普未来若通过减税来扩大财政赤字，政府债务压力将加大，国债收益率也将上涨并推升市场的通胀预期，因此在美联储加息的大环境下，全球债市短期面临的回调压力不小。



三、股市且行且珍惜，债市稳当先

当下国内的市场走势和国外有一定的关系和相似度。首先上证指数在以铜，煤，铝等周期股的带领下放量站上了3200点，而中小板相应的涨幅却小很多，这主要是因为部分大宗商品近期的暴涨加上资产慌的逻辑让投资者的选股思路重新回到了几年前的传统行业上，大家认为在国内有供给侧改革的大背景，在海外有特朗普的基建刺激计划，因此代表传统周期股的上证指数的走势好于中下创的走势。

其实冷静下来思考，A股想走出趋势性的行情必须要有场外增量资金的援驰才行，当下只能说从资产慌的角度而言股市的配置价格高于其他资产。具体从DDM模型来看，四季度虽然经济企稳，企业盈利复苏，但是在国庆地产新政出台之后，明年中期开始经济将重新面临下行压力，而大宗商品价格的暴涨对企业成本端的负面影响也有待观察。因此长期来看经济方面的不确定性还有很多，只是短期看上去还行。

风险偏好方面，虽然6中全会以来市场风险偏好在稳步回升，但是对于长期而言资本外流对风险偏好的影响是难以估量的，上周的文章中我们分析过其实无论是希拉里还是特朗普上台，都不会改变人民币贬值的路径，而国庆之后人民币加速贬值并未引起市场恐慌，主要是市场看不清远期人民币贬值到底有多严重，外汇储备的下滑未来到底有多厉害，只是短期来说，经济企稳、央行外汇管制让资本外逃不会出现极度严重的情况，因此市场选择无视远期的不确定性，更多选择性看到短期的利多。

在利率方面，短期其实风险已经暴露无遗了，近期工业品价格疯狂上涨，这与政治局会议提出的抑制资产泡沫相悖，由大幅涨价引发的流动性缩紧随时不期而至。最近两周世界各国债市哀鸿遍野，各国国债收益率大幅上行，国内也未幸免。今年以来国内10年期国债收益率与股市的负相关性一直存在，近期10年期国债收益率逐步上行，市场流动性在月初宽松之后又逐步收紧，中美两国通胀预期也在升温，因此4季度对股市而言可谓是且行且珍惜，在非趋势性行情里要灵活控制仓位，密切关注量能和流动性的变化。

对债市的看法和之前一致，四季度安全第一，没有必要火中取栗。毕竟当下无论是经济数据的企稳、cpi和ppi超预期的上行、央行去杠杆，保汇率、国内银行间流动性逐步趋紧、海外主要国家国债收益率攀升等都不利于债市四季度的走势，因为稳字当先，待调整到位之后再进场操作。



金泽哥哥聊宏观（第一期）: 流动性陷阱与资产荒

金泽哥哥聊宏观（第二期）: 当前货币政策探讨

金泽哥哥聊宏观（第三期）: 对当下流动性及市场的看法

金泽哥哥聊宏观（第四期）: 经济短期趋稳，宽松必要性下降

金泽哥哥聊宏观（第五期）: 去杠杆继续，宽松延后

金泽哥哥聊宏观（第六期）: 8月央行资产负债表浅谈

金泽哥哥聊宏观（第七期）: 各国央行博弈加剧，短期流动性难见改善

金泽哥哥聊宏观（第八期）: 地产新政短期效果显著，四季度稳字当先

金泽哥哥聊宏观（第九期）: 短期流动性趋紧，MLF+逆回购仍是央行首选

金泽哥哥聊宏观（第十期）: 资金面与债市的背离恐难持续，短期安全第一

金泽哥哥聊宏观（第十一期）: 经济企稳为政策重心转向提供了空间

金泽哥哥聊宏观（第十二期）: 外储因估值原因继续探底，MLF提前而至



❥萌 · 业务 | 11.7-11.11 拟发债券信息汇总（附对口联系人）

❥萌 · 业务 | 11.7-11.11 非标项目信息汇总（附对口联系人）

    关注 同业江北萌