中概股港股消费类

微博、携程、爱奇艺遭做空，京东、网易获准港交所上市，中概股加速回归港股，港交所如何受益？

5月恒生指数累计跌幅/最大跌幅为-6.1%/-9.1%，沪深300为-1.2%/-4.7%，而美欧市场普遍上...

5月恒生指数累计跌幅/最大跌幅为-6.1%/-9.1%，沪深300为-1.2%/-4.7%，而美欧市场普遍上涨，标普500累计涨幅/最大涨幅为4.0%/10.9%，德国DAX为8.5%/16.3%。中概股在美发展受阻，港股成为回归的第一站，源于港股国际化程度高、政策制度完善、科技消费类享受高估值溢价。恒生指数PE、PB为9.4倍、0.9倍，处于05年以来自下而上24%、0.6%分位，高股息率股和内需行业更优。来源: 股市荀策（ID：xunyugen）

作者: 海通证券荀玉根、李影

原标题：《中概股加速回归港股》

受瑞幸咖啡财务造假事件和中美关系紧张影响，中概股在美发展前景面临不确定性，部分中概股开始踏上回归之路。作为国际化程度较高、发展成熟且包容性大的市场，港股是中概股回归的上佳之选，我们认为港股将成为中概股回归潮的蓄水池，迸发新一轮活力。

1.港股策略：中概股回归港股

回顾：5月港股阶段性下跌。5月海内外市场表现分化，海外主要指数均微涨，但国内股市进入调整期。恒生指数在5月跌幅为-6.1%，最大跌幅为-9.1%，沪深300累计跌幅/最大跌幅为-1.2%/-4.7%，创业板指为-0.7%/-4.7%；对比海外主要市场，5月以来富时100累计涨幅/最大涨幅为5.4%/10.1%，日经225为8.5%/12.7%，德国DAX为8.5%/16.3%，标普500为4.0%/10.9%，整体上海外大部分市场表现比港股更优。港股出现大幅下跌主要是受国安法议题和中美关系紧张影响，投资者情绪恐慌导致市场下跌。从行业表现来看，港股5月大部分行业均下跌，跌幅较大的行业是电讯业（-11.8%）、地产建筑业（-9.6%）、公用事业（-7.7%），涨幅靠前的行业是资讯科技行业（4.8%）、医疗保健业（2.0%）、可选消费业（0.5%）。5月港股通南下资金规模为244亿元人民币，低于今年以来均值496亿元人民币，今年以来南下资金累计净流入额已经达到2479亿元人民币。5月南下资金在港股成交额中占比达16.9%，高于2019年月平均值11.6%。

港股迎来中概股回归潮。今年初瑞幸咖啡财务造假丑闻爆发，目前纳斯达克交易所已勒令其退市，瑞幸事件对中概股的负面冲击在于多年来中国公司建立的信誉大幅受损，此后其他中概股如微博、携程、爱奇艺、跟谁学等也陆续遭到做空。5月15日美国商务部进一步加大了对华为的制裁，5月20日美国参议院通过《外国公司问责法案》，中国在美上市公司退市风险加大，5月22日又将中国33家公司及机构列入实体清单，中美贸易关系再度紧张。受瑞幸咖啡财务造假事件和中美关系紧张影响，中概股在美发展前景不确定性增加，部分中概股已迈出了回归步伐。据证券时报报道，5月29日京东、网易已获港交所批准在港作第二上市。网易将于本周二至周五（6月2日-6月5日）公开招股，京东预计6月8日至11日招股。港股之所以成为中概股回归的第一站，是因为：一是港股国际化程度高，近半数投资者来自海外，投资者以机构为主，从而投资风格偏重长期价值。二是政策制度完善，鼓励新兴科创企业上市。2018年4月30日，港交所开始实行为拓宽中国香港上市制度而修订的《主板上市规则》，包括允许符合条件的尚未盈利或没有收入的生物科技公司来港上市、允许同股不同权的新兴及创兴行业公司来港上市、允许符合资格的中资及国际公司在港二次上市。三是虽然港股整体便宜，但是科技和新兴消费类公司享有高估值溢价，这对在美中概股非常具有吸引力。目前在美上市中概股以科技+消费为主，目前美股共有248家中概股公司，其中科技+消费类公司有157家，科技+消费类公司总市值占比为64.7%。这些中概股中科技和消费类公司整体享有高估值溢价，按照2019年净利润计算当前PE（整体法）达44倍（截止2020/5/31，下同），其中头部公司估值溢价较为明显，比如阿里巴巴PE（TTM）为26倍，拼多多为-62倍，京东为95倍，百度为107倍，高于标普500的25倍。那么，港股科技和新兴消费类公司是否也享受估值溢价呢？港股中科技+消费类公司总市值占比为52.3%，按照2019年净利润计算这些公司PE（整体法）为47倍，其中头部公司如阿里巴巴PE（TTM）为26倍，腾讯控股为38倍，美团点评为373倍，小米集团为29倍，海底捞为76倍，远高于恒生指数的9.4倍。根据港交所规定，二次上市公司首先必须在合资格交易所作主要上市并且于至少两个完整会计年度保持良好合规记录，其次上市时的市值至少400亿港元，或者上市时的市值至少100亿港元及最近一个经审计会计年度的收益至少10亿港元。以此估算，目前满足在中国香港二次上市资格的企业除了京东、网易外，还包括百度、好未来、58同城、陌陌、新浪、携程等头部公司，预计这些中概股回归将改变港股行业结构，提高科技和消费类占比，港股市场有望焕发出新活力。

