簡易內幕人士模仿策略

這是否意味着中國股市完全受到操控，只讓內幕人士獲利？...





本文作者陳文龍，為CFA協會Head.慣以粵語落筆行文。為保留原文原汁原味，本編未做轉譯。

文：陳文龍

「風水」一詞的字面意思就是「風」和「水」。風水的關鍵元素是「氣」，而「氣」是一種「無形的力量」，將天、地、人三才緊密聯繫起來。與「氣」失去聯繫時，問題自然會浮現。

要修正問題，人們會求助風水師，透過增加或消除或改變或吸取這些無形的「氣」，藉以調節環境。風水的無形力量可能會影響公司的利潤及辦公地點的美感。例如以前我還在另一家公司主管交易部門，公司移走了交易部裏中擋住首席交易員「氣」感的一扇門，令一切變得暢順，效果奇妙！

簡易內幕人士模仿策略

正如風水師能夠感應和應對這些隱藏力量，不少學術研究亦正在拆解無形的市場力量。下文提及由多位金融學者分別編製的三篇學術研究文獻，剖析市場狀況。

上市公司負責人與基金經理之間的閉門對話是其中一種無形的市場力量。深圳證券交易所從2009年起要求上市公司公開與投資者的私人會議日期，並從2012年起要求上市公司提供該等會議的內容摘要，為市場提供豐富的資料來源。

Robert Bowen、Shantanu Dutta、Songlian Tang 及Pengcheng（Phil）Zhu等金融學者在他們合作撰寫的一篇學術文獻Behind Closed Doors - How Private In-House Meetings Move Public Markets中，曾探討這類會議是否與股票表現有明顯關係。

上述學者發現這類會議竟有約20%與已披露的內幕交易活動密切相關。驚人的是，這些交易佔深圳證交所的一切已披露內幕交易總值接近三分之二。那麼，這個發現有何實際用途？現在，任何有權取得深圳證交所資訊的人士都可以從中挖取所需數據。只要操作正確，一切都合法。

然而，另一金融學者Yeguang Chi卻採取另一方法。他在其學術文獻The Power of Private Information中，就中國已披露內幕交易的預測價值作出估計，發現只須運用簡易的內幕人士模仿策略，便可獲得高達14.4%的年度化超額回報。

事實上，這種方法與表現最佳的中國互惠基金的回報率有着密切關係。Chi指出，這是大部分中國互惠基金能夠跑贏大市的原因之一，卻與不少較「成熟」市場的情況大相逕庭。不過，Chi亦認為這個千載難逢的機會很快就會消逝。

百戰不殆，成功對他來說是一個習慣。





股市表現與季績竟一致

這是否意味着中國股市完全受到操控，只讓內幕人士獲利？並非如此，假如一旦情況屬實的話，上市公司發布盈利報告時，股價理應變動不大，原因是交易員早已消化報告內容。Jing Wang、Steven X. Wei與Wayne Yu等學者就市場對盈利數據的反應進行研究，結果發現截然不同的情況：在盈利季度期間，中國股市在盈利公布中的表現與業績一致。

他們在合作撰寫的學術文獻Demystifying Seasonal Chinese Stock Return Synchronicity中，引用三間業務性質各異的上市公司作為例子，分別是一間汽車製造商、一間煤礦企業及一間零售商，而三間公司於同日發布盈利報告。假設汽車製造商的盈利符合預期，煤礦企業超出預期，零售商則較預期遜色。淨結果將為淨零：汽車公司股票表現大部分持平，煤礦企業上漲，而零售商下滑。

那麼基金經理應該怎麼做？基金經理選擇之一是捨棄中國市場走勢會緊貼宏觀因素的過時觀念。如同Wang、Wei 和 Yu等三位學者所指出，中國就如不少其他市場，盈利季度是獲取超額回報的理想時機。

另一選擇是將來自這些市場的新數據整合至研究過程中，深交所要求的披露程度相當高，令害怕陌生環境的投資者增加一些安全感。而且這是好事，因為深圳和上海證交所的合併市值高達10萬億美元，是世界第二大的證券交易所。

上文提及的三篇學術研究文獻，最近在澳洲和紐西蘭舉行的比賽中榮獲CFA協會亞太區金融研究平台頒發獎項。該平台旨在滙聚亞太區內從事投資管理工作的專業人士，研究行業議題與新興趨勢。（陳文龍/CFA投資視野）

注：作者陳文龍為CFA協會Head,Global Society Advocacy Engagement，CFA

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