金泽哥哥聊宏观（第十八期）: 鸿雁于飞哀鸣嗷嗷，来年或许路更难
最近几周股债汇均出现了比较剧烈的波动，10年期国债收益率已经回到了3.35%左右，人民币对美元汇率逼近7...
江北萌全新专栏“金泽哥哥聊宏观”来啦！
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一、国内流动性收紧，央行坚定去杠杆
本轮股债调整的一个导火索就是国内流动性收紧的持续时间和幅度超出了市场预期，其实8月央行态度的转变和政治局会议对经济的定调就为本次调整埋下了伏笔。从今年二季度开始，国内经济确实有企稳的迹象，虽然在明年中旬有再次探底的可能，但是至少L型的大底部在短期是不会出现偏差了。因此货币政策有了不再进一步宽松的条件，结合近期的政治局会议以及中央工作经济会议的情况来看，经济下行压力的表述已经不再被提及，因此政策重心也从稳增长转向了防风险、去杠杆。从政策取向来说，明年财政政策将进一步发力，通过减税降低企业成本是未来工作重点，货币政策方面特意强调了稳健中性，表明相较过去两年，货币政策将偏向保守。改革仍将提速，其中供给侧改革，去杠杆、防风险将是未来一年的工作主旋律。随着决策层态度的转变，央行从8月开始在公开市场操作上拉长操作期限，暂停MLF短期的资金供给，一系列的组合拳让市场的加权平均利率一直在稳步上升。综合来看近期监管层的一系列表态，已经给了市场一个很明确的预期，那就是去杠杆、抑制资产泡沫的决心是很坚决的，所以监管的表态让银行与非银机构间相互加杠杆关系转变为去杠杆，基金公司货基产品面临银行机构的赎回，债基产品也面临银行机构委外的赎回申请，银行机构面临基金公司提前支取存款的需求，这一系列的多杀多行为让市场流动性更加趋紧，此外监管限制 险资举牌、违规代持等事件性因素无疑对投资者情绪的打击也是巨大的，因此债市随着流动性的逐步趋紧，监管去杠杆的深入逐步进入调整，而利率上行的幅度超过了企业盈利复苏的程度后，股市也开始下跌。
短期来说，年末收官在即，机构面临MPA等考核，明年春节又在一月份，届时资金需求旺盛，同时央行将在明年一季度正式将表外理财纳入广义信贷范围，目前作为央行构建利率走廊上限的一个月期限SLF利率已经被市场有效突破，因此流动性在短期仍将趋紧，短期流动性出现松动的空间需指望央行加大公开市场的投放力度，而中长期而言就取决于国内的经济复苏情况、通胀以及汇率情况了。
二、通胀预期升温，滞涨预期抬头
除了短期流动性的负面影响之外，CPI和PPI连续的超预期攀升也着实给前期火热的市场泼了一盆冷水。
近几个月CPI和PPI的涨幅都是超出市场预期的，短期对内来看经济企稳、监管趋严、年末在即、春节临近、中央经济工作会议新提出的农业供给侧改革均不支持通胀在短期出现回落，对外而言特朗普上台之后其主张的加码基建投资，贸易保护的执政理念让市场提升了对明年美国的通胀预期，受OPEC和非OPEC成员国达成减产协议，原油价格也在近期出现了大幅上涨。因此无论是对内来说还是对外来说，通胀在明年年初是很难回落的。短期来看虽然通胀预期的回升的确有助于企业业绩的改善（解释了近期股市从2900到3300的反弹，大票表现优于小票），但是当利率水平上升的幅度超过了企业盈利增速时，市场风险偏好又被监管打压（限制险资举牌等），因此股市也就出现了调整。而债市面临基本面和流动性的双重利空，加上监管的去杠杆措施，大幅下挫也并不稀奇了。