关注高股息率股和内需相关投资机会。从估值看，目前港股处于低位，截止5月31日港股恒生指数PE（TTM，下同）为9.4倍、PB（LF，下同）为0.9倍，处于2005年以来自下而上24%、0.6%分位，而美股标普500PE为25.3倍、PB为3.4倍，处于2005年以来自下而上99%、97%分位，A股沪深300PE为11.9倍、PB为1.3倍，处于2005年以来自下而上24%、3%分位。目前AH溢价指数为126点，处于2005年以来自下而上的64.8%分位，港股估值处于洼地。从投资主线看，我们认为可以关注两类机会：一是高股息率股。分行业看，目前港股多数行业股息率较高，截止2020/5/31，能源行业股息率（最近12个月）为8.7%，综合业为6.2%，原材料为5.3%，电讯业为5.2%，地产建筑为4.9%，工业为4.5%，金融业为4.0%，远超目前10年期国债收益率2.5%左右，从大类资产配置角度看港股的股息率非常具有吸引力。二是与内需相关板块。目前海外疫情形势仍然严峻，2-3季度外需受到影响是必然的，参考08年金融危机大跌后，缺失的外需只能由内需来补。4月17日中共中央政治局会议召开显示国内政策将继续加码内需方向，重点是新基建和消费，5月22日全国两会政府工作报告中提到重点支持新基建。新基建方面，主要聚焦科技，在大方向上与我国产业结构向信息化调整的方向一致。以5G代表的新一轮科技周期才刚刚开始，类似12-15年的3G/4G，我们预计这次基本面回升也要持续2年，从硬件到内容、软件、应用场景不断扩散。港股中消费类如家电、汽车等行业上市公司数量较少，在此不赘述。

2. 重点关注公司

2.1百奥家庭互动（02100.HK）手游成效显现，更高成长可期

发展历史：页游起家，手游转型初现成效。公司成立于2009年，是国内优秀的互联网内容与服务提供商。早期致力于页游的研发与运营，截至2019年6月30日，主要作品累计注册用户近3亿，至2014年收入保持稳定增长。随着页游市场受到冲击，公司开始向手游进行转型。2019年9月开始，公司重磅推出多款手游，如《食物语》和《奥拉星手游》等，取得优异成效。

发展战略：IP及原创内容创作为核心，专注多个细分领域。公司以IP及原创内容创作为核心，提出游戏IP强化、漫画IP塑造和早教IP孵化的发展战略。公司深耕游戏IP，专注游戏细分领域，通过创新，做出头部差异化产品，精心打造多类游戏产品，分别是女性向游戏、宠物收集和养成类游戏、漫画改编的二次元游戏，以及SLG类游戏，其中女性向游戏有《螺旋圆舞曲》和《食物语》；宠物收集和养成类游戏有《奥拉星》和同系列手游《奥拉星手游》；二次元游戏有《造物法则1&2》，SLG类游戏为深度策略类游戏。

