只选好的 只做对的 [恒隆地产篇1]

希望从财务报表表现和恒隆的发展历程，探究出对于恒隆地产的一些新理解，通过这些新理解来阐释自身对于商业地产行业的一点点认知。...



考验一个mall的价值，不是简简单单看其今时今日的表现，而是纵观其发展来看是否历久而弥新--既拥有在开业期的前瞻性，又拥有在发展期的创新性。

虽然现在的南西恒隆和港汇恒隆算不上上海最有谈资的mall，但从业绩和物业形态来看，经历20年左右的洗礼，依旧熠熠生辉的也就别无他家了。再加上，陈启宗先生每年两次的年报发言在内地的发酵，使得恒隆地产成为理想中的首篇文章的研究对象。

1.  首先，让我们先从整体业绩出发：

1.1 总收入的降低来自于物业销售的降低，而租金录得依然在上涨。

数据层面简单分析，是随着恒隆地产在2015年的销售型物业的面积比前年大幅度减少，造成了其在去年的物业销售额的下降，由此拖累了整体收入的表现。进一步分析和猜测来看，减少对于销售型物业(短期)的依赖，增加对于租赁型物业(长期)的投入是陈启宗先生的公司经营战略，这么做无疑是为了实现他的宏愿：规避房地产周期对于地产企业发展路径的负面影响。

此外，需要特别注意的是，恒隆地产现在在内地的土地储备已然很少，而其现金流极为充足，不排除他会按照像1998年亚洲金融危机时所采取的策略--在淡市时独家布局拿地，以获得更高的土地议价空间和实现比旺市时更高的溢价，而广大的投资者也可以观望恒隆地产未来进入的城市和区域，是否也值得进一步跟进或扩大投资。

总结来看，恒隆地产总收入的下降是正常的企业经营的波动，不是外界所宣传的港资企业的式微，而其背后更加蕴含的是港资地产企业对于地产行业的价值投入的长期布局的考量，这是与内资地产企业明显的不同。

1.2 负债率低，与内资地产企业大相径庭。

与内资地产企业的平均70%的负债率相比，恒隆地产的负债表现的确属于异类。但就其企业发展历史来看，我们也能对于身为"富二代"的陈启宗先生采取相应财技的心智模式有些许了解。

1981年，"富一代"陈曾熙先生领导下的恒隆为首的3个财团夺得地铁港岛沿线9个地铁上盖物业的发展权，这时，恒隆的声誉和实力都达到了它上市以来的最高峰。紧接着，恒隆地产又与新世界发展等共同开发"金钟二期"。

就在大家普遍看好项目发展前景之际，1982年，撒切尔夫人访问北京，中英关于香港回归的谈判拉开序幕，被鼓成泡沫的香港地产终于因为香港前景不明开始破裂。
1982年香港地价普遍下跌40%至60%不等，而地价大跌带动楼价、租金大幅下挫。当年同期，住宅楼价普遍比高峰时期下跌3成至4成。由于地价急跌，恒隆向港英政府建议将"金钟二期"地价从18亿减至14亿元水平，但不获接纳。在此关键时刻，原已签约向恒隆贷出15亿元最高信贷的日资银行临时撤回承诺。到12月，恒隆向港府再次申请延期补地价不遂之后，陈曾熙先生不得不宣布退出金钟二段的开发。此后，恒隆陷入长时间的调整。

这段经历使得陈启宗先生，包括其他港资的地产企业对于负债率极为敏感，同时对于房地产周期深恶痛绝。也催生出第二代的恒隆地产不一样的发展路径：a) 资产配置的全球化，不独独依赖一家银团，尽量依靠全球化，将资金成本控制在最低；b) 正如前文所提，进一步降低销售型物业在地产企业中的占比，以出租物业为主，陈启宗先生曾经打趣地说"只懂长线，不看短线"正直击其中三昧；c) 在销售型物业操盘时，推出企业自身的按揭计划给广大的投资者，这其实就是利用租赁型物业的逻辑嫁接到销售型物业之上。而这一做法的底层代码，正被内资的地产企业，像万科等积极效法。

批注：深怕文章太长，因此拆成两个部分，第二部分将重点介绍内地租赁型物业的表现。此外，特别感谢Casanova所著的文章"恒隆三十年恩怨情仇录"，帮助我了解了恒隆的发展历史。

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