站在全球流动性拐点的当下，未来我们需密切关注世界主要国家的通胀走势，因为美联储在对货币政策选择时主要盯的指标就就业和通胀，而我国央行也将通胀和经济增速当成是一个货币政策的重要参照指标。如果未来通胀预期继续进一步升温的话，对债市的负面影响是不言而喻的，对股市而言，在通胀预期升温，利率上行的背景下，大票的风险收益比是要高于小票的，成长股要想再次走强仍需等待改革破题，市场风险偏好的提升。不管怎么样，短期无论是股债，都没有必要与趋势为敌去搏短期的反弹，待调整充分之后说不定市场将为17年创造出来一个黄金买点。
三、汇率风险对市场的掣肘
上周美联储符合市场预期的全票通过了加息25bp的方案，市场稍微感到有点意外的是耶伦的表态更偏鹰派了一些，同时美联储上调了明年美国GDP和通胀预期，利率点阵图显示明年的加息次数也由两次升到了三次。站在当下，全球再通胀的预期已经形成，虽然特朗普的一些执政理念能否在未来成功实现还困难重重，但是至少目前来说，美国的复苏程度好于其他主要经济体是不争的事实，在美元持续走强的当下，很多国家央行碍于本国汇率压力恐跟随美联储走上加息的步伐，我们在前几期的文章中分析过当下国内是否具有加息的空间，当下即使不具备加息的空间和条件，短期宽松的空间也会受制于汇率的贬值压力，因此与美国货币政策周期的不同在未来很长一段时间将通过汇率的传导影响市场的流动性和风险偏好。
我们从10月底开始提示债市的风险，12月初提示股市的风险，目前来看当时判断债市在年底前面临挑战的几个因素仍然存在：经济企稳、通胀上行、流动性偏紧、央行去杠杆态度坚决。因此短期即使有超跌反弹投资者也没有必要与趋势为敌，大家不要低估中央防风险，央行去杠杆的决心。对于债市来说，当通胀成强弩之末，经济再次探底，流动性重回平静之际再进场操作不迟，时间节点在明年3月份左右。对于股市而言，前期由于CPI,PPI超预期上行，市场的逻辑是企业盈利上升的幅度超过了利率上升的幅度，在险资举牌，国企改革加速的背景下，市场出现了一波上行，但是目前来看，险资举牌的逻辑短期已经被破坏，利率上行的幅度和空间已经超过了市场预期，因此短期市场仍然有回调的压力直到流动性情况出现好转为止，在明年二季度再通胀的逻辑被证伪之前，即使进场操作也应围绕涨价和国企改革的逻辑来展开。
金泽哥哥聊宏观（第一期）: 流动性陷阱与资产荒
金泽哥哥聊宏观（第二期）: 当前货币政策探讨
金泽哥哥聊宏观（第三期）: 对当下流动性及市场的看法
金泽哥哥聊宏观（第四期）: 经济短期趋稳，宽松必要性下降
金泽哥哥聊宏观（第五期）: 去杠杆继续，宽松延后
金泽哥哥聊宏观（第六期）: 8月央行资产负债表浅谈
金泽哥哥聊宏观（第七期）: 各国央行博弈加剧，短期流动性难见改善
金泽哥哥聊宏观（第八期）: 地产新政短期效果显著，四季度稳字当先
金泽哥哥聊宏观（第九期）: 短期流动性趋紧，MLF+逆回购仍是央行首选
金泽哥哥聊宏观（第十期）: 资金面与债市的背离恐难持续，短期安全第一
金泽哥哥聊宏观（第十一期）: 经济企稳为政策重心转向提供了空间
金泽哥哥聊宏观（第十二期）: 外储因估值原因继续探底，MLF提前而至
金泽哥哥聊宏观（第十三期）: 风险资产RISK ON的主要原因是市场选择性“短
金泽哥哥聊宏观（第十四期）: 利率中枢易上难下的趋势大概率延续至明年开春
金泽哥哥聊宏观（第十五期）: 利率平价理论对当下利率上行的解释
金泽哥哥聊宏观（第十六期）: 对加息可能性的分析
金泽哥哥聊宏观（第十七期）: 稳中求进，防范风险
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