页游：拥有《奥奇传说》和《奥拉星》等知名IP。截至2019年12月31日，公司商业化运营页游有9款：《奥比岛》、《奥拉星》、《奥雅之光》、《奥奇传说》、《龙斗士》、《魔王快打》、《超凡巴迪龙》、《奥义联盟》及《可以！这很三国》，前四者为公司核心页游，且运营稳定。

页转手：依托页游IP，19年成效显著。2019年9月，公司发布《食物语》、《奥拉星》手游，《食物语》与腾讯联合发行，上线首日便登上IOS免费榜首位，位居IOS畅销榜前列，获新浪游戏9月游戏品牌价值排行第9。《奥拉星手游》是广受玩家喜爱的同名网页游戏的官方手游版，截止上线前的9月18日，《奥拉星手游》全平台预约人数突破850W，首发期在多个排行榜上占据首位稳定前三，是极具价值的游戏IP。国内2019年10月29日上线的《造物法则2：先锋英雄》是具有大世界的二次元游戏，打造沉浸式日式剧情体验。

储备丰富，更高成长可期待。目前公司公布的2020年手游计划仍然是以原页游的IP孵化手游，包括《奥比岛手游》和《奥奇传说手游》。与此同时，公司还将通过多个内容创作平台加速IP和产品创新，拟打造全新的SLG和动作类手游。我们认为未来公司手游领域的收入存在巨大的增长空间。

盈利预测与投资建议。我们预计2020-2022年实现归母净利润4.94、5.65和6.37亿元；每股收益0.18、0.20和0.23元。给予2020年7-8X PE，对应合理价值区间1.26-1.44元/股，按照1港元=0.90元人民币估算，对应合理价值区间1.40-1.60港元/股，给予优于大市评级。

风险提示：新游戏发行受版号影响不及预期。

（百奥家庭互动，02100.HK，周旭辉，S0850518090001，张向伟，S0850517070011）

2.2丘钛科技（01478.HK）产品结构显著改善，3200万像素及以上摄像头模组占比大幅提升

公告2020年4月出货数据。2020年4月，公司摄像头模组销售数量3919万颗，同比增长3.4%，环比增长19.8%；1000万像素及以上摄像头模组出货量2969万颗，同比增长55.7%，环比增长34.1%，其中3200万像素及以上摄像头模出货量1288万颗，同比增长87.0%，环比增长63.2%。指纹识别模组销售数量785万颗，同比增长17.0%，环比增长3.2%；其中屏下指纹识别模组出货量510万颗，同比增长39.6%，环比增长9.4%。

摄像模组：产品结构显著改善，20年ASP有望大幅提升。20年4月份，3200万像素及以上摄像头模组出货量及占比显著提升，公司优化产品规格的战略逐步得以实现。根据公司指引，公司计划：2020年摄像模组出货量同比增长不低于20%，其中千万像素及以上产品占比不低于60%，3200万像素及以上产品占比不低于25%。我们认为：1）2020年公司产品结构改善仍将持续；2）3200万像素及以上产品出货量及占比有望继续提升；3）摄像模组Asp有望显著提升，推动营收和利润的提升。

指纹模组：屏下占比提升，盈利能力改善。2019年，公司指纹模组产品结构有显著改善，屏下指纹识别模组销量占比49%，同比增38pct。2020年4月，屏下指纹识别模组持续快速增长，销量占比提升至65%。我们认为屏下指纹识别模组占比提升，将推动2020年指纹识别模组产品的ASP和盈利能力继续改善。

盈利预测与投资建议。我们预计公司2020-2022年分别实现归母净利润7.4、9.2和10.5亿元，同比增速分别为36%、25%和14%；分别实现每股收益0.63、0.79和0.90元；结合同业估值和公司增速，给予2020年 PE 20-22X，对应12.60-13.86元/股，按照1港元=0.90元人民币估算，对应合理价值区间14.00-15.40港元/股，给予优于大市评级。

风险提示：手机出货量下滑，三摄、3D等推进不及预期。

（丘钛科技，01478.HK，周旭辉，S0850518090001，张向伟，S0850517070011）

风险提示：警惕中国经济增速下滑以及海外疫情扩散导致股市波动风险；中美贸易关系恶化。