《原则》连载⑧：非凡的投资理念——风险平价

鼎实导读我们应该要对自己的惨痛错误进行反思，并珍视由此总结出的原则的价值。因为不知道什么时候，下一场大危机还...

鼎实导读

桥水基金不仅是一家投资做的很好的对冲基金，还为投资圈贡献了一种价值非凡的投资理念——全天候策略（All Weather Strategy）。桥水基金大约超过一半的产品是全天候策略产品（All Weather Fund）。要在市场上涨下跌平盘的过程中都能实现回报，其关键核心就是风险平价（risk parity）。

文｜瑞·达利欧（Ray Dalio），译｜刘波綦相，鼎实财富（dingshicf）摘编

来源｜《原则》，中信出版社（2018年1月第1版），特此感谢！

20世纪90年代中期，我有了足够的钱为我的家庭设立一个信托，我开始思考，为将财富传承给多代人，最好的资产配置组合应当是什么样子。

在我做投资者的岁月里，我看到了各种各样的经济与市场环境，以及财富被创造和毁灭的各种途径。我知道什么能带来资产收益，但我也知道不管持有什么类型的资产，总有一天它会失去大部分价值。这些资产包括现金，现金是长期投资产品里最差的一种，它会因通胀和税收因素而不断贬值。

我还明白，想要预见导致这些损失的波动是很难的。我毕生都在做这件事，也和其他人一样估错市场。当我不在时，我不敢保证其他人能把预估做好。通胀不停涨落，兴衰不断交替，找到在所有经济环境里都做得好的投资者就像大海捞针，即使找到了，他们也不是不老之身，所以这不是可行的办法。我不希望等我死后，我创造的、用来保护家人的财富尽付东流。这意味着，我必须创造一种能在所有经济环境中表现良好的资产组合。

我知道经济环境的哪种变化能引起资产类别的变化，我也知道这些相关关系在几百年里基本保持不变。只有两个重大因素需要担忧：增长率和通胀率。这两者可以升也可以降，那么，如果找到4种不同的投资策略，每一种适用于一个特定环境（增长率上升加通胀率上升，增长率上升加通胀率下降，以此类推），我就能创造一种资产配置组合，它足够均衡，可以在长期里表现良好，同时又不会遭受不可接受的损失。

投资策略总是保持不变，几乎任何人都能使用。于是，在鲍勃和丹的帮助下，我创造了一种资产配置组合，在以后的100多年的时间里，我都可以放心地把我的信托资金投入其中。我称其为“全天候资产组合”，它适用于所有环境。

某类资产在某些经济环境下会表现得很好，在其它经济环境下则会表现不佳。例如，在出现通缩式经济衰退的时候，债券的表现是最好的。而经济强劲增长的时候，股票的表现最好。下表是桥水基金投资组合在不同的经济环境下配置的资产类别。尤其值得注意的是，不同经济环境下的投资组合对该基金的边际风险贡献率都为25%。

桥水基金投资组合的资产配置

1996—2003年，我是投资于该组合的唯一“客户”，因为我们没有把它当作一种产品出售。但在2003年，一个老客户，威瑞森无线通信的养老基金主管告诉我们，他正在寻找一种适用于所有环境的投资方法。在威瑞森投资这个组合以后，其他客户接踵而来，12年之后，我们已经管理着近800亿美元的资金。

这是另一个重塑全行业的新概念。看到它的成功之后，其他投资管理者也纷纷推出了自己版本的投资组合。现在这种模式统称为“风险平价”投资。风险平价的核心是在投资中按风险，而非按收益率分配资产比重。

那全天候策略的表现有多好呢？我们用数据说话：

从1984年至2013年的30年，年化收益率高达9.72%；

投资者在26年的时间（即85%）中都能赚到钱，仅有4年收益为负，且平均回撤仅为1.9%。

最大回撤发生在2008年，为3.93%，而那一年全球股市发生的暴跌不用多说。

以标准差衡量的风险度仅为7.63%，意味着投资组合的风险和波动都极低。

（注：由于全天候策略1996年才成立，之前数据均为回测）

我们设计的处理和分析信息的系统表现非常优异，2010年的收益是史上最高的：两个“纯粹阿尔法”基金的收益率分别接近45%和28%，“全天候资产组合”的收益率接近18%。这样的业绩几乎无人能比。

2010年年底，我们启动了“纯粹阿尔法主要市场”，客户向其投入了150亿美元。从那时起，这一产品的收益率一直与预期一致，即约等于“纯粹阿尔法”的收益率。我们的客户很高兴。这一新产品太受欢迎了，以至到2011年，我们也不得不让它停止接受新投资。

管理的资金太多有可能损害业绩，原因是太大的规模会影响市场走向，导致建仓和平仓的成本很高。在2010年实现超过40%的收益率后，我们不得不考虑向客户退回很多资金，尽管他们其实希望将更多的钱交由我们管理。我们一直谨慎地让自己不要变得过大，以免竭泽而渔。

客户不想让我们退回资金，而是想让我们使资金增值。我们面临着一个难题：如何在不损害业绩的情况下让产能最大化。这是我们以往没有遇到过的情况，因我们从来没管理过那么多资金。我们很快发现，如果把做法稍微调整一下，设立一个新的基金，让它像“纯粹阿尔法”一样管理资金，但只投资于流动性最强的市场，这样一来，我们的预期收益就将保持不变，而预期风险（即市场波动性）只会稍微上升。

(下期内容同样精彩，敬请关